Kendelse af 9. november 2007 (J.nr. 2006-0008037/2007-0011927/2007-0012552).
Selskab pålagt offentliggørelse af korrigerende information vedrørende årsrapporten for 2005 samt offentliggørelse af ny revideret årsrapport for 2006.
Værdipapirhandelslovens §§ 83, stk. 2 og 83 b samt årsregnskabslovens §§ 37, stk. 1 og 11, stk. 2 og stk. 3.
(Kirsten Aaskov Mikkelsen, Anders Hjulmand, Lars Holtug, Cato Baldvinsson og Jan Uffe Rasmussen)
Ved skrivelse af 5. oktober 2006 har advokat A på vegne af K Holding A/S klaget over, at Fondsrådet ved afgørelse af 25. september 2006 pålagde selskabet at offentliggøre korrigerende information til årsrapporten for 2005 for så vidt angår indregning af kapitalandele i B A/S. Fondsrådet traf den 20. marts 2007 afgørelse om, at K Holding A/S heller ikke med henvisning til årsregnskabslovens § 11, stk. 3, kan fravige bestemmelsen i lovens § 37 for så vidt angår indregning og måling af kapitalandelene i B A/S, og da K Holding A/S … offentliggjorde en årsrapport for 2006 i strid med denne afgørelse, pålagde Fondsrådet den 26. marts 2007 selskabet at offentliggøre en ny revideret årsrapport for 2006. K Holding A/S har ved skrivelser af 29. marts og 19. april 2007 herefter påklaget Fondsrådets afgørelser af 20. marts og 26. marts 2007.
Sagens omstændigheder:
A. Fondsrådets afgørelse af 25. september 2006:
Den påklagede afgørelse af 25. september 2006 har følgende ordlyd:
”…
Fondsrådet skal for udstedere af værdipapirer, der er optaget til notering eller handel på en fondsbørs eller autoriseret markedsplads, kontrollere, at reglerne for finansiel information i årsregnskabsloven samt forordningen om anvendelse af internationale regnskabsstandarder [Note: Europaparlamentets og rådets forordning (EF) nr. 1606/2002 af 19. juli 2002], er overholdt [jf. værdipapirhandelslovens § 83, stk. 2].
K Holding A/S har ved brev af 22. september 2006 anmodet om en kopi af Erhvervs- og Selskabsstyrelsens indstilling i sagen til Fondsrådet samt lejlighed til at afgive en udtalelse, inden Fondsrådet træffer en afgørelse i sagen. Det er Fondsrådets praksis, at sekretariatets indstilling til afgørelse ikke sendes i høring, inden afgørelsen træffes, hvilket er i overensstemmelse med forvaltningsloven.
Fondsrådet har den 25. september 2006 truffet afgørelse [jf. værdipapirhandleslovens § 83, stk. 2, 3. pkt., og årsregnskabslovens § 159 a, stk. 1] i sagen herom med udgangspunkt i årsrapporten for 2005 for K Holding A/S. Årsrapporten blev offentliggjort på Dansk Autoriseret Markedsplads …
Årsrapporten er revideret af C Statsautoriseret Revisionsaktieselskab ved statsautoriseret revisor D. Årsrapporten er forsynet med en revisionspåtegning uden forbehold og supplerende oplysninger.
Overblik over sagens indhold
Fondsrådet har taget stilling til følgende punkter:
1. Indregning og måling af kapitalandele i B A/S
2. Oplysning om udskudt skatteaktiv
3. Oplysning om anvendt regnskabspraksis for forpligtelser
Gennemgang af de enkelte punkter fremgår af sagsfremstillingen i vedlagte bilag 1.
Ad 1. Afgørelse vedrørende indregning og måling af kapitalandele i B A/S
K Holding A/S ejer kapitalandele i det unoterede selskab B A/S. Ejerandelen er på 51,3% af den samlede kapital. Kapitalen i B er opdelt i A-aktier, som har stemmerettigheder, og B-aktier, som er stemmeløse. K Holding A/S kapitalandele i B består alene af stemmeløse B-aktier.
K Holding A/S har i årsrapporten for 2005 målt kapitalandelene i B A/S til bogført indre værdi. Denne metode kan alene anvendes, hvis B A/S kan anses for at være et datterselskab til eller associeret virksomhed af K Holding A/S, hvilket ikke er tilfældet, idet K Holding A/S alene ejer stemmeløse B-aktier i B A/S. Indre værdis metode er derudover ikke anvendt korrekt efter årsregnskabslovens bestemmelser.
Fondsrådet har truffet afgørelse om, at selskabet i henhold til årsregnskabslovens § 159 a, stk. 5 og 6, pålægges at ændre deres anvendte regnskabspraksis for indregning af kapitalandele i B A/S, således at kapitalandelene ikke længere indregnes til bogført indre værdi, hverken i form af metoden om indre værdi efter årsregnskabslovens dagældende § 84 (nu § 43a) eller som tilnærmet salgsværdi efter årsregnskabslovens § 37.
Endvidere har Fondsrådet truffet afgørelse om, at selskabet i henhold årsregnskabslovens § 159 a, stk. 5 og 6, pålægges at indregne kapitalandelene til en tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi ved anvendelse af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og –teknikker, jf. årsregnskabslovens § 37. Hvis selskabet vurderer, at det ikke er muligt at fastsætte en tilnærmet salgsværdi på den foreskrevne måde, skal selskabet dog indregne kapitalandelene til kostpris.
Uanset om selskabet beslutter at måle kapitalandelene til dagværdi i form af en kapitalværdi som udtryk for en tilnærmet salgsværdi eller til kostpris, pålægger Fondsrådet selskabet i henhold årsregnskabslovens § 159 a, stk. 5 og 6 følgende:
1. at selskabet offentliggør korrigerende information om den korrekte balance og resultatopgørelse for 2005 samt sammenligningstal for 2004, opgjort i overensstemmelse med årsregnskabslovens § 37, således at K Holding A/S’ kapitalandele i B A/S indregnes efter reglerne om dagsværdi.
2. at korrektionerne behandles som fundamentale fejl i årsrapporten, jf. årsregnskabslovens § 52, stk. 2. Fejlen skal derfor indregnes efter denne bestemmelse, således at den beløbsmæssige effekt af korrektionen indregnes direkte på egenkapitalen primo, og sammenligningstallene for tidligere år tilpasses.
3. at fejlen også præsenteres i overensstemmelse med årsregnskabslovens § 52, stk. 2 i selskabets næste årsrapport
4. at selskabet korrigerer delårsrapporten for perioden 1. januar 2006 - 30. juni 2006 i overensstemmelse med denne afgørelse
Da der er tale om korrigerende oplysninger til den reviderede årsrapport, skal oplysningerne være revideret af selskabets revisor og revisor skal afgive en erklæring med høj grad af sikkerhed om, at den korrigerende information er i overensstemmelse med Fondsrådets pålæg.
Fondsrådet har endvidere truffet afgørelse om, at den korrigerende information skal offentliggøres hurtigst muligt sammen med den tidligere offentliggjorte årsrapport alle de steder, hvor årsrapporten i øvrigt er gjort tilgængelig, herunder på Københavns Fondsbørs, uanset at den oprindelige årsrapport blev offentliggjort på Dansk Autoriseret Markedsplads.
En kopi af informationen skal sendes til Erhvervs- og Selskabsstyrelsen, senest tirsdag den 10. oktober 2006. Styrelsen vil offentliggøre denne sammen med selskabets årsrapport for 2005, som korrektion af fejl.
Fondsrådet henleder endvidere selskabets opmærksomhed på, at selskabets ledelse skal sikre, at oplysninger om væsentlige forhold, som kan antages at få betydning for kursdannelsen på selskabet værdipapirer, straks skal tilgå Københavns Fondsbørs i henhold til værdipapirhandelslovens § 27.
Fondsrådet har endvidere truffet afgørelse om, at såfremt selskabet ikke overholder Fondsrådets pålæg om offentliggørelse af korrigerende information alle de steder, hvor årsrapporten i øvrigt er gjort tilgængelig, herunder på Københavns Fondsbørs, vil Fondsrådet selv offentliggøre sin afgørelse …
…”
I et til Fondsrådets afgørelse hørende bilag oplyses det:
”…
Sagsfremstilling m.v.
K Holding A/S’ årsrapport for 2005 blev offentliggjort på Dansk Autoriseret Markedsplads … Selskabet er efterfølgende … blevet noteret på Københavns Fondsbørs og samtidig afnoteret på Dansk Autoriseret Markedsplads.
Den gennemførte screening af årsrapporten resulterede i, at årsrapporten for 2005 blev udtaget til en formel kontrol baseret på risikoudvælgelse. Erhvervs- og Selskabsstyrelsen gennemgik den offentliggjorte årsrapport og rejste spørgsmål til fire forhold.
Den 4. juli 2006 skrev Erhvervs- og Selskabsstyrelsen, som sekretariat for Fondsrådet, til selskabet og anmodede om en redegørelse for de forhold, hvor der var usikkerhed om, hvorvidt årsregnskabsloven var overholdt.
...
Selskabet har herefter i brev af 13. juli 2006 redegjort for de enkelte forhold.
Da der fortsat var begrundet formodning om, at den finansielle information i årsrapporten indeholder fejl og mangler af betydning for investorernes beslutningstagen, anmodede Erhvervs- og Selskabsstyrelsen om yderligere oplysninger vedrørende selskabets redegørelse om indregning og måling af kapitalandele i B A/S i brev af 27. juli 2006.
Selskabet fremkom med yderligere oplysninger i brev af 13. august 2006.
…
Årsrapporten indeholder dog efter Fondsrådets opfattelse på flere punkter fortsat oplysninger, der er i strid med årsregnskabsloven.
Gennemgang af de enkelte punkter
Nedenfor er følgende punkter gennemgået:
1. Indregning og måling af kapitalandele i B A/S
…
For overskuelighedens skyld er hvert enkelt punkt behandlet efter følgende opbygning:
a. Faktiske forhold
b. Selskabets kommentarer
c. Retligt grundlag
d. Vurdering
e. Afgørelse
1. Indregning og måling af kapitalandele i B A/S
1.a Faktiske forhold
Det fremgår af årsrapportens afsnit om anvendt regnskabspraksis, at selskabets beholdning af aktier i B A/S måles (værdiansættes) til selskabets andel af egenkapitalen (bogført indre værdi) ifølge seneste regnskab fra B A/S. Ved målingen af aktierne i B A/S tages ikke hensyn til B A/S’ beholdning af egne aktier.
Det fremgår af ledelsesberetningen, at K Holding A/S ejer nom. 9.232.000 kr. aktier i B A/S pr. 31. december 2005 svarende til 51,3% af den samlede aktiekapital og 68,4% af B-aktiekapitalen.
Af ledelsesberetningen ses det, at K Holding A/S er holdingselskab for B-aktier i B A/S. Det fremgår ikke af årsrapporten, hvorvidt der er tilknyttet stemmerettigheder til disse kapitalandele.
Det fremgår af prospekt vedrørende børsnotering på Københavns Fondsbørs, offentliggjort på Københavns Fondsbørs … at:
”K udelukkende ejer stemmeløse B-aktier i B, idet ejerskab til A-aktier med stemmeret i henhold til B’s vedtægter via forkøbsret er forbeholdt E og descendenterne efter B’s stiftere.
K er derfor uden indflydelse på beslutningerne i, eller driften af, B. K har eksempelvis ingen indflydelse på beslutninger vedrørende afhændelse af væsentlige aktiver, iværksættelse og gennemførelse af større investeringer eller andre strategiske tiltag (virksomhedsopkøb, aktie- eller aktiverhvervelse, fusion, spaltning mv.) og K kan ikke udøve indflydelse på beslutningerne vedrørende den daglige drift af B. …
Der kan derfor ikke gives garanti for, at B ikke i fremtiden træffer beslutninger, som K er uenig i eller som kan have negativ indflydelse på Ks resultat, økonomiske stilling eller aktiekurs, f.eks. med nedsættelse af udbytteprocenten.”
Det fremgår desuden af vedtægterne for B A/S, § 13, at B-aktierne ikke har stemmeret i selskabets anliggender, bortset fra de i aktieselskabslovens § 79 omhandlende tilfælde, hvor hvert B-aktiebeløb på 250 kr. giver en stemme.
Disse oplysninger om selskabets indflydelse på driften af B A/S er ikke indeholdt i årsrapporten for 2005.
Ejerforholdene i B A/S kan illustreres således:
[Figur udeladt].
Det ses af årsrapportens note 3, at selskabets kapitalandele i B A/S har en anskaffelsesværdi pr. 31. december 2005 på 533 mio. kr. Derudover er der indregnet en opskrivning på disse kapitalandele på 1.299 mio. kr. pr. 31. december 2005, således at den bogførte værdi for disse kapitalandele pr. 31. december 2005 udgør 1.832 mio. kr.
Det samlede opskrevne beløb for kapitalandelene er indregnet i en reserve under egenkapitalen benævnt ”Reserve for nettoopskrivning efter den indre værdis metode”, således at reserven under egenkapitalen udgør 1.299 mio. kr.
Det fremgår af ledelsesberetningen, at selskabet i årets løb har købt 32.000 aktier i B A/S. Købesummen er oplyst til 9 mio. kr., jf. note 3 i årsrapporten. Dette giver en gennemsnitlig anskaffelseskurs på 281,56 kr. pr. aktie. Hvis købsprisen anses for at være et udtryk for dagsværdien, kan dagsværdien af selskabets aktiebeholdning i B A/S opgøres til 2.599 mio. kr. pr. 31. december 2005.
Af resultatopgørelsen ses det, at der i regnskabsåret 2005 er indregnet en indtægt svarende til det udloddede udbytte fra B A/S på 88 mio. kr.
1.b Selskabets kommentarer
Selskabets kommentarer deles op i følgende punkter:
1. Vurdering vedrørende selskabets valg af regnskabspraksis for kapitalandelene
2. Muligheder for valg af ”tilnærmet salgsværdi”
a. Kapitalværdi som tilnærmet salgsværdi
b. Købspris for køb i 2005 som tilnærmet salgsværdi
c. Indre værdi som tilnærmet salgsværdi
Ad 1. Valg af regnskabspraksis
Det er overordnet bestyrelsens opfattelse, at de valgte regnskabsprincipper for K Holding A/S er de mest velegnede til at give et retvisende billede, jf. § 11, stk. 2 i årsregnskabsloven, men på samme tid forsigtigt billede af selskabets kapitalinteresse i B A/S. I den forbindelse har bestyrelsen lagt særlig vægt på følgende særlige karakteristika:
1. K Holding A/S ejer aktiemajoriteten i B A/S
2. Kapitalinteressen består udelukkende af stemmeløse B-aktier, idet B A/S kontrolleres af E, der ejer majoriteten af de stemmeberettigede A-aktier.
3. B A/S er et unoteret selskab, der informerer meget sparsomt om sin forretning. B A/S udsender således kun økonomisk information en gang om året i januar (B A/S’s årsrapport).
4. B A/S’s B-aktier er uhyre illikvide og handles, specielt i de senere år, meget sjældent.
Selskabet anfører, at K Holding A/S har anvendt regnskabsprincipperne for indregning og måling af kapitalinteressen i B A/S uden ændring siden selskabets etablering i 1991 i overensstemmelse med § 30 i den daværende årsregnskabslov, der var gældende frem til 2001.
Selskabet oplyser endvidere, at det i perioden op til K Holding A/S’s notering på Købehavns Fondsbørs A/S … har ligget bestyrelsen på sinde at fastholde de regnskabsprincipper, der har været gældende siden selskabets etablering. På denne måde har såvel eksisterende aktionærer som potentielle nye investorer haft mulighed for at danne sig et kontinuert retvisende billede af udviklingen i selskabet.
Selskabet anfører, at K Holding A/S med udgangspunkt i årsregnskabslovens § 37 har valgt ”tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi” som regnskabspraksis. Det er bestyrelsens grundlæggende opfattelse, at indre værdi siden K Holding A/S’s etablering har været den bedste indikation for værdien af aktivet. Selskabet anfører endvidere, at A-aktier i henhold til B A/S’s vedtægter skal overdrages til 80% af indre værdi.
Selskabet oplyser, at når bestyrelsen igennem hele perioden har fastholdt anvendelsen af indre værdi i B A/S som værdi af kapitalandelene, skyldes dette i øvrigt et i bestyrelsens øjne meget vigtigt hensyn til klarhed og gennemsigtighed i regnskabet, således at investorerne får det bedst mulige grundlag for en beslutningstagen. Når kapitalandelen indgår i K Holding A/S’ balance direkte med den indre værdi i B A/S, er det derefter med regnskabet for B A/S i hånden øjeblikkeligt klart for en investor, hvilke historiske kendsgerninger, og hvilke formodninger om fremtiden, der kan indgå i en investeringsbeslutning. Det er bestyrelsens opfattelse, at disse vurderinger ikke er bestyrelsens opgave. Bestyrelsen kan tage ansvar for et retvisende årsregnskab og for videregivelse af alle oplysninger, der har betydning for en investors viden om selskabet, men ikke for formodninger om f.eks. den fremtidige udvikling og konkurrenceforhold i det hastigt voksende mediemarked i Norden.
Selskabet oplyser videre, at K Holding A/S i forbindelse med den krævede overgang til IFRS i 2009 vil vurdere metoden for måling af kapitalinteressen i B A/S.
Ad 2. Valg af ”tilnærmet salgsværdi”, jf. årsregnskabslovens § 37
På baggrund af selskabets redegørelse vedrørende valg af regnskabspraksis for kapitalandelene i B A/S i form af ”tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi”, anmodede vi om yderligere oplysninger om dette valg af regnskabspraksis.
Selskabet blev bedt om at redegøre nærmere for deres valg af regnskabspraksis i forhold til følgende muligheder for opgørelse af denne tilnærmede salgsværdi:
a. Kapitalværdi som tilnærmet salgsværdi/kapitalværdi
b. Købspris for køb i 2005 som tilnærmet salgsværdi/kapitalværdi
c. Indre værdi som tilnærmet salgsværdi/kapitalværdi
Ad 2.a. Kapitalværdi som tilnærmet salgsværdi
Selskabet anfører, at kapitalandelens manglende indflydelse i B A/S gør sammenligning med andre medieselskaber urealistisk. Det er K Holding magtpåliggende at fastslå, at selskabet ikke har detailkendskab til B A/S’s planer og budgetter for de kommende år. K Holding A/S ser sig derfor ude af stand til at udarbejde værdiansættelsesmodeller, der tager udgangspunkt i B A/S’s fremtidige udvikling og indtjening.
Selskabet anfører, at K Holding A/S’ investering i B A/S hviler på en forretningsmæssig vurdering af de muligheder, Skandinaviens største udgiver af … kan have i dagens og fremtidens mediemarked og ikke på en aktuariel beregning. Det er derfor ikke muligt at foretage beregninger f.eks. ved anvendelse af en tilbagediskonteret værdi af en eventuel betalingsstrøm fra B A/S kapitalandelene. K Holding har ikke opstillet et sædvanligt afkastkrav for kapitalandelene i B A/S.
Selskabet kan derfor ikke levere en revisorerklæring vedrørende sådanne beregninger.
Ad 2.b. Købspris for køb i 2005 som tilnærmet salgsværdi
Selskabet oplyser, at på baggrund af, at der ikke eksisterer et marked for B A/S’s B-aktier, kan en konstateret handelspris for en mindre post aktier ikke med nogen rimelighed tages som udtryk for, hvad dagsværdien af K Holding A/S’s samlede beholdning af nom. 9,2 mio. kr. B-aktier ville være.
Selskabet mener desuden, at det må understreges, at K Holding A/S’s beholdning af B-aktier i B A/S ikke på nogen måde kan beskrives som en ”handelsbeholdning” – hvordan dette begreb end defineres i årsregnskabsloven! K Holding A/S’s kapitalinteresse i B A/S er et udeleligt hele, som gennem de seneste 15 år er forøget ved tilkøb – men aldrig formindsket med salg.
Selskabet oplyser, at K Holding A/S de senere år fra tid til anden har erhvervet mindre poster B A/S B-aktier, når det blev vurderet, at prisen var rimelig. Der er ikke blevet foretaget investeringskalkule i forbindelse med disse køb.
Selskabet var villig til at betale en købspris på 281,56 kr. pr. aktie, da denne pris svarer til en samlet værdi for B A/S på ca. 4,6 mia. kr. K Holding ville dermed opnå en forrentning af investeringen på ca. 7,5 %, hvilket var markant højere end K Holding A/S’ finansieringsrente på ca. 4,5 %.
Selskabet oplyser endvidere, at handlen foregik mellem uafhængige parter.
Selskabet oplyser videre, at der ingen sikkerhed er for, at selskabet vil kunne sælge sin samlede aktiepost til den pris, som de har givet for aktieposten anskaffet i 2005, og bestyrelsen kan ikke tage ansvar for en sådan formodning. K Holding A/S vurderede således, at det ville være muligt at sælge aktierne til indre værdi pr. 31. december 2005, og fremhæver, at A-aktier i henhold til vedtægter for B A/S overdrages til 80% af indre værdi.
Ad 2.c. Indre værdi som tilnærmet salgsværdi
Det er bestyrelsens grundlæggende opfattelse, at indre værdi siden selskabets etablering har været den bedste indikation for værdien af aktivet.
Selskabet bemærker, at hele den bogførte egenkapital i B A/S stort set er repræsenteret ved likvider eller let realisable værdipapirer, idet B A/S pr. 30. september 2005 havde likvider og let realisable værdipapirer for 3.486 mio. kr. sammenlignet med en bogført egenkapital på 3.572 mio. kr. på samme tidspunkt.
Dette giver efter bestyrelsens opfattelse en begrundet formodning om, at det skulle være muligt at afhænde K Holding A/S’ beholdning af B A/S B-aktier til en pris omkring indre værdi.
Selskabet mener ikke, at der synes at være noget ulogisk i at anvende bogført indre værdi som vurderingsprincip, når over 2/3 af B A/S’s balance består af likvider og værdipapirer optaget til dagskurs.
1.c Retligt grundlag
Det fremgår af årsregnskabslovens § 36, at aktiver og forpligtelser på tidspunktet for første indregning skal måles til kostpris.
Dernæst fremgår det af årsregnskabslovens § 37, stk. 1, at virksomheden efter første indregning løbende skal regulere finansielle aktiver, der indgår i en handelsbeholdning, til dagsværdi. Da aktier pr. definition ikke kan holdes til udløb, vil de efter årsregnskabslovens definition altid indgå i en handelsbeholdning.
Kravene til måling følger videre af § 37, stk. 1:
1. Dagsværdien måles til den salgsværdi, der kan konstateres for de pågældende aktiver på et velfungerende marked.
2. Kan salgsværdien ikke umiddelbart konstateres for aktiverne, måles de ud fra markedets salgsværdier på aktivets enkelte bestanddele.
3. Eksisterer der heller ikke et velfungerende marked for disse bestanddele, skal dagsværdien så vidt muligt måles til en tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi, hvis denne kan beregnes ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og -teknikker.
4. Kan en tilnærmet salgsværdi ikke beregnes, skal aktivet måles til kostpris.
Dagsværdien i forhold til aktiver er i årsregnskabslovens bilag 1 D, nr. 2 defineret som det beløb, hvormed et aktiv kan udveksles ved transaktioner mellem af hinanden uafhængige parter.
Salgsværdien for aktiver er defineret i samme bilags nr. 7 som den pris, aktivet kan sælges til på balancedagen.
Kapitalværdien for aktiver er i samme bilags nr. 5 defineret som den tilbagediskonterede værdi (nutidsværdien) af de fremtidige nettoindbetalinger, som aktivet på balancedagen forventes at indbringe ved fortsat benyttelse i den nuværende funktion.
I henhold til årsregnskabslovens § 49, stk. 1, skal indtægter efter § 37, stk. 1, altid anses for indtjent. Dagsværdireguleringer efter § 37 skal derfor indregnes i resultatopgørelsen, og ikke direkte på egenkapitalen.
Indtægter efter § 37, stk. 1 skal ikke bindes og er derfor som udgangspunkt en del af de frie reserver.
I henhold til den daværende § 84 i årsregnskabsloven skulle kapitalandele i dattervirksomheder og associerede virksomheder indregnes til indre værdi. Bestemmelsen findes i dag i årsregnskabslovens § 43 a, og er en valgmulighed. Anvendelse af reglerne om den indre værdi forudsætter således, at der skal være tale om, at B A/S skal være dattervirksomhed af eller en associeret virksomhed til K Holding. Der er ikke i årsrapporten anført indikatorer på, at B A/S er dattervirksomhed af K Holding A/S.
En associeret virksomhed er i henhold til årsregnskabslovens bilag 1 B, nr. 1 defineret som en virksomhed, som ikke er en dattervirksomhed, men i hvilken en anden virksomhed og dennes dattervirksomheder besidder kapitalandele og udøver en betydelig indflydelse på virksomhedens driftsmæssige og finansielle ledelse. En virksomhed formodes at udøve betydelig indflydelse, hvis virksomheden og dens dattervirksomheder tilsammen besidder 20 pct. eller mere af stemmerettighederne.
I henhold til årsregnskabslovens § 37, stk. 3, finder kravet om måling til dagsværdi ikke anvendelse på kapitalandele i dattervirksomheder og associerede virksomheder.
I henhold til lovbemærkningerne til årsregnskabslovens § 12, stk. 3, indebærer kravet om pålidelighed, at oplysningerne i rimeligt omfang kan efterprøves (verificeres) og også afspejler virkeligheden så rigtigt som muligt. Kravet om pålidelighed er i vist omfang nødvendigt for, at regnskabsbrugerne kan fæste lid til årsrapportens udsagn.
Et af de grundlæggende principper i årsregnskabsloven er kontinuitet, jf. lovens § 13, stk. 2. I henhold til denne bestemmelse må indregningsmetoder og målegrundlag ikke ændres fra år til år, medmindre der kan opnås et bedre retvisende billede, eller hvis ændringen er nødvendig for at overholde nye regler ved eksempelvis en lovændring.
I henhold til årsregnskabslovens § 52, stk. 2, er der tale om fundamentale fejl, hvis årsrapporten for tidligere regnskabsår var urigtig i en sådan grad, at årsrapporten ikke ville have givet et retvisende billede. I et sådant tilfælde skal den beløbsmæssige effekt af korrektionen indregnes direkte på egenkapitalen primo, og sammenligningstallene for tidligere år skal tilpasses.
Selskabet har oplyst, at K Holding A/S har anvendt regnskabsprincipperne for indregning og måling af kapitalinteressen i B A/S uden ændring siden selskabets etablering i 1991 i overensstemmelse med § 30 i den daværende årsregnskabslov, der var gældende frem til 2001. § 30 i den daværende årsregnskabslov er videreført som § 41 i den nugældende årsregnskabslov. Denne bestemmelse er den almindelige opskrivningsbestemmelse og omfatter ikke indregning og måling til indre værdi.
1. d Vurdering
Nedenstående gennemgang af vurderingerne opdeles på samme måde som ”Selskabets kommentarer” ovenfor.
1. Valg af regnskabspraksis
…
I henhold til årsregnskabsloven kan lovens regler om indre værdi alene anvendes, hvis der er tale om kapitalandele i en dattervirksomhed eller en associeret virksomhed. Da selskabets kapitalandele i B A/S består af stemmeløse aktier, hvilket selskabet også har bekræftet, kan B A/S ikke anses for at være hverken en dattervirksomhed af eller en associeret virksomhed til K Holding A/S.
Selskabet har desuden i årsrapporten ikke anvendt metoden korrekt, idet indregning af kapitalandele til regnskabsmæssig indre værdi i henhold til årsregnskabsloven medfører, at årets regulering i indre værdi, dvs. forskellen mellem primo og ultimo, indregnes i resultatopgørelsen efter den daværende bestemmelse i årsregnskabslovens § 84. Årets udbytte fra B A/S skulle således ikke have været indregnet direkte i resultatopgørelsen, men skulle have været reguleret på posten ”Kapitalandele” i balancen. Indregning af udbytte direkte i resultatopgørelsen sker, hvis selskabet anvender kostpris eller dagsværdi som anvendt regnskabspraksis for kapitalandelene.
Kapitalandelene skal indregnes efter årsregnskabslovens § 37, idet der er tale om finansielle aktiver, som ikke er kapitalandele i dattervirksomheder eller associerede virksomheder, til dagsværdi.
Selskabet anfører i deres redegørelse, at de i hierarkiet for dagsværdi i årsregnskabslovens § 37 har valgt metoden ”Tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi”.
Tilnærmet salgsværdi efter årsregnskabslovens § 37, stk. 1 er dog fortsat en del af dagsværdiprincippet. Dette betyder, at der i resultatopgørelsen for 2005 burde have været indregnet en regulering, som svarer til ændringen i dagsværdien for kapitalandelene fra primo til ultimo 2005. En sådan dagsværdiregulering er ikke indregnet i resultatopgørelsen i årsrapporten for 2005. Desuden har selskabet under egenkapitalen indregnet posten ”Reserve for nettoopskrivning efter den indre værdis metode”, hvilket heller ikke skulle være sket, hvis selskabet havde anvendt dagsværdiprincippet i årsregnskabslovens § 37. En sådan reserve indregnes kun, når reglerne om indre værdi, jf. daværende § 84 i årsregnskabsloven anvendes.
Selskabet har derfor ikke anvendt ”Tilnærmet salgsværdi” korrekt efter årsregnskabslovens § 37, stk. 1, 4. pkt. som anvendt regnskabspraksis for kapitalandelene.
Selskabet kan jf. ovenfor ikke anvende årsregnskabslovens regler om at indregne kapitalandelene til B A/S’ regnskabsmæssige indre værdi. Selskabet har anset det for væsentligt at bevare kontinuitet i den anvendte regnskabspraksis, uanset at der i mellemtiden har været en lovændring, hvoraf det tydeligt fremgår, at de anvendte principper ikke kan anvendes. Selskabet skal derfor ophøre med at anvende indre værdi til måling af kapitalandelene, da kontinuiteten i de anvendte regnskabsprincipper ikke vil være inden for rammerne af årsregnskabsloven.
Dette indebærer, at kapitalandelen skal indregnes til dagsværdi efter årsregnskabslovens § 37, og reserven under egenkapitalen benævnt ”Reserve for opskrivning efter den indre værdis metode” skal opløses, og dermed ikke fremstå som en bunden reserve under egenkapitalen. Derudover skal der indregnes en regulering til dagsværdi i resultatopgørelsen i overensstemmelse med dagsværdiprincippet, medmindre selskabet vurderer, at det ikke er muligt at fastsætte en dagsværdi. Endvidere skal anvendt regnskabspraksis for kapitalandele i B A/S ændres, således at de ikke længere oplyser, at kapitalandelene indregnes til regnskabsmæssig indre værdi i B A/S.
2. Fastlæggelse af ”tilnærmet salgsværdi”
Som nævnt ovenfor, skal selskabets kapitalandele i B A/S indregnes til dagsværdi efter årsregnskabslovens § 37. Dette medfører, at selskabet skal opgøre en dagsværdi på følgende måde:
1. Dagsværdien måles til den salgsværdi, der kan konstateres for de pågældende aktiver på et velfungerende marked.
2. Kan salgsværdien ikke umiddelbart konstateres for aktiverne, måles de ud fra markedets salgsværdier på aktivets enkelte bestanddele.
3. Eksisterer der heller ikke et velfungerende marked for disse bestanddele, skal dagsværdien så vidt muligt måles til en tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi, hvis denne kan beregnes ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og -teknikker.
4. Kan en tilnærmet salgsværdi ikke beregnes, skal aktivet måles til kostpris.
Der er tale om et hierarki, således at kostpris alene kan anvendes, hvis salgsværdi henholdsvis tilnærmet salgsværdi ikke kan findes på den måde, som er foreskrevet i bestemmelsen.
Selskabet anfører, at der ikke er tale om et aktivt marked for handel med B-aktier i B A/S, idet aktierne er unoterede, og der er tale om et meget illikvidt marked. Fondsrådet kan ikke bestride, at det er meget vanskeligt at finde et aktivt marked for disse kapitalandele, hvorfor dagsværdien i den konkrete situation ikke vil kunne fastsættes efter ovennævnte pkt. 1 eller 2.
Selskabet anfører i deres redegørelse, at de har anvendt princippet om ”tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi, hvis denne kan beregnes ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og -teknikker”. Fondsrådet er enig i, at dagsværdien for kapitalandelene i B A/S skal fastsættes ved opgørelse af en tilnærmet salgsværdi, hvis det er muligt at beregne denne.
Selskabet anfører samtidig, at de anser den regnskabsmæssige indre værdi for B A/S som det bedste udtryk for den tilnærmede salgsværdi for kapitalandelene.
Som anført i årsregnskabslovens § 37, så følger det af bestemmelsen, at opgørelse af en kapitalværdi anses for at kunne anvendes som en tilnærmet salgsværdi. Indre værdi kan efter Fondsrådets opfattelse ikke anses for at svare til kapitalværdi, idet der er tale om to forskellige metoder for opgørelse af værdien af kapitalandelene.
Der kan således være flere forskellige metoder, som kan opgøre kapitalværdien ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmetoder og –teknikker. I denne sammenhæng vurderes følgende metoder som mulige opgørelsesmetoder:
1. Kapitalværdi som tilnærmet salgsværdi
2. Købspris for køb i 2005 som tilnærmet salgsværdi
3. Indre værdi som tilnærmet salgsværdi
2.1 Kapitalværdi som tilnærmet salgsværdi
I henhold til årsregnskabslovens § 37, stk. 1, 4. pkt., skal dagsværdien for kapitalandelene i B A/S så vidt muligt måles til en tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi, hvis denne kan beregnes ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og -teknikker.
Udgangspunktet for målingen er derfor opgørelse af en kapitalværdi for kapitalandelene. En sådan kapitalværdi skal så vidt muligt opgøres ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller. Som eksempler på værdiansættelsesmodeller kan nævnes Discounted Cash Flow (DCF-modellen), EVA-modellen eller Multipel værdiansættelse.
Selskabet anfører i deres redegørelse, at selskabet ikke har kendskab til budgetter og planer for B A/S for de kommende år. På baggrund heraf anser selskabet det for yderst vanskeligt at beregne en kapitalværdi ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller.
Det er Fondsrådets opfattelse, at selskabet, med udgangspunkt i de oplysninger, som selskabet har til rådighed om værdien af kapitalandelene, skal opgøre en kapitalværdi for kapitalandelene – hvis dette er muligt.
Hvis det er selskabets opfattelse, at der ikke kan opgøres en kapitalværdi til brug for fastsættelse af en tilnærmet salgsværdi, der kan indregnes og måles pålideligt, så skal selskabet i henhold til årsregnskabslovens § 37, stk. 1, 5. pkt., måle kapitalandelene i B A/S til kostpris. Selskabet må dog forud for beslutning om at indregne kapitalandelene til kostpris træffe beslutning om, at det ikke anses for muligt at opgøre en kapitalværdi som en tilnærmet salgsværdi efter årsregnskabslovens § 37.
2.2 Købspris for køb i 2005 som tilnærmet salgsværdi
Selskabet har anskaffet en mindre aktiepost på 32.000 stk. i 2005 for 9 mio. kr., hvilket svarer til en pris på 281,56 kr. pr. aktie. Prisen ville svare til en samlet værdi af kapitalandelene i B A/S på 2.599 mio. kr. for K Holdings andel på 51,3%.
Prisen for kapitalandelene er ikke fastsat på baggrund af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller i form af investeringskalkuler eller andre analyser, ligesom selskabet ikke har fastsat noget afkastkrav til deres investeringer.
Prisen for kapitalandelene må dog antages at være en pris, som selskabet har vurderet som fordelagtig. I modsat fald har selskabet næppe været villige til at give denne pris for kapitalandelene, hvis selskabet havde vurderet, at en pris på 281,56 kr. pr. aktie var alt for høj.
Selskabet oplyser desuden, at de var villige til at betale denne pris for kapitalandelene, da dette ville give en markedsværdi for B A/S på ca. 4,6 mia. kr. i alt. Samtidig ville denne pris for kapitalandelene give selskabet et højere afkast end ved deres normale finansieringsrente.
Idet prisen for kapitalandelene ikke er fastsat på baggrund af almindeligt accepterede værdiansættelsesprincipper, i form af investeringskalkuler eller andre analyser foretaget af selskabet, er det spørgsmålet, om denne værdi for kapitalandelene kan opgøres på pålidelig måde, jf. årsregnskabslovens grundlæggende krav til pålidelighed i § 12, stk. 3, således at denne værdi kan anvendes til fastlæggelse af en tilnærmet salgsværdi.
Det er Fondsrådets opfattelse, at som følge af, at prisen for køb af kapitalandelene i 2005, ikke er opgjort på baggrund af almindeligt accepterede værdiansættelsesprincipper og det faktum, at ledelsen ikke har fastsat et sædvanligt afkastkrav til deres investeringer, kan købspris for køb af kapitalandelene i 2005 ikke anvendes som et pålideligt målegrundlag for kapitalandelene i årsrapporten for 2005.
2.3 Indre værdi som tilnærmet salgsværdi
Selskabet anfører i deres redegørelse, at de mener, at indre værdi er den bedste værdi for kapitalandelene i B A/S.
Indre værdi for kapitalandelene er opgjort til 1,8 mia. kr. pr. 31. december 2006. Kostprisen udgør 533 mio. kr., og opskrivningen til indre værdi udgør således 1,3 mia. kr.
Selskabet oplyser desuden, at de var villige til at betale en pris på 281,56 kr. pr. aktie, da denne pris svarer til en samlet værdi for B A/S på ca. 4,6 mia. kr.
Selskabet oplyser hermed indirekte, at de mener, at værdien af B A/S, som minimum udgør ca. 4,6 mia. kr., da de i henhold til det oplyste, anså det for en god pris for den aktiepost, som blev anskaffet i 2005. En samlet værdi for B A/S på 4,6 mia. kr. ville svare til, at værdien i forhold til K Holdings andel på 51,3% ville udgøre 2.359 mio. kr., hvilket må anses for at være væsentligt højere end den indre værdi, som kapitalandelene er opgjort til pr. 31. december 2005, idet værdien så ville være ca. 29% højere.
Grundlæggende kan der argumenteres for, at der er to forudsætninger, der skal opfyldes, for at indre værdi kan anvendes som udtryk for dagsværdi i form af en tilnærmet salgsværdi/kapitalværdi:
o Alle poster i regnskabet skal være indregnet til dagsværdi
o Alle værdier skal være indregnet i regnskabet
I henhold til anvendt regnskabspraksis i B indregnes de enkelte regnskabsposter til enten historisk kostpris, amortiseret kostpris, indre værdi eller dagsværdi.
Fordelingen mellem de forskellige målegrundlag i forhold til de enkelte poster er således i henhold til koncernregnskabet for B A/S for regnskabsåret 2004/2005:
1. Historisk kost:
2. Amortiseret kostpris
3. Indre værdi
4. Dagsværdi:
Ca. 70% af selskabets aktiver er indregnet til dagsværdi, idet en stor del af selskabets aktivsum består af værdipapirer og likvide beholdninger. Resten af posterne er indregnet til historisk kostpris, amortiseret kostpris eller indre værdi. Det er således ikke alle poster i regnskabet for B A/S, der er indregnet til dagsværdi.
Indre værdi er, som det fremgår, alene udtryk for værdien af de poster, som er indregnet i virksomhedens balance, og der kan derfor være en stor del af virksomhedens samlede værdi, der ikke er indregnet i virksomhedens balance.
B A/S er ifølge det oplyste Skandinaviens største udgiver af … Det fremgår af hjemmesiden …, at B har en markedsandel på 71% i Danmark, og udgiver … som F, G, H, I, J, L og M. I Sverige er markedsandelen ca. 84%, i Norge ca. 49% og i Finland ca. 26%.
Det fremgår desuden af … [hjemmeside], at … G blev udgivet for første gang i 1877. I har i 2006 sin 69. årgang. B skriver selv på sin hjemmeside og på Ms hjemmeside, at de har udgivet … siden 1874 – dengang hed … for kvinder ”H”.
Det ses heraf, at de …, som B har udgivet i mere end 130 år, er oparbejdet igennem selskabets levetid. Markedsandelene for de fem …, som har det største oplag er som følger:
1) Kilde: … [hjemmeside]
2) Kilde: Oplag i alt i Norden fremgår af årsrapport 2004/2005 for B A/S og udgør næsten 5,5 mio. stk. pr. uge.
Der er således for en stor del af … vedkommende tale om egne oparbejdede varemærker, som er velkendte i de enkelte lande, hvor … sælges, hvilket ses af ovennævnte markedsandele.
Værdistigninger i sådanne egne oparbejdede varemærker kan ikke indregnes som et aktiv efter årsregnskabsloven, hvor det af § 41, stk. 1, fremgår, at virksomheden ikke kan opskrive på immaterielle anlægsaktiver, som disse varemærker er.
Værdien af disse varemærker er således ikke indregnet i den indre værdi for kapitalandelene i B A/S, som K Holding anser som det bedste udtryk for en tilnærmet salgsværdi. Samtidig giver K Holding udtryk for, at de i forhold til købet af den mindre aktiepost var villige til at betale en pris for aktierne, der ville medføre en markedsværdi for B A/S på ca. 4,6 mia. kr., dvs. ca. 1 mia. kr. højere end den værdi, som udgør den samlede egenkapital i henhold til årsrapporten for B A/S for regnskabsåret 2004/2005, nemlig 3,6 mia. kr.
Et andet forhold er, at kursen på K Holdings aktier på Københavns Fondsbørs i et vist omfang kan tages som indikator for, hvad markedsværdien af B er. Dette skyldes, at kapitalandelene i B A/S er K Holding A/S’s eneste aktiv, og en investering i K Holding A/S’s aktier vil dermed være en investering i B A/S. Kursen på K Holding A/S’s aktier var … ved notering på Dansk Autoriseret Markedsplads 590 kr., og aktiekapitalen udgjorde på daværende tidspunkt 6.600.000 stk. Dette medfører en samlet værdi af K Holding pr. 31. december 2005 pr. 3.894 tkr., hvilket korrigeret for K Holding A/S’s gældsposter på 121 mio. kr., ville svare til en værdi af K Holding A/S’s kapitalandel i B A/S på ca. 3,8 mia. kr. Denne værdi af B A/S er væsentligt højere end indre værdi i forhold til Ks ejerandel på 1,8 mia. kr.
Afslutningsvis anfører selskabet, at de mener, at anvendelse af indre værdi er den rigtige metode, idet A-aktier i B A/S ligeledes i henhold til vedtægterne for B A/S skal handles til 80% af indre værdi. Selskabet har dog ikke i deres regnskab indregnet kapitalandelene til 80% af indre værdi, som ville være en værdi på 1.466 mio. kr. Selskabet har i stedet indregnet kapitalandelene i B A/S til 100% af indre værdi i forhold til ejerandelen.
Dog er der væsentlig forskel på de rettigheder, som henholdsvis A-aktierne og B-aktierne har. A-aktierne har således stemmerettigheder i B A/S og har ret til udbytte. B-aktierne er derimod stemmeløse, men har samme ret til udbytte som A-aktierne – dog har B-aktierne en fortrinsret til udbytte på 6%.
Den vedtægtsbestemte pris på A-aktierne omfatter netop kun A-aktierne, hvorimod der er fri prisfastsættelse på B-aktierne.
Det synes derfor ikke at være korrekt, at A-aktierne og B-aktierne skal måles til samme værdi, idet der er en så væsentlig forskel mellem de to aktieklasser i form af de manglende stemmerettigheder for B-aktierne. Argumentet om, at A-aktierne skal handles til 80% af indre værdi kan derfor efter Fondsrådets opfattelse ikke anvendes som begrundelse for at måle B-aktierne i B A/S til indre værdi.
Da selskabet selv oplyser, at de mener, at markedsværdien af B A/S som minimum udgør 4,6 mia. kr., vil markedsværdien for kapitalandelene i forhold til ejerandelen på 51,3% udgøre ca. 2,4 mia. kr. Samtidig er værdien af B A/S’s varemærker ikke indregnet i den indre værdi, som selskabet måler kapitalandelene til. Da markedsværdien således må anses for at være minimum 2,4 mia. kr., er den en værdi, som må anses for at være væsentligt højere end den værdi, som kapitalandelene er indregnet til, nemlig 1,8 mia. kr. Forskellen, der udgør ca. 600 mio. kr. må anses for at være væsentlig, og det er derfor Fondsrådets opfattelse, at indre værdi på denne baggrund ikke kan anvendes som tilnærmet salgsværdi for kapitalandelene i B A/S.
Det er Fondsrådets opfattelse, at måling af kapitalandelene til indre værdi i en situation, hvor kapitalandelene består af stemmeløse aktier, er en fundamental fejl efter årsregnskabslovens § 52, stk. 2. I en sådan situation skal den beløbsmæssige effekt af korrektionen indregnes direkte på egenkapitalen primo, og sammenligningstallene for tidligere skal korrigeres.
…”
B. Klageskrivelsen af 5. oktober 2006 fra K Holding A/S over afgørelsen af 25. september 2006:
I klageskrivelsen af 5. oktober 2006 har K Holding A/S anført:
”…
For Erhvervsankenævnet nedlægger K Holding A/S følgende PÅSTANDE:
A. Principalt: Fondsrådet tilpligtes at anerkende, at Fondsrådets afgørelse af 26. september 2006 er ugyldig.
B. Subsidiært: Afsnit 1 i Fondsrådets afgørelse af 26. september 2006 tilsidesættes helt eller delvist.
…
D. Der nedlægges påstand om, at nærværende klage behandles mundtligt.
Med hensyn til de enkelte påstande skal følgende anføres:
Ad A. …
[Af] K Holding A/S’s telefax af 22. september 2006 til Fondsrådet, … fremgår, at K Holding A/S har anmodet om en kopi af indstillingen fra Erhvervs- og Selskabsstyrelsen, og at selskabet ønsker at afgive en udtalelse, inden Fondsrådet træffer afgørelse i sagen.
Denne anmodning blev ikke imødekommet af Fondsrådet, hvilket medfører, at Fondsrådets afgørelse af 26. september 2006 er ugyldig, jfr. forvaltningslovens §§ 19 og 21 samt uskrevne regler om god forvaltningsskik.
ad B. …
Ved afgørelse af 26. september 2006 har K Holding A/S (Selskabet) fået et antal pålæg:
1) …
[Pålægget om henhold til årsregnskabslovens § 159a, stk. 5 og stk. 6 at ændre regnskabspraksis, således at kapitalandelene i B A/S (B) ikke længere indregnes til bogført indre værdi i selskabets regnskab]… begæres tilsidesat, idet Selskabets årsrapport, jfr. årsregnskabslovens § 11, stk. 1 og § 12, stk. 3, ikke vil give et retvisende billede af Selskabets aktiver og passiver, finansielle stilling samt resultatet, såfremt pålægget efterkommes.
Selskabets formål og aktiver er af en ganske særlig art og sammensætning, idet Selskabets formål er at erhverve B-aktier uden stemmeret i B, og forholdet er det, at Selskabet i dag ejer 51,3 % af aktiekapitalen i B. B må derfor sidestilles med et datter- eller associeret selskabet af Selskabet.
Selskabet har ikke siden stiftelsen i 1991 afhændet nogen B-aktier i B, og Selskabet har siden stiftelsen i sin årsrapport optaget B-aktierne i B til disses bogførte indre værdi.
Selskabets B-aktier kan som følge af det ovenfor anførte ikke anses for omfattet af årsregnskabslovens § 37, idet B-aktierne ej heller udgør en handelsbeholdning. Det tilføjes, at Selskabets beholdning af B-aktier i B ikke – jfr. bilag 1, punkt 4, til årsregnskabsloven – er omfattet af definitionen på ”Finansielle aktiver”, idet der ikke er tale om en ”ret over egenkapital i en anden virksomhed”. Der er derimod tale om, at Selskabet besidder kapitalandele i B, jfr. eksempelvis definitionen på et moderselskab i bilag 1.B.4 nr. 5.
Selskabets gennem 15 år anvendte princip, hvorefter Selskabets B-aktier i årsrapporten optages til B-aktiernes bogførte indre værdi, er retvisende, overskueligt for investorer og for omverdenen, og gør Selskabets årsrapporter umiddelbart sammenlignelige år for år.
Fondsrådets pålæg om at indregne Selskabet B-aktier i B ”til en tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi ved anvendelse af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og –teknikker” eller ”indregne kapitalandelene til kostpris” vil ikke give et retvisende billede af Selskabets økonomiske forhold, dels på grund af Selskabets særlige karakter, dels som følge af, at en tilnærmet salgsværdi for beholdningen af B-aktier i B er for upræcist et begreb, og dels som følge af, at en opgørelse på grundlag af kostprisen er helt uden forbindelse med de økonomiske realiteter på grund af aktiebeholdningens størrelse.
Også dette pålæg begæres tilsidesat.
Det tilføjes, at da Selskabet i 15 år har anvendt samme princip, og da myndighederne ikke har haft indsigelser mod Selskabets årsrapport 2005, følger det af det forvaltningsretlige forventningsprincip, at ændringer først eventuelt kan kræves gennemført med fremtidig virkning.
2) Som en konsekvens af det ovenfor under 1) anførte begærer Selskabet også de af Fondsrådet meddelte 4 pålæg …
3) Fondsrådet har endvidere forlangt … at den korrigerende information i henhold til punkt 1, øverst på side 3 i Fondsrådets afgørelse skal sendes til Erhvervs- og Selskabsstyrelsen, senest tirsdag den 10. oktober 2006.
Også dette pålæg begæres tilsidesat, dels som følge af det ovenfor under 1) anførte, dels som følge af, at fristen er både urimelig kort og umulig at overholde, idet de fornødne beregninger og de fornødne beslutninger ikke kan henholdsvis foretages og træffes i løbet af så kort et tidsrum.
....
ad D. Da de af nærværende klage omfattede spørgsmål er af væsentlig betydning for Selskabet, begæres klagen forhandlet mundtligt.
…”
C. Opsættende virkning:
Erhvervsankenævnet har den 12. december 2006 bestemt, at en af klageren i klageskrivelsen fremsat begæring om opsættende virkning ikke kunne imødekommes.
D. Fondsrådets redegørelse af 7. november 2006 vedrørende afgørelsen af 25. september 2006:
Fondsrådet har i skrivelse af 7. november 2006 udtalt:
”…
Fondsrådet fastholder afgørelsen af 26. september 2006. De anvendte principper for indregning og måling af kapitalandelene i B A/S er i strid med årsregnskabsloven. Årsrapporten for 2005 og delårsrapporten for 1. halvår 2006 opfylder derfor ikke kravene i gældende regnskabslovgivning.
Det er Fondsrådets opfattelse, at selskabet ikke har fremlagt nye faktiske oplysninger eller juridiske argumenter, der vil ændre den trufne afgørelse. Der henvises derfor til afgørelsens bilag 1 for en redegørelse for de faktiske omstændigheder, som er lagt til grund for afgørelsen samt de retlige vurderinger, som de faktiske forhold har givet anledning til.
…
Ad 1) Anvendelse af indre værdi som anvendt regnskabspraksis giver ikke et retvisende billede
Fondsrådet har i bilag … til afgørelsen … redegjort for, hvorfor indre værdi som metode efter årsregnskabslovens § 84 (nu § 43a) ikke kan anvendes i forhold til indregning og måling af kapitalandelene i B A/S. Der henvises til Fondsrådets afgørelse.
Endvidere har Fondsrådet i bilag … til afgørelsen … redegjort for, hvorfor anvendelse af indre værdi i den konkrete sag ikke kan tages som udtryk for en dagsværdi efter årsregnskabslovens § 37. Der henvises til Fondsrådets afgørelse.
For så vidt angår påstanden om retvisende billede, henvises til pkt. 4 nedenfor.
Ad 2) B må sidestilles med et datterselskab eller et associeret selskab
Fondsrådet har i bilag … til afgørelsen kommenteret dette spørgsmål…
For at B A/S kan anses for en dattervirksomhed af K Holding A/S, kræver årsregnskabslovens bilag 1B, nr. 4, at K Holding A/S har en af følgende forbindelser med B A/S:
1. besidder flertallet af stemmerettighederne i B A/S
2. er virksomhedsdeltager og har ret til at udnævne eller afsætte et flertal af medlemmerne i B A/S’ øverste ledelsesorgan
3. er virksomhedsdeltager og har ret til at udøve en bestemmende indflydelse over den driftsmæssige og finansielle ledelse på grundlag af vedtægter eller aftale med denne
4. er virksomhedsdeltager og på grundlag af aftale med andre deltagere råder over flertallet af stemmerettighederne B A/S eller
5. besidder kapitalandele i B A/S og udøver en bestemmende indflydelse over dennes driftsmæssige og finansielle ledelse
K Holding A/S er virksomhedsdeltager (besidder kapitalandele) i B A/S, men har efter det oplyste ingen af de øvrige forbindelser med B A/S. Dette skyldes, at K Holding A/S alene besidder stemmeløse B-aktier i B A/S og ikke gennem aftale med andre har opnået bestemmende indflydelse. Dette har K Holding A/S også redegjort for i prospektet, som er citeret … bilag 1 til Fondsrådets afgørelse. Følgende er anført i prospektet vedrørende selskabets notering på Københavns Fondsbørs i juni 2006:
”K er derfor uden indflydelse på beslutningerne i, eller driften af, B. K har eksempelvis ingen indflydelse på beslutninger vedrørende afhændelse af væsentlige aktiver, iværksættelse og gennemførelse af større investeringer eller andre strategiske tiltag (virksomhedsopkøb, aktie- eller aktiverhvervelse, fusion, spaltning mv.) og K kan ikke udøve indflydelse på beslutningerne vedrørende den daglige drift af B.”
K Holding A/S kan derfor ikke anses for at være modervirksomhed for B A/S efter årsregnskabslovens bestemmelser. Dette har K Holding A/S også oplyst … i selskabets redegørelse af 13. juli 2006. Det fremgår heraf, at ”Bestyrelsen er ikke af den opfattelse, at K har bestemmende eller betydelig indflydelse over B”.
Årsregnskabsloven indeholder i § 13, stk. 1, nr. 2 kravet om, at der skal tages hensyn til de reelle forhold frem for formaliteter uden reelt indhold (substans). De reelle forhold i denne situation er, at K Holding A/S ikke har nogen form for indflydelse på B A/S, og derfor ikke kan sidestilles med en dattervirksomhed i forhold til de betingelser, som gælder for dattervirksomheder efter årsregnskabsloven. B A/S kan derfor ikke sidestilles med en dattervirksomhed eller en associeret virksomhed til K Holding A/S, og K Holding A/S kan ikke anses for at være en modervirksomhed, hvilket også følger af Fondsrådets afgørelse, jf. ovenfor.
Ad 3) Kapitalandelene er ikke ”Finansielle aktiver” efter årsregnskabsloven
K Holding A/S anfører i klagen, at selskabets beholdning af B-aktier ikke er omfattet af årsregnskabslovens definition på finansielle aktiver, jf. årsregnskabslovens bilag 1C, nr. 4. Selskabet begrunder dette med, at der ikke er tale om en ”ret over egenkapital i en anden virksomhed”. Det er derfor selskabets opfattelse, at da der ikke er tale om finansielle aktiver efter definitionen, så er kapitalandelene heller ikke omfattet af kravet om indregning og måling til dagsværdi efter årsregnskabslovens § 37.
Det fremgår af årsregnskabslovens bilag 1C, nr. 4, at finansielle aktiver er aktiver i form af:
1. Likvider
2. aftalt ret til at modtage likvider eller andre finansielle aktiver fra tredjemand
3. aftalt ret til at udveksle finansielle aktiver eller forpligtelser med tredjemand på vilkår, der kan være gunstige eller
4. ret over egenkapital i en anden virksomhed
Selskabets kapitalandele B A/S består af stemmeløse B-aktier. Besiddelsen af kapitalandele i en anden virksomhed udgør – uanset om der er knyttet stemmeret til kapitalandelene eller ej – en ret over egenkapital i en anden virksomhed. Dvs. nr. 4 i definitionen af finansielle aktiver. Det er derfor Fondsrådets opfattelse, at kapitalandele, hvortil der ikke er knyttet stemmer, er omfattet af definitionen på finansielle aktiver i årsregnskabsloven.
Årsregnskabsloven definitioner bygger på de internationale regnskabsstandarder – IFRS. Finansielle aktiver er her defineret i IAS 32. Årsregnskabslovens ordlyd er ikke helt identisk med den danske tekst af IAS 32, hvilket dog kan bero på oversættelsen. Indholdet er dog det samme. [Bestemmelsen i IAS 32 er dog nu udvidet med kontrakter om egne egenkapitalinstrumenter, [men] dette er irrelevant for denne sag]. Finansielle aktiver er defineret i IAS 32 afsnit 11 [Der henvises til den seneste udgave af IAS 32, da definitionen på finansielle aktiver ikke er ændret i væsentligt IAS efter lovens vedtagelse i 2001]. Egenkapitalinstrumenter er yderligere forklaret i IAS 32, AG 13.
Ad 4) Anvendelse af dagsværdi giver ikke et retvisende billede
K Holding A/S begrunder dette med selskabets særlige karakter, dels som følge af, at en tilnærmet salgsværdi for beholdningen af B-aktier i B A/S er for upræcist et begreb. Desuden begrundes dette med, at en opgørelse på grundlag af kostprisen er helt uden forbindelse med de økonomiske realiteter på grund af aktiebeholdningens størrelse.
Fondsrådet har i sin afgørelse anført, hvorfor kapitalandelene skal indregnes efter reglerne om dagsværdi. Det fremgår således af s. 12-14 i bilag 1 til Fondsrådets afgørelse, at selskabet skal måle kapitalandelene til dagsværdi efter årsregnskabslovens § 37. Kostprisen skal alene anvendes, hvis dagsværdien ikke kan beregnes pålideligt.
Det må som udgangspunkt antages, at anvendelse af årsregnskabslovens bestemmelser om indregning og måling medfører, at årsrapporten giver et retvisende billede af selskabets aktiver og passiver, finansielle stilling samt resultatet.
Hvis dette ikke er tilfældet, skal selskabet vurdere, om forholdet kan afhjælpes ved yderligere oplysninger, jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 2. Hvis dette i særlige tilfælde ikke er muligt, skal lovens bestemmelser om indregning og måling fraviges, jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 3.
Hvis nogle bestemmelser fraviges, skal der gives en række oplysninger, jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 3, 2. pkt. K Holding A/S har ikke i årsrapporten tilkendegivet, at de har fraveget lovens bestemmelser eller givet andre af de krævede oplysninger.
Der skal i denne forbindelse også henvises til lovbemærkningerne til årsregnskabslovens § 11, stk. 3:
”Der vil i praksis ikke være mange tilfælde, hvor virksomheden med rette på baggrund af regnskabsbrugernes behov vil skulle fravige lovens regler om indregning og måling. Dels rummer disse regler alternativer, dels tager de i stort omfang deres afsæt i internationale standarder, som danner baggrund for regnskabsaflæggelse i mange industrialiserede lande. Det store forarbejde, som ligger til grund for de internationale standarder indebærer, at de vil dække meget bredt og samtidig være teoretisk meget velfunderet. I kraft af regnskabsbrugernes stigende orientering mod de internationale tendenser og behovet for at kunne sammenligne virksomheder ikke bare i Danmark, men globalt, vil det forekomme yderst sjældent, at en virksomhed ved fravigelse af loven skal kunne vælge metoder, der ikke er internationalt anerkendte.”
Årsregnskabslovens § 37 er baseret på IAS 39. Den af K Holding A/S anvendte metode til måling af kapitalandelene i B A/S er derimod ikke anerkendt af IFRS, hvorfor det vil være i strid med intentionerne bag årsregnskabslovens § 11, stk. 3, hvis K Holding A/S ønsker at anvende det nuværende regnskabsprincip med henvisning til kravet om det retvisende billede.
Ad 5) K Holding A/S har anvendt den samme regnskabspraksis i 15 år
Dette spørgsmål er behandlet i Fondsrådets afgørelse, …
Det fremgår direkte af § 13, stk. 2, 2. punktum, i årsregnskabsloven, at princippet om kontinuitet viger for overholdelsen af nye lovregler, Hvis dette ikke var tilfældet, kunne en virksomhed undlade at overholde nye regler, når blot de nye regler indebar et brud med kontinuitetsprincippet. Det klagende selskab er således uberettiget til at fortsætte med at anvende de tidligere gældende regler, efter at de nye regler er trådt i kraft.
Ad 6) Ændringer kan først kræves gennemført fremadrettet
K Holding A/S anfører i klagen, at da selskabet i 15 år har anvendt det samme princip, og da myndighederne ikke har haft indsigelser mod selskabets årsrapport 2005, følger det af det forvaltningsretlige forventningsprincip, at ændringer først eventuelt kan kræves gennemført med fremtidig virkning.
Fondsrådet stiller sig uforstående over for påstanden om, at myndighederne ikke har haft indsigelser mod selskabets årsrapport for 2005. Sagen drejer sig jo netop om årsrapporten 2005.
Fondsrådet blev etableret pr. 1. januar 2005 [ Jf. lov nr. 491 af 9. juni 2004 (L214 Folketingsåret 2003/2004) § 83, stk.2].
Inden etableringen af Fondsrådet og reglerne om øget regnskabskontrol, var det Erhvervs- og Selskabsstyrelsen, der havde ansvaret for kontrol af årsrapporter for virksomheder omfattet af årsregnskabsloven, jf. den dagældende bestemmelse i årsregnskabslovens § 159, stk. 1 [Jf. lov nr. 448 af 7. juni 2001]. Erhvervs- og Selskabsstyrelsen skulle i henhold til denne bestemmelse alene stikprøvevis undersøge modtagne årsrapporter fra børsnoterede virksomheder for åbenbare overtrædelser af blandt andet årsregnskabsloven.
At myndighederne ikke tidligere har haft kommentarer til det princip, som K Holding A/S har anvendt for indregning af kapitalandelene, kan ikke tages som udtryk for, at Erhvervs- og Selskabsstyrelsen har godkendt årsrapporterne. Erhvervs- og Selskabsstyrelsens opgave er ikke at godkende årsrapporterne, men alene at offentliggøre de indsendte årsrapporter og stikprøvevis kontrollere dem. Det var og er virksomhedens ledelse, der har ansvaret for, at den aflagte årsrapport er udarbejdet i overensstemmelse med lovgivningen.
Det fremgår af Fondsrådets afgørelse, at K Holding A/S har overtrådt årsregnskabslovens regler ved at anvende indre værdi til indregning af kapitalandelene i B A/S. Som følge heraf, har Fondsrådet pålagt selskabet at offentliggøre korrigerende information, således at overtrædelsen af årsregnskabsloven bringes til ophør.
Det følger af årsregnskabslovens § 159 a, stk. 6, at Fondsrådet har mulighed for at pålægge en børsnoteret virksomhed at ændre et forhold, hvis den børsnoterede virksomhed ikke overholder sine forpligtelser efter årsregnskabsloven. Endvidere kan Fondsrådet efter bestemmelsen pålægge en børsnoteret virksomhed at offentliggøre ændrede eller supplerende oplysninger i forhold til en allerede offentliggjort årsrapport eller delårsrapport.
Det fremgår af forarbejderne til årsregnskabslovens § 159 a, stk. 6, dvs. bemærkningerne til § 4, nr. 8 i L 214 af 31. marts 2004, at den nye bestemmelse i § 159 a, stk. 6, indeholder nogle beføjelser for Fondsrådet, som ikke findes tilsvarende for Erhvervs- og Selskabsstyrelsen i årsregnskabsloven. Fondsrådet kan således give en børsnoteret virksomhed pålæg om at ændre forhold, herunder pålæg om at offentliggøre ændrede eller supplerende oplysninger. De pågældende reaktionsmuligheder er nærmere omtalt i bemærkningerne til lovforslaget § 2, nr. 13.
Det fremgår af bemærkningerne til § 2, nr. 13, at CESR standarden fastsætter, at den kompetente myndighed skal have tilstrækkelige og effektive midler til at håndhæve overholdelsen og dermed medvirke til, at investorerne får den information, de har krav på.
Der fremgår efter Fondsrådets opfattelse af forarbejderne til § 159 a, stk. 6, at Fondsrådet har hjemmel til at pålægge det klagende selskab at ændre praksis – ikke blot med fremtidig virkning – men også med virkning for allerede offentliggjorte års- og delårsrapporter, som Fondsrådet har udtaget til kontrol. Det forvaltningsretlige forventningsprincip kan ikke føre til det modsatte resultat. Det klagende børsnoterede selskab bør efter Fondsrådets opfattelse have kendskab til de gældende regnskabsregler, og selskabet kan efter Fondsrådets opfattelse ikke have nogen berettiget forventning om, at det kan anvende andre principper for indregning og måling end loven tilskriver, indtil en myndighed påtaler dette, hvorefter myndigheden kun skulle kunne kræve forholdet berigtiget med fremadrettet virkning.
Som det fremgår af afgørelsen, mener Fondsrådet, at K Holding A/S har begået en væsentlig overtrædelse af årsregnskabsloven, og Fondsrådet har derfor taget de nødvendige foranstaltninger i brug for så vidt angår årsrapporten for 2005. At selskabet også i tidligere årsrapporter har anvendt den samme regnskabspraksis har derfor ingen betydning for, hvorvidt Fondsrådet kan kræve, at selskabet offentliggør korrigerende information til årsrapporten for 2005, idet dette følger direkte af lovgivningen.
…”
E. Skrivelse af 5. december 2006 med tilhørende bilag fra K Holding A/S’:
Advokat A fremsendte på vegne af K Holding A/S den 5. december 2006, dels en redegørelse fra K Holding A/S om optagelse af aktieposten i B A/S til andelen af indre værdi i B A/S og dels et notat om beregning af tilnærmet salgsværdi.
Af redegørelsen fremgår det:
”K Holding A/S’ optagelse af aktieposten i B A/S til andelen af indre værdi i B A/S.
K Holding A/S (K) ejer 51,3% af den samlede aktiekapital i B A/S (B). Medregnes B’s beholdning af egne aktier, der i de seneste seks år har andraget 10,0%, udgør Ks andel 57,0% af aktiekapitalen i B.
Ks beholdning består af stemmeløse B-aktier. K har derfor ikke gennem stemmeret indflydelse i B-koncernen. Indflydelse vil alene kunne udøves gennem en aftale med ledelsen i B. En sådan aftale foreligger ikke.
Beholdningen af B-aktier er det eneste anlægsaktiv i K. K har siden selskabets oprettelse i 1991 erhvervet B-aktier ved tilkøb, der indtil 1994 blev finansieret ved kapitaludvidelser i selskabet. I de senere år er minimale tilkøb finansieret gennem det fra B modtagne udbytte og ved lånoptagelse. Der er aldrig afhændet B-aktier.
Når aktivet optaget som forholdsmæssig andel af indre værdi af B, fremkommer en soliditetsgrad for K på ca. 94%.
Den manglende indflydelse i B betyder, at K ikke kan anse B for et datterselskab.
Værdiansættelse af B-aktierne i Ks balance
Det er en for K fundamental kendsgerning, at ingen seriøs investor vil kunne vurdere en K-akties værdi uden detailleret information om B’s forhold, sådan som de fremgår af de offentlig tilgængelige årsrapporter for B. K inkluderer i selskabet årsrapport hovedtal og væsentlige oplysninger fra B’s årsrapport, men foretager ingen egen vurdering af eller formodninger om B’s fremtidige resultater eller forretningspolitik. K besidder ingen form for viden om eller indflydelse på disse fremtidige forhold udover det i B’s årsrapport offentliggjorte. Vurderinger og formodninger af den art må overlades til den enkelte investor eller analytiker.
Beslutningen om at optage aktieposten til forholdsmæssig andel af indre værdi af B sikrer, at Ks årsrapport udelukkende indeholder faktiske, verificerbare tal, uden anvendelse af formodninger om B’s fremtidige udvikling. Ks forventninger til fremtiden er holdt uden for regnskabet og angivet i et særligt afsnit af årsrapporten.
Endvidere betyder den direkte anvendelse af indre værdi fra balancen i B, uden tillæg af yderligere vurderinger, at brugere af Ks regnskab har en direkte, trinløs indgang til B’s årsrapport, der, som nævnt, er basis for enhver analyse af K Holding A/S.
K opnår ved denne fremgangsmåde følgende:
1) Årsrapporten er retvisende
2) Årsrapporten er gennemskuelig
3) Resultat og balance indeholder udelukkende faktiske, verificerbare tal.
4) Resultat og balance er renset for vurderinger og formodninger.
5) Sammenhængen mellem resultatet for B og Ks årsrapport er direkte forståelig.
6) Resultaterne er direkte sammenlignelige fra år til år og afspejler resultatet i B.
Alternative værdiansættelser
…
Beslutning om, hvilken eller hvilke almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og –teknikker der skal anvendes, må baseres på, at B A/S er et af sin art og opbygning unikt selskab. B er i Skandinavien en dominerende aktør inden for sit mediesegment, men ikke aktivt uden for dette geografiske område. Stemmeret i B ligger i det væsentlige i B Fonden og K Holdings majoritetspost i B er uden stemmeret. K Holdning A/S er uden viden om og har ingen indflydelse på B’s politik, hverken hvad angår det forretningsmæssige, regnskabsaflæggelsen eller udbyttepolitikken. Endelig er B ikke børsnoteret – de stemmeløse B-aktier er frit omsættelige, hvorimod B’s vedtægter indeholder vidtgående begrænsninger for A-aktiernes omsættelighed, således at A-aktierne i praksis kun kan afhændes til B Fonden til 80% af deres indre værdi i B’s balance.
Den af Fondsrådet krævede angivelse af ”en tilnærmet salgsværdi” indebærer to faktorer,
a) Angivelse af ”fair value” for mediekoncernen B A/S.
b) Indregning af korrektionsfaktor for manglende stemmeret for Ks aktiebeholdning.
Det vedhæftede notat giver en oversigt over nogle af aktieanalytikere almindeligt anvendte beregningsmetoder for ”fair value”. Det fremgår af notatet, at metoder og antagelser kan vælges, så den tilnærmede værdi falder et arbitrært sted inden for et ca. 100% varierende interval. Det er i øvrigt i praksis almindelig anerkendt, at der ikke findes en enkelt beregningsmetode – ”fair value” kan have lige så mange værdier, som der er analytikere, der beregner den.
Det er K Holding A/S’ opfattelse, at selskabet er af en så speciel karakter, at angivelse af ”en tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi ved anvendelse af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og –teknikker” ikke kan defineres entydigt, og at resultaterne af forskellige beregningsmetoder er så divergerende, at en værdiansættelse efter denne tankegang vil være direkte uforsvarlig. Aktieanalytikere kan beregne ”fair value” for et selskab og tage ansvar hver for deres resultat. Bestyrelsen i K kan derimod ikke forsvare at udvælge en beregningsmetode og fastlægge et antal parametre, der skal indgå i beregningen samt en mere eller mindre arbitrær korrektionsfaktor for den manglende stemmeret for derefter at fremlægge resultatet i selskabets årsrapport som ”salgsværdi” for selskabets eneste aktiv.
Det uforsvarlige i denne fremgangsmåde accentueres yderligere af den kendsgerning, at årsresultatet i K hvert år vil fremkomme som differencen mellem ”salgsværdien” ultimo og ”salgsværdien” primo med tillæg af modtaget af udbytte og fradrag af Ks udgifter. Årets ”resultat” vil derefter i alt væsentligt fremkomme som differencen mellem to store tal, hver behæftet med betydelig usikkerhed, og derfor være en ganske upålidelig og nærmest arbitrær størrelse.
Denne fundamentale uskarphed i årsresultatet findes der, når der overgås til ”salgsværdi” for aktivet ultimo og primo, ingen mulighed for at afhjælpe. Kun ved årligt tilbagevendende kunstgreb, vil det blive muligt at få resultatet i K til blot nogenlunde at afspejle resultatet i B.
En overgang til denne regnskabsaflæggelse vil derfor medføre:
1) Årsrapporten bliver mindre retvisende og vanskeligere gennemskuelig.
2) Resultat og balance bliver baseret på vurderinger og arbitrære antagelser.
3) Sammenhængen mellem resultatet for B og Ks årsrapport vil udviskes.
4) Resultaterne vil ikke være sammenlignelige fra år til år og vil ikke afspejle resultatet i B.
K Holding A/S finder som følge af ovenstående ikke at kunne anvende denne form for regnskabsaflæggelse og vil derfor efter Fondsrådets afgørelse være henvist til at optage beholdningen af aktier i B til kostpris.
Denne værdiansættelse har den fordel at være et reelt, verificerbart og uforanderligt beløb. Kostprisen fremgår i øvrigt allerede af Ks’ årsrapport og ændringen vil blot medføre en fuldstændig afkobling af Ks balance fra B’s balance. Sker der ikke yderligere tilkøb af B-aktier i B, kan samme værdi for aktivet i øvrigt anvendes år efter år.
Årsresultatet i K vil hvert år blot bestå af det fra B udbetalte udbytte med fradrag af Ks omkostninger. Ingen oplysninger om resultat og balance i B vil kunne aflæses af Ks regnskab.
Værdiansættelsen til kostpris vil eliminere størstedelen af informationsindholdet fra Ks årsregnskab. Regnskabsdelen af rapporten vil derefter være uden interesse for brugere af Ks årsrapport.
Det vil naturligvis i ledelsesberetningen om som bilag til årsrapporten være muligt for selskabet at give yderligere oplysninger, dvs. opstille et alternativt, retvisende regnskab baseret på de virkelige tal fra B’s årsrapport.
Det kan imidlertid ikke være rigtigt i et selskabs årsrapport først at aflægge et intetsigende, pro-forma regnskab, som derefter desavoueres i ledelseskommentar og erstattes af en retvisende opstilling i et bilag.
Konklusion:
K Holding A/S er ikke i stand til på forsvarlig vis at definere ”dagsværdi” eller ”salgsværdi” af selskabets beholdning af B-aktier i B A/S og langt mindre at udvælge én enkelt beregningsmetode til en bestemmelse af en sådan værdi blandt spektret af de mange muligheder. Fondsrådets pålæg vil derfor resultere i, at Ks årlige resultat og balance må baseres på den historiske kostpris for aktiebeholdningen, og at selskabets årsrapport derefter mister enhver forbindelse til årsrapporten for B A/S.
K Holding A/S’ årsrapport vil herefter ikke længere være retvisende, da selskabet i selve realiteten udelukkende er et spejl af aktiviteterne i B A/S.
K Holding A/S er af unik karakter, idet selskabet ejer en aktiemajoritet bestående af stemmeløse aktier i et unoteret selskab. Det unikke understreges endvidere af, at dette ejerskab er K Holding A/S’ eneste aktivitet. K Holding A/S er ikke bekendt med selskaber af lignende karakter, og det må anses for givet, at man ved udformningen af årsregnskabsloven ikke har haft dette specialtilfælde for øje.
På baggrund af det ovenfor anførte og det vedhæftede notat med alternative beregninger af tilnærmet salgsværdi, ”fair value”, for K Holding A/S’ beholdning af B-aktier i B A/S er det bestyrelsens grundlæggende opfattelse, at optagelse af kapitalandelen til indre værdi vil være det eneste forsvarlige. Anvendelsen af dette regnskabsprincip i årsrapporten vil give et retvisende billede af K Holding A/S’ resultat og selskabets kapitalinteresse i B A/S i overensstemmelse med hovedsynspunktet i årsregnskabslovens § 11, stk. 1.
I sine fremtidige årsrapporter vil K Holding A/S klart beskrive årsagen til valget af dette regnskabsprincip og den deraf følgende fravigelse af årsregnskabslovens bestemmelser om indregning og måling.
K Holding A/S vil endvidere inkludere den årlige værdiregulering af kapitalinteressen i selskabets resultatopgørelse.
Det er bestyrelsens opfattelse, at man ved denne fremgangsmåde vil give brugerne af årsrapporten for K Holding A/S det bedste og klareste grundlag for en vurdering af selskabets værdi.”
Af notatet fremgår det:
”Beregning af tilnærmet salgsværdi, ”fair value”, for K Holding A/S’ beholdning af aktier i B A/S
1. Indledning
For B A/S (B) vil flere almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og –teknikker kunne anvendes til beregning af en ”fair value” for selskabet. Disse modeller og teknikker anvendes i det daglige af aktieanalytikere. En tilnærmet ”salgsværdi” for K Holding A/S’ andel på 51,3% af aktiekapitalen i form af stemmeløse B-aktier kunne derefter angives som den forholdsmæssige andel af ”fair value” for B gange en korrektionsfaktor, K<1, samme udtryk for B-aktiernes manglende indflydelse.
Samtlige disse beregninger har tilfælles, at de er baseret på forskellige forudsætninger og parametre, og at selv mindre ændringer i disse vil kunne resultere i betydelige udsving i de beregnede værdier.
2. Price Earnings Ratio-princippet (P/E)
Dette er en af de mest almindelige metoder til vurdering af selskaber, hvor der tages udgangspunkt i, hvor meget en investor vil være villig til at betale for kr. 1 af et givet selskabs overskud. For selskabets indtjening kan enten anvendes det seneste konstaterede overskud, det førstkommende forventede do. eller et gennemsnit af historiske og forventede værdier.
Udgangspunkt tages som regel i P/E-rater for sammenlignelige selskaber (peer group):
Tabel 1. P/E-rater for europæiske selskaber sammenlignelige med B
Kilde: …
Anvendes den gennemsnitlige P/E-rate for B’s 2004/05 resultat på kr. 489,2 mio fås følgende tilnærmede salgsværdi:
Tabel 2. Værdi af B basis gennemsnitlig P/E-rate for sammenlignelige selskaber
Man vil imidlertid med betydelig vægt kunne hævde, at der bør anvendes en højere P/E-rate for B, da dette selskab er langt mindre konjunkturfølsomt end selskaberne i peer group. F.eks. vurderes det, at annonceindtægter udgør mindre end 10% af B’s omsætning. Et selskab som U (P/E-rate 2005 på 16,7) vil blive ramt langt hårdere end B ved et konjunkturtilbageslag.
Der kan således sagtens argumenteres for, at man for at afspejle den mindre risiko bør anvende en P/E-rate på 20 for B:
Tabel 3. Værdi af B basis P/E-rate på 20 (22% højere end gennemsnit for peer group)
Der vil sikkert blandt potentielle investorer og aktieanalytikere være enighed om, at de beregnede værdier af K Holding A/S’ beholdning af B B-aktier bør korrigeres som følge af, at beholdningen består af stemmeløse B-aktier. Ved indregning af et nedslag (discount) på 30% fås følgende værdier, (korrektionsfaktor K=0,7)
Tabel 4. Værdi af B-andel ved indregning af 30% discount p.g.a. stemmeløshed
2.a. Alternativ resultatangivelse for B A/S
B er karakteriseret ved at have en meget stor beholdning af likvider og let realisable værdipapirer (kr. 3.468 mio. per. 30.9.2005). Man kan argumentere for, at afkastet af denne beholdning bør holdes uden for P/E-beregningen, således at P/E-raten udelukkende anvendes på B’s driftsresultat (primær drift). Den samlede værdi af B fås således ved at addere værdien af udgivervirksomheden med den likvide beholdning minus B’s ikke-rentebærende gæld, kr. 1.089 mio.
Tabel 5. Værdi af B=værdi af udgivervirksomhed plus netto likvid beholdning
1) Ved beregning er anvendt B’s resultat af primær drift efter 28% skat.
2) Der er igen for udgivervirksomheden angivet en spredning på resultatet svarende til spredningen på P/E-værdier af peer group.
3. Beregninger baseret på tilbagediskontering af pengestrømme
En hyppigt anvendt model til beregning af virksomheders værdi er den såkaldte Discounted Cash Flow (DCF)-metode, hvor man tager udgangspunkt i den betragtede virksomheds frie cash flow (brutto cash flow minus løbende driftsmæssige investeringer) og virksomhedens egenkapitalomkostning i faste priser.
K Holding A/S’ revisionsfirma, C, har foretaget en beregning af B’s værdi basis DCF-metoden henholdsvis med og uden løbende driftsmæssige anlægsinvesteringer, og Danske Equities har i sit notat af 29. august 2006 foretaget en lignende beregning. Resultaterne er som følger:
Tabel 6. Værdi af B basis DCF-model
1) Uden løbende driftsmæssige investeringer
2) Med løbende driftsmæssige investeringer
Det skal fremhæves, at denne metode ikke hviler på historiske værdier, men udelukkende er baseret på forventninger til fremtiden. Beregninger af en virksomheds værdi baseret på en DCF-model er meget følsomme over for ændringer i virksomhedens kapitalomkostning og den forventede fremtidige vækst.
DCF-modellen ville også kunne anvendes, såfremt man udelukkende valgte at tilbagediskontere det fremtidige modtagne udbygge fra B. Størrelsen af det fremtidige, årlige udbytte, længden af beregningsperioden og den skønnede værdi af B ved beregningsperiodens udløb er alle parametre, der er bestemmende for resultatet. Anvendes en periode på nogle få år, vil værdien af B ved periodens udløb være det overvejende led, og problemet blot skubbet nogle år ud i fremtiden. For en længere beregningsperiode vil usikkerheden om udbyttets størrelse og virksomhedens udvikling, forhold hvor K er uden viden eller indflydelse, få større vægt, ligesom tilbagediskonteringsrenten får øget betydning.
4. Konklusion
Fastlæggelse af en tilnærmet salgsværdi, hvor størrelsen ultimo hvert år afgør både egenkapital og resultat i K Holding A/S, er urealistisk og uforsvarlig af følgende årsager.
1. Beregningen baseret på P/E værdi for en peer group er afhængig af udvælgelseskriterier for sammenlignelige selskaber, idet spredningen i P/E er meget betydelig og ingen selskaber direkte sammenlignelige med B.
2. Beregninger på basis af DCF-model tager udgangspunkt i forventninger til fremtiden for B A/S. K Holding A/S har ingen indflydelse på eller viden om disse forhold og kan ikke i selskabets årsrapport tage ansvar for detaillerede beregninger ud fra sådanne formodninger.
3. Det angivne nedslag på 30% (K=0,7) som konsekvens af B-aktiernes manglende stemmeret er anvendt som et regneeksempel. Der kan ikke angives en almindeligt accepteret værdi for denne faktor. Givet er det imidlertid, at salgsværdien for Ks andel af B, hvis overvejelser eller forhandlinger om et reelt salg af aktieposten skulle forekomme, vil være betydeligt mindre, end hvis aktierne havde fuld stemmeret og dermed majoritet i B A/S.
4. Det kan endelig nævnes, at K Holding A/S ejerandel i B i de ovenfor anførte eksempler indgår med 51,3%. Korrigeres der for B’s beholdning af egne aktier (ca. 10% af B’s aktiekapital) stiger K Holding A/S’ andel af B A/S til 57%.”
F. Fondsrådets skrivelse af 31. januar 2007:
Fondsrådet anmodede i skrivelse af 31. januar 2007 Erhvervsankenævnet om at afvise klagen. I skrivelsen anføres blandt andet, at K Holding A/S synes at erkende, at indre værdis metode ikke var anvendt korrekt i årsrapporten for 2005, og at K Holding A/S ikke længere synes at bestride Fondsrådets afgørelse af 25. september 2006, og at der på denne baggrund synes at være enighed mellem K Holding A/S og Fondsrådet om, at årsrapporten for 2005 for K Holding A/S ikke var udarbejdet i overensstemmelse med årsregnskabsloven.
G. Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2007:
I den påklagede afgørelse af 20. marts 2007 hedder det:
”…
Fondsrådet har modtaget forespørgsel fra K Holding A/S om indregning og måling af virksomhedens kapitalandele i B A/S [Note: Det er telefonisk aftalt, at forespørgslen om indregning af kapitalandelen udelukkende vedrører anvendelsen af årsregnskabslovens § 11, stk. 3.] samt klassifikation af omkostninger ved børsnotering. Forespørgslen var vedlagt udkast til virksomhedens årsrapport for 2006.
Fondsrådet gennemførte i 2006 en regnskabskontrol af årsrapporten for 2005 for K Holding A/S. I den forbindelse traf Fondsrådet den 25. september 2006 afgørelse vedrørende indregning og måling af virksomhedens kapitalandele i B A/S. …
… I brev af 5. december 2006 til Erhvervsankenævnet oplyser selskabet, at det i fremtidige årsrapporter vil indregne kapitalandelene efter indre værdis metode med henvisning til bestemmelsen i årsregnskabslovens § 11, stk. 3, om fravigelse af lovens detailregler i årsregnskabslovens § 37. Ligeledes fremgår det af det fremsendte udkast til årsrapport for 2006, at kapitalandelene er indregnet og målt efter indre værdis metode med henvisning til årsregnskabslovens § 11, stk. 3. Hermed synes selskabet at anerkende, at årsrapporten for 2005 ikke var udarbejdet i overensstemmelse med årsregnskabsloven.
Uenigheden mellem K Holding A/S og Fondsrådet består herefter i, at virksomheden mener at kunne fravige årsregnskabslovens almindelige regler og indregne og måle kapitalandelene efter indre værdis metode med henvisning til årsregnskabslovens § 11, stk. 3.
Afgørelse
På baggrund af henvendelsen fra K Holding A/S vedrørende virksomhedens udkast til årsrapporten for 2006, har Fondsrådet truffet afgørelse vedrørende følgende punkter:
1. Indregning og måling af kapitalandele i B A/S
…
For en nærmere gennemgang og vurdering af sagen henvises til sagsfremstillingen i vedlagte bilag.
Ad 1. Afgørelse vedrørende indregning og måling af kapitalandele i B A/S
Det er Fondsrådets afgørelse, at K Holding A/S ikke med henvisning til årsregnskabslovens § 11, stk. 3, hverken kan eller skal fravige bestemmelsen i årsregnskabslovens § 37 og således indregne og måle kapitalandelene i B til indre værdi.
Afgørelsen er baseret på følgende:
Af årsregnskabslovens § 11, stk. 3 følger det, at hvis anvendelsen af bestemmelserne i årsregnskabsloven i særlige tilfælde vil stride mod kravet om et retvisende billede, skal reglerne fraviges, således at kravet opfyldes. Det er Fondsrådets vurdering, at der ikke i den konkrete sag er tale om et ”særligt tilfælde”. Det er samtidig Fondsrådets vurdering, at anvendelsen af indre værdis metode til indregning og måling af kapitalandelene i B A/S ikke vil opfylde kravet om et retvisende billede. Indregning og måling efter indre værdis metode er reelt et udtryk for ”konsolidering på en enkelt linje”, og metoden er derfor primært relevant for virksomheder, der har datterselskaber. Årsregnskabsloven tillader dog også metoden anvendt af virksomheder, der har associerede virksomheder.
Hovedreglen i årsregnskabslovens § 37 er, at kapitalandele skal måles til dagsværdi [Årsregnskabslovens § 37 foreskriver ikke dagsværdi som eneste mulighed. I det omfang, dagsværdien ikke kan opgøres, anviser bestemmelsen specifikt alternative opgørelsesmetoder i prioriteret rækkefølge, herunder indregning og måling til tilnærmet saglsværdi og som sidste mulighed indregning og måling til kostpris]. Kapitalandele i datter- og associerede virksomheder – altså virksomheder, som ejeren har bestemmende eller betydelig indflydelse på - er undtaget fra denne hovedregel. Disse kapitalandele kan - som de eneste - indregnes og måles efter indre værdis metode.
K Holding A/S ejer mere end halvdelen af kapitalen i B men har ingen stemmeret – og dermed ingen indflydelse overhovedet. Dette betragter K Holding A/S som en situation, der er så speciel, at virksomheden skal fravige årsregnskabslovens § 37 og i stedet indregne og måle kapitalandelene efter indre værdis metode. Hermed bliver netop den manglende indflydelse brugt som et argument for at anvende en metode, der er forbeholdt virksomheder med bestemmende eller betydelig indflydelse. Denne argumentation er Fondsrådet ikke enig i.
Det fremgår af bemærkningerne til årsregnskabslovens § 11, stk. 3 [Jf. L 138, fremsat den 10. januar 2001. p. 68-69], at behovet for at fravige årsregnskabslovens bestemmelser formentligt vil være størst i de brancher, der ikke ligger inden for direktivernes og lovens normalområde, f.eks. udvinding af mineraler. Det fremgår samtidig, at der netop er indført særregler for eksempelvis landbrugs- og investeringsvirksomheder, der gør fravigelse af lovens generelle regler mindre nødvendig. K Holding A/S har således en aktivitet, der allerede er taget højde for ved særregler.
K Holding A/S er derfor efter Fondsrådets opfattelse ikke unik i forhold til andre investeringsvirksomheder, som skal anvende årsregnskabslovens § 37. Allerede af den grund kan virksomheden ikke fravige bestemmelsen om indregning og måling i årsregnskabslovens § 37.
Anvendelsen af indre værdis metode vil i den konkrete sag ikke give et retvisende billede af værdien af kapitalandelene i B og afkastet af disse. Uanset om der således havde været tale om et særligt tilfælde omfattet af årsregnskabslovens § 11, stk. 3, hvor årsregnskabslovens generelle bestemmelser skulle fraviges, kunne indre værdis metode ikke have været anvendt til indregning og måling af kapitalandelene i B A/S.
Det fremgår af lovbemærkningerne til § 11, stk. 3 [Jf. L 138, fremsat den 10. januar 2001. p. 69], at i kraft af regnskabsbrugernes stigende orientering mod de internationale tendenser og behovet for at kunne sammenligne virksomheder ikke bare i Danmark, men globalt, vil det forekomme yderst sjældent, at en virksomhed ved en fravigelse af loven skal kunne vælge metoder, der ikke er internationalt anerkendte – og det er indre værdis metode ikke til indregning og måling af kapitalandele i virksomheder, der ikke er datter- eller associerede virksomheder.
K Holding A/S ønsker således at fravige en internationalt anerkendt metode og i stedet anvende en metode, som i det konkrete tilfælde ikke er internationalt anerkendt. Dette er efter Fondsrådets vurdering i strid med lovens intentioner, som de er udtrykt i lovbemærkningerne.
K Holding A/S er en børsnoteret virksomhed. Virksomheden skal derfor sammenlignes med andre børsnoterede virksomheder, når investorerne skal vælge, hvilke virksomheder de vil investere i. Hvis K Holding A/S fraviger årsregnskabsloven til en metode, som ikke er anerkendt efter IFRS, vil dette reducere sammenligneligheden med de andre børsnoterede virksomheder. En sådan fravigelse vil derfor være i strid med lovens intentioner.
K Holding A/S har ikke fremført nogen argumenter, der efter Fondsrådets opfattelse skal medføre en fravigelse af lovens detailregler om dagsværdi med henvisning til, at en fravigelse er nødvendigt for, at regnskabet skal give et retvisende billede. Hvis det efter virksomhedens opfattelse anses for nødvendigt, skal der derimod gives supplerende oplysninger om målingen af kapitalandelene, jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 2.
…”
I et til Fondsrådets afgørelse hørende bilag oplyses det:
”…
1. Indregning og måling af kapitalandele i B A/S
1.1 Faktiske forhold
K Holding A/S har forelagt udkast til årsrapporten for 2006 for Fondsrådet.
Af anvendt regnskabspraksis fremgår følgende vedrørende indregning og måling af kapitalandele i B A/S:
”Beholdningen af aktier i B A/S værdiansættes til selskabets andel af egenkapitalen (bogført indre værdi) ifølge seneste regnskab fra B A/S. Ved værdiansættelsen af aktierne i B A/S tages ikke hensyn til B’s beholdning af egne aktier.
Det bemærkes, at den ovennævnte værdiansættelse repræsenterer en fravigelse af bestemmelserne i årsregnskabslovens § 37, hvorefter K Holding A/S’ B-kapitalinteresse skal ansættes til en tilnærmet dagsværdi, subsidiært til kostpris.
En entydig tilnærmet dagsværdi lader sig ikke beregne for kapitalinteressen, og en værdiansættelse til kostpris er uden forbindelse med realiteterne.
For at give et retvisende billede af virksomheden (jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 1), dens aktiver og passiver, finansielle stilling og resultat er derfor valgt indre værdi som værdiansættelse. Denne metode giver samtidig en direkte kobling til B’s koncernregnskab.
Der henvises til årsrapportens note 4, der omtaler fravigelsens beløbsmæssige konsekvenser for K Holding A/S’ aktiver og passiver, finansielle stilling og resultat.”
Regnskabsudkastet indeholder ingen angivelse af de økonomiske konsekvenser ved fravigelse af årsregnskabslovens § 37, jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 3. Der er dog i note 4 … afsat plads til at oplyse om forskellen for hhv. aktiver, passiver og resultat i K Holding A/S ved indregning og måling af aktierne i B efter indre værdis metode eller til kostpris. Afslutningsvis konkluderes følgende i note 4:
”Finansiel stilling er den samme, hvad enten kapitalandelene i B værdiansættes til indre værdi eller kostpris.”
…
Fondsrådets tog ikke i afgørelsen [af 26. september 2006] stilling til, hvorvidt K Holding A/S skulle anvende indre værdi for indregning og måling af kapitalandelene med henvisning til reglerne om fravigelse af årsregnskabslovens detailbestemmelser, jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 3.
Fondsrådet har derimod i forbindelse med sagens behandling i Erhvervsankenævnet kort udtalt sig vedrørende den mulige anvendelse af årsregnskabslovens § 11, stk. 3 …
[Udtalelsen] var dog rettet mod den hidtidige regnskabspraksis i K Holding A/S, nemlig anvendelse af en metode, som ikke svarer til indre værdis metode, således som denne er beskrevet i årsregnskabsloven eller IFRS.
1.2 Virksomhedens kommentarer
K Holding A/S har nu [i brev af 8. februar 2007] anmodet Fondsrådet om at tage stilling til regnskabsudkastet for 2006 for K Holding A/S. K Holding A/S fremhæver, at regnskabsudkastet er udarbejdet på følgende grundlag:
1. I driftsresultatet medtages K Holding A/S’ andel af koncernresultatet i B A/S.
2. Kapitalinteressen i B A/S indregnes og måles i K Holding A/S’ regnskab til indre værdi i henhold til det seneste aflagte regnskab for B A/S.
3. I anvendt regnskabspraksis gøres udtrykkeligt opmærksom på, at denne måling repræsenterer en fravigelse af årsregnskabslovens § 37, og det begrundes, hvorfor fravigelsen finder sted. Overordnet er K Holding A/S’ formål med fravigelsen selskabets forpligtelse til at give et retvisende billede af virksomheden, jf. årsregnskabslovens § 11, og fravigelsen sker med baggrund i § 11, stk. 3.
4. I årsrapportens note 4 er de beløbsmæssige konsekvenser for virksomhedens aktiver, passiver og resultat ved fravigelse af årsregnskabslovens § 37 anført [Note: De beløbsmæssige angivelser mangler dog i det fremsendte udkast til årsrapport for 2006].
5. Sammenligningstal for 2005 samt hoved- og nøgletal bagud til 2002 ændres i overensstemmelse med ovennævnte regnskabspraksis.
1.3 Retligt grundlag
Det følger af årsregnskabslovens § 11, stk. 1, at årsrapporten skal give et retvisende billede af virksomhedens aktiver og passiver, finansielle stilling samt resultatet. Lovens udgangspunkt er, at anvendelse af lovens bestemmelser medfører, at årsrapporten giver et retvisende billede.
Endvidere følger det af årsregnskabslovens § 11, stk. 2, at hvis anvendelse af bestemmelserne i årsregnskabsloven ikke er tilstrækkelig til at give et retvisende billede, skal der gives yderligere oplysninger i årsrapporten.
Af årsregnskabslovens § 11, stk. 3 følger det, at hvis anvendelsen af bestemmelserne i årsregnskabsloven i særlige tilfælde vil stride mod kravet om et retvisende billede, skal reglerne fraviges, således at kravet opfyldes. En sådan fravigelse skal oplyses i noterne, hvor den skal begrundes konkret og fyldestgørende med oplysning om, hvilken indvirkning, herunder så vidt muligt den beløbsmæssige indvirkning, fravigelsen har på årsrapporten.
Det er væsentligt at bemærke, at der er tale om en pligt til i særlige tilfælde at fravige årsregnskabslovens regler – ikke en valgmulighed.
Fravigelsen skal ske, hvis årsregnskabslovens bestemmelser medfører, at årsrapporten ikke giver et retvisende billede, samtidig med at den valgte alternative metode medfører, at årsrapporten giver et retvisende billede.
Årsregnskabsloven kan således ikke fraviges med den begrundelse, at den valgte metode giver et ”mere” retvisende billede.
Det fremgår af bemærkningerne til årsregnskabslovens § 11, stk. 3, at:
”Forslagets stk. 3 markerer endnu tydeligere – i lighed med gældende lovs § 4, stk. 4 - at kravet om et retvisende billede er overordnet lovens øvrige bestemmelser. Virksomheden skal kunne fravige langt de fleste af lovens enkeltbestemmelser, hvis det er nødvendigt for at vise et retvisende billede, men pligten til at fravige forudsættes kun at indtræde i ganske særlige tilfælde. … Her vil behovet formentligt være størst i de brancher, der ikke ligger inden for direktivernes og lovens normalområde, f.eks. udvinding af mineraler. For visse brancher har loven derfor allerede særregler, der gør fravigelse mindre nødvendig, f.eks. landbrugs- og investeringsvirksomheder.
Der vil i praksis ikke være mange tilfælde, hvor virksomheden med rette på baggrund af regnskabsbrugernes behov vil skulle fravige lovens regler om indregning og måling. Dels rummer disse regler alternativer, dels tager de i stort omfang deres afsæt i internationale standarder, som danner baggrund for regnskabsaflæggelse i mange industrialiserede lande. Det store forarbejde, som ligger til grund for de internationale standarder indebærer, at de vil dække meget bredt og samtidig være teoretisk meget velfunderet. I kraft af regnskabsbrugernes stigende orientering mod de internationale tendenser og behovet for at kunne sammenligne virksomheder ikke bare i Danmark, men globalt, vil det forekomme yderst sjældent, at en virksomhed ved en fravigelse af loven skal kunne vælge metoder, der ikke er internationalt anerkendte.”
”Troværdigheden svækkes, hvis fravigelse anvendes i tide og utide, og hvis regnskabsbrugerne ikke sættes i stand til selv at vurdere nødvendigheden heraf og konsekvenserne.”
Det ses heraf, at fravigelse af lovens detailregler kun skal ske i ganske særlige tilfælde, og fravigelse vil derfor kun skulle ske yderst sjældent under helt særlige betingelser.
Når lovens bestemmelser kun i ganske særlige tilfælde skal fraviges, vil der i stedet skulle gives supplerende oplysninger efter årsregnskabslovens § 11, stk. 2, hvis virksomheden mener, at sådanne supplerende oplysninger er nødvendige for at opnå et retvisende billede af årsrapporten.
1. 4 Vurdering
Det er en forudsætning for at anvende undtagelsesbestemmelsen i årsregnskabslovens § 11, stk. 3, at der er tale om ”ganske særlige tilfælde”. Er denne betingelse ikke opfyldt, kan lovens generelle bestemmelser ikke fraviges. Det er en forudsætning, at fravigelsen er nødvendig for at sikre et retvisende billede, og at dette ikke kan opnås ved at give supplerende information. Vurderingen er derfor opdelt i to:
1.4.1 Er der tale om ganske særlige forhold?
1.4.2 Giver anvendelsen af indre værdis metode et retvisende billede af kapitalandelene i modsætning til årsregnskabslovens § 37?
1.4.1 Er der tale om ganske særlige forhold?
…
Hovedreglen i årsregnskabslovens § 37 er, at kapitalandele skal måles til dagsværdi. Kapitalandele i datter- og associerede virksomheder – altså virksomheder, som ejeren har bestemmende eller betydelig indflydelse på - er undtaget fra denne hovedregel. Disse kapitalandele kan netop som følge af den bestemmende eller betydende indflydelse - som de eneste - indregnes og måles efter indre værdis metode, da det efter årsregnskabslovens principper er stemmerettighederne og ikke kapitalandelen der afgør, om der er tale om bestemmende eller betydelig indflydelse.
K Holding A/S ejer mere end halvdelen af kapitalen i B A/S men har ingen stemmeret – og dermed ingen indflydelse overhovedet. Dette betragter K Holding A/S som en situation, der er så speciel, at den skal fravige årsregnskabslovens § 37 og i stedet indregne og måle kapitalandelene efter indre værdis metode. Hermed bliver netop den manglende indflydelse brugt som et argument for at anvende en metode, der er forbeholdt virksomheder med bestemmende eller betydelig indflydelse. Denne argumentation er Fondsrådet ikke enig i.
Det fremgår af bemærkningerne til årsregnskabslovens § 11, stk. 3 [Jf. L 138, fremsat den 10. januar 2001. p. 68-69], at behovet for at fravige årsregnskabslovens bestemmelser formentligt være størst i de brancher, der ikke ligger inden for direktivernes og lovens normalområde, f.eks. udvinding af mineraler. Det fremgår samtidig, at der netop er indført særregler for eksempelvis landbrugs- og investeringsvirksomheder, der gør fravigelse af lovens generelle regler mindre nødvendig. K Holding A/S har således en aktivitet, der allerede er taget højde for ved særregler.
K Holding A/S karakteriseres ved, at virksomheden kun har ét væsentligt aktiv. Dette aktiv består af kapitalandele i én anden virksomhed. Der er ikke knyttet stemmer til disse kapitalandele. K Holding A/S besidder aktiemajoriteten i denne anden virksomhed, men har på trods heraf som nævnt ingen indflydelse af nogen art.
Selvom ejerandelen af kapitalen i B A/S er væsentlig for K Holding A/S, så er det Fondsrådets opfattelse, at virksomheden kan sammenlignes med andre virksomheder, som har investeret i en virksomhed uden at have nogen indflydelse over denne.
Da indflydelse og kontrol efter årsregnskabslovens principper handler om stemmerettigheder og ikke om kapitalandele, kan det faktum, at K Holding A/S ejer aktiemajoriteten i B A/S ikke begrunde, at K Holding A/S skal anvende undtagelsesbestemmelsen i årsregnskabslovens § 11, stk. 3.
På baggrund heraf er det Fondsrådets opfattelse, at K Holding A/S ikke kan opfattes som værende unik sammenlignet med andre investeringsvirksomheder, som vil skulle anvende reglerne om indregning og måling af kapitalandele efter årsregnskabslovens § 37. Andre investeringsvirksomheder, som skal anvende årsregnskabslovens § 37, er som K Holding A/S karakteriseret ved hverken at have bestemmende eller betydelig indflydelse på den anden virksomhed. Hvis de havde det, ville der være tale om en dattervirksomhed eller en associeret virksomhed, og så ville reglerne om dattervirksomheder henholdsvis associerede virksomheder finde anvendelse.
Andre virksomheder, som vil skulle anvende årsregnskabslovens § 37 om dagsværdi er eksempelvis investeringsvirksomheder, som besidder mindre poster af kapitalandele i børsnoterede virksomheder, eller virksomheder, som er minoritetsaktionærer i andre virksomheder. Sådanne virksomheder vil ligeledes alene have adgang til begrænset information om den virksomhed, som de ejer kapitalandele i.
Det er således Fondsrådets vurdering. at K Holding A/S ikke opfylder betingelserne for at anvende undtagelsesbestemmelsen i årsregnskabslovens § 11, stk. 3. For en god ordens skyld vil Fondsrådet nedenfor give en vurdering af, hvorvidt anvendelsen af indre værdis metode til indregning af kapitalandelene i B A/S giver et retvisende billede i modsætning til måling til dagsværdi.
1.4.2 Giver anvendelsen af indre værdis metode en retvisende billede af kapitalandelene i modsætning til årsregnskabslovens § 37?
Anvendelsen af indre værdis metode vil i den konkrete sag ikke give et retvisende billede af værdien af kapitalandelene i B og afkastet af disse. Uanset om der således havde været tale om et særligt tilfælde omfattet af årsregnskabslovens § 11, stk. 3, hvor årsregnskabslovens generelle bestemmelser skulle fraviges, kunne indre værdis metode ikke anvendes til indregning og måling af kapitalandelene i B A/S.
Det fremgår af lovbemærkningerne til § 11, stk. 3, at i kraft af regnskabsbrugernes stigende orientering mod de internationale tendenser og behovet for at kunne sammenligne virksomheder ikke bare i Danmark, men globalt, vil det forekomme yderst sjældent, at en virksomhed ved en fravigelse af loven skal kunne vælge metoder, der ikke er internationalt anerkendte – og det er indre værdis metode ikke til indregning og måling af kapitalandele i virksomheder, der ikke er datter- eller associerede virksomheder.
K Holding A/S ønsker således at fravige en internationalt anerkendt metode og i stedet anvende en metode, som i det konkrete tilfælde ikke er internationalt anerkendt. Dette er efter Fondsrådets vurdering i strid med lovens intentioner, som de er udtrykt i lovbemærkningerne.
I den konkrete sag går selskabets ønske om at indregne og måle kapitalandele til indre værdi således mod udviklingen i såvel danske som internationale regnskabsregler. En fravigelse af årsregnskabslovens regler om dagsværdi for måling af kapitalandele med henvisning til, at alene indre værdis metode vil give et retvisende billede, er derfor ikke i tråd med udviklingen på dette område.
Det ses bl.a. i, at det ved en ændring af årsregnskabsloven i foråret 2006 [Fremsat som L 50 den 16. november 2005] blev muligt at vælge mellem historisk kostpris eller indre værdi ved indregning og måling af kapitalandele i dattervirksomheder og associerede virksomheder. Hidtil var det et krav, at virksomheder omfattet af regnskabsklasse C og D skulle indregne og måle sådanne kapitalandele til indre værdi.
For en god ordens skyld skal det bemærkes, at det i Danmark aldrig været muligt at indregne og måle kapitalandele i selskaber, der ikke er datter- eller associerede virksomheder, efter indre værdis metode.
Efter IFRS kan reglerne om indre værdis metode heller ikke længere anvendes ved indregning og måling af kapitalandele i dattervirksomheder i henhold til den nuværende IAS 27. Dette blev ændret ved en opdatering af IAS 27 i 2004 med virkning fra 1. januar 2005. En tilsvarende ændring er foretaget af IAS 28, for så vidt angår indregning og måling af kapitalandele i associerede virksomheder i årsregnskabet. IFRS foreskriver nu, at kapitalandele i dattervirksomheder og associerede virksomheder skal indregnes og måles efter enten IAS 39 (dagsværdi) eller til kostpris. IAS 28 foreskriver dog fortsat, at kapitalandele i associerede virksomheder skal indregnes og måles efter indre værdis metode i koncernregnskabet – men altså ikke i årsregnskabet.
Ved vedtagelsen af årsregnskabsloven i 2001 var indre værdi en kendt og anerkendt metode. Indre værdis metode blev dog specifikt fravalgt for kapitalandele, hvor der ikke er hverken betydelig eller bestemmende indflydelse. Indregning og måling efter indre værdis metode er reelt et udtryk for ”konsolidering på en enkelt linje”, og metoden er derfor primært relevant for virksomheder, der har datterselskaber. Årsregnskabsloven tillader dog også metoden anvendt af virksomheder, der har associerede virksomheder.
K Holding A/S er en børsnoteret virksomhed. Virksomheden skal derfor sammenlignes med andre børsnoterede virksomheder, når investorerne skal vælge, hvilke virksomheder de vil investere i. Hvis K Holding A/S fraviger årsregnskabsloven til en metode, som ikke anerkendes efter IFRS, vil dette reducere sammenligneligheden med de andre børsnoterede virksomheder. En sådan fravigelse vil derfor være i strid med lovgivers intentioner.
Endelig skal det bemærkes, at K Holding A/S – selvom betingelserne for at anvende indre værdis metode havde været opfyldt - efter årsregnskabslovens § 43 a ikke blot kunne måle den indre værdi af kapitalandelene i B direkte på baggrund af egenkapitalen i sidstnævntes årsrapport. Det følger således af årsregnskabslovens § 43 a, stk. 3, at der skal foretages en række korrektioner, svarende til de korrektioner, der efter årsregnskabslovens §§ 119-121 skal foretages ved udarbejdelse af koncernregnskab. I den konkrete sag har K Holding A/S ikke tilstrækkelig indflydelse på B til at kunne skaffe sig de informationer, der er nødvendige for at opgøre de korrektioner, der er krævet efter årsregnskabslovens § 43 a, stk. 3. Ved anvendelse af indre værdis metode undtages netop de datter- og associerede virksomheder, hvor det ikke er muligt at fremskaffe de fornødne oplysninger, jf. årsregnskabslovens § 43 a, stk. 6. Det er en yderligere understregning af, at indre værdis metode ikke skal anvendes i den konkrete sag.
K Holding A/S har således ikke fremført nogen argumenter, der efter Fondsrådets opfattelse skal medføre en fravigelse af bestemmelsen i årsregnskabslovens § 37 med henvisning til, at en fravigelse er nødvendigt for, at regnskabet skal give et retvisende billede. Hvis det efter virksomhedens opfattelse anses for nødvendigt, skal der derimod gives supplerende oplysninger om målingen af kapitalandelene, jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 2.
…”
H. Skrivelse af 28. marts 2007 fra K Holding A/S samt klageskrivelsen af 29. marts 2007 over afgørelsen af 20. marts 2007:
I skrivelse af 28. marts 2007 har advokat A på vegne af K Holding A/S bemærket, at K Holding A/S’ indbringelse af Fondsrådets afgørelse af 25. september 2006 for Erhvervsankenævnet opretholdes, idet der ikke foreligger den i Fondsrådets skrivelse af 31. januar 2007 anførte enighed mellem Fondsrådet og K Holding A/S.
Ved skrivelse af 29. marts 2007 har K Holding A/S klaget over afgørelsen af 20. marts 2007 for så vidt angår indregning og måling af kapitalandele i B A/S. I skrivelsen anføres det:
”…
For Erhvervsankenævnet nedlægger K Holding A/S følgende PÅSTANDE:
A. Punkt 1 i Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2007 tilsidesættes.
B. Fondsrådet tilpligtes at anerkende, at K Holding A/S er forpligtet og berettiget, subsidiært alene berettiget, til under henvisning til årsregnskabslovens § 11, stk. 3 i K Holding A/S’s årsrapporter at indregne og måle kapitalandelene i B A/S til indre værdi.
C. Der nedlægges påstand om, at nærværende klage behandles mundtligt.
Som begrundelse for påstand C. skal anføres, at sagen er af væsentlig og principiel betydning for K Holding A/S.
Ad Påstand A og B.
Disse 2 påstande har reelt samme indhold og vil derfor blive behandlet under ét.
…
K Holding A/S er ikke enig i [Fondsrådets] argumentation. I henhold til årsregnskabslovens § 11, stk. 3 skal årsrapporten give et retvisende billede, og K Holding A/S er et særligt tilfælde, idet selskabets aktiver alene består af B-aktier i B A/S.
En sammenligning af K Holding A/S’s årsrapporter fra år til år vil således, hvis den indre værdi’s metode anvendes, være nem at foretage, idet eventuelle ændringer fra år til år alene vil afhænge af, om K Holding A/S i årets løb har købt yderligere B-aktier i B A/S og af eventuelle ændringer i sidstnævnte selskabs indre værdi.
Det bestrides, at den indre værdi’s metode alene er anvendelig for selskaber, der ejer en bestemmende eller betydelig indflydelse i andre selskaber.
En anvendelse af dagsværdien eller af en tilnærmet salgsværdi er under hensyn til aktiepostens størrelse uden forbindelse med denne verdens realiteter. Det samme gælder anvendelse af K Holding A/S’s kostpris, idet aktieposten er gradvist erhvervet i perioden 1991 til 2006, i hvilken periode bl.a. den indre værdi af B A/S er steget med endog særdeles store beløb.
I øvrigt henvises til K Holding A/S’s anbringender i Erhvervsankenævnets sag J. nr. 2006-0008037, der angår Fondsrådets afgørelse af 26. september 2006.
…”
Erhvervsankenævnet meddelte den 2. april 2007, at der ikke er grundlag for at imødekomme Fondsrådets anmodning af 31. januar 2007 om at afvise sagen. Samtidigt meddelte ankenævnet, at K Holding A/S’ klage af 29. marts 2007, da den i det væsentligste vedrører samme sagsgenstand som den verserende klagesag, ville blive behandlet sammen med denne.
I. Fondsrådets afgørelse 26. marts 2007:
I Fondsrådets afgørelse af 26. marts 2007 hedder det:
”…
K Holding A/S har … offentliggjort sin årsrapport for 2006. I årsrapporten er kapitalandelene i B A/S indregnet og målt efter indre værdis metode. Årsrapporten er således udarbejdet i strid med Fondsrådets afgørelse [af 20. marts 2007].
Faktiske forhold
… der henvises i det hele til [Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2007 med tilhørende sagsfremstilling] for en nærmere gennemgang af sagen. Her skal det dog fremhæves, at det i årsrapporten under anvendt regnskabspraksis er anført, at:
”Beholdningen af aktier i B A/S værdiansættes til selskabets andel af egenkapitalen (bogført indre værdi) ifølge seneste regnskab fra B A/S. Ved værdiansættelsen af aktierne i B tages ikke hensyn til B’s beholdning af egne aktier.
Det bemærkes, at den ovennævnte værdiansættelse repræsenterer en fravigelse af bestemmelserne i årsregnskabsloven, hvorefter K Holdings B-kapitalinteresse skal ansættes til en tilnærmet dagsværdi, subsidiært kostpris.”
Den offentliggjorte årsrapport er i modsætning til udkastet forsynet med revisionspåtegning fra C, Statsautoriseret Revisionsaktieselskab, v/statsautoriseret revisor D. Det fremgår bl.a. heraf under konklusionen, at
”det er vor opfattelse, at årsrapporten giver et retvisende billede af selskabets aktiver, passiver og finansielle stilling pr. 31.12.2006 samt af resultatet af selskabets aktiviteter og pengestrømme for regnskabsåret 2006 i overensstemmelse med årsregnskabsloven og danske oplysningskrav til årsrapporter for børsnoterede selskaber.”
og under supplerende oplysninger, at
”under henvisning til årsregnskabslovens bestemmelser om det retvisende billede er vi enige i ledelsens valg af regnskabspraksis.”
Virksomhedens kommentarer i årsrapporten
Virksomheden har i årsrapporten for 2006 og den tilhørende årsregnskabsmeddelelse nr. 7/2007 refereret Fondsrådets afgørelse:
”Det er Fondsrådets afgørelse, at K Holding A/S ikke med henvisning til årsregnskabslovens § 11, stk. 3, hverken kan eller skal fravige bestemmelsen i årsregnskabslovens § 37 og således indregne og måle kapitalandelene i B til indre værdi.”
I tilknytning hertil har virksomheden bemærket:
”Fondsrådet har siden 5. marts 2007 været informeret om, at K Holding A/S ville offentliggøre sin årsrapport …
Det er selskabets hensigt at forelægge denne afgørelse for Erhvervsankenævnet.”
…
Vurdering
Indregningen og målingen af kapitalandelene i B efter indre værdis metode med henvisning til fravigelsesreglen i årsregnskabslovens § 11, stk. 3, er klart i strid med Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2006. Det fremgår af årsrapporten og årsregnskabsmeddelelsen, at virksomheden er opmærksom på Fondsrådets afgørelse.
Det er derfor åbenbart, at årsrapporten for 2006 er udarbejdet i strid med Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2007, og at virksomheden hermed uberettiget har anvendt årsregnskabslovens § 11, stk. 3, til at fravige årsregnskabslovens § 37.
Virksomheden er ikke fremkommet med nye oplysninger, som giver anledning til at revurdere Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2007.
Afgørelse
Fondsrådet påtaler i henhold til årsregnskabslovens § 159 a, stk. 6, at virksomheden uberettiget har anvendt årsregnskabslovens § 11, stk. 3, til at fravige årsregnskabslovens § 37.
Fondsrådet pålægger endvidere i henhold til årsregnskabslovens § 159 a, stk. 6, virksomheden senest den 4. april 2007 at offentliggøre en ny, revideret årsrapport for 2006 [Note: Det er denne årsrapport, der skal forelægges på selskabets ordinære generalforsamling], uarbejdet i overensstemmelse med Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2007.
…”
J. Klageskrivelsen af 19. april 2007 over afgørelsen af 26. marts 2007:
Ved skrivelse af 19. april 2007 klagede advokat A på vegne af K Holding A/S over afgørelsen af 26. marts 2007. I skrivelsen anføres det:
”…
For Erhvervsankenævnet nedlægger K Holding A/S følgende PÅSTANDE:
A. Fondsrådets påtale og pålæg [i afgørelsen af 26. marts 2007] tilsidesættes.
B. Der nedlægges påstand om, at nærværende klage behandles mundtligt.
Som begrundelse for påstand B skal anføres, at sagen er af væsentlig og principiel betydning for K Holding A/S.
ad Påstand A:
Mellem Fondsrådet og K Holding A/S verserer for Erhvervsankenævnet 2 sager om reelt samme sagsforhold som det, nærværende sag vedrører. …
Med hensyn til K Holding A/S’s anbringender i nærværende sag henvises til K Holding A/S’s anbringender i de 2 verserende sager, idet tilføjes, at såfremt Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2007 tilsidesættes, skal Fondsrådets påtale og pålæg i afgørelsen af 26. marts ligeledes tilsidesættes.
…”
K. Yderligere
Erhvervsankenævnet meddelte den 23. april 2007, at klagen vil blive behandlet sammen med de to verserende klager.
Fondsrådet er ved skrivelse af 22. maj 2007 fremkommet med yderligere bemærkninger, og advokat A har den 31. maj 2007 fremsendt oversigt over K Holding A/S’ aktiekurs i tidsrummet 12. juni 2006 til 12. maj 2007 med markering af den virkning som henholdsvis Fondsrådets afgørelser, og offentliggørelsen af B A/S’ årsrapport har haft på K Holding A/S’ kurs.
Ankenævnet har ikke fundet grundlag for at imødekomme anmodninger om mundtlig forhandling.
Ankenævnet udtaler:
Jan Uffe Rasmussen, Kirsten Aaskov Mikkelsen og Anders Hjulmand udtaler:
Fondsrådet skal for udstedere af værdipapirer, der er optaget til notering eller handel på en fondsbørs eller autoriseret markedsplads, kontrollere, at reglerne for finansiel information i årsregnskabsloven samt forordningen om anvendelse af internationale regnskabsstandarder er overholdt, jf. værdipapirhandelslovens § 83, stk. 2.
Retningslinierne for, hvordan kontrollen af, at den finansielle information i årsrapporter og delårsrapporter er i overensstemmelse med reglerne, skal foretages, fremgår af værdipapirhandelslovens § 83 b. Af forarbejderne til denne bestemmelse (L 214 2003/2004) fremgår blandt andet:
”…
Hvis Fondsrådet derimod ved den formelle kontrol konstaterer fejl og mangler i den finansielle information, kan rådet yde vejledning, påtale, eller give pålæg om, at forhold i årsrapporten eller delårsrapporten m.v. skal ændres. Såfremt der er tale om forhold, som vurderes at være af betydning for investorernes beslutningstagen, træffer Fondsrådet de foranstaltninger, som anses for nødvendige i den konkrete situation. Der kan være tale om foranstaltninger i form af pålæg til virksomheden om offentliggørelse af yderligere oplysninger, suspension eller i yderste konsekvens afnotering.
…
Hvis Fondsrådet konstaterer fejl og mangler i den finansielle information, der ikke vurderes at kunne påvirke investorernes beslutninger, kan Fondsrådet beslutte at påtale disse over for virksomheden med henblik på at forbedre kvaliteten af indholdet af fremtidig finansiel information. Ved sådanne sager er der normalt ikke behov for umiddelbart at offentliggøre information om overtrædelsen. Fejl og mangler af betydning for investorernes beslutningstagen vil derimod typisk medføre behov for hurtigst muligt at offentliggøre information herom.
…
Fondsrådet vil ikke anvende reaktioner som kan påvirke værdipapirmarkedet uden at have forsøgt at kontakte virksomhedens ledelse, og vil i overensstemmelse med det almindelige forvaltningsretlige proportionalitetsprincip ikke pålægge en virksomhed mere vidtgående reaktioner end det er nødvendigt med henblik på at kunne beskytte investorernes interesser. Formålet med regnskabskontrol af de børsnoterede virksomheders finansielle information er at beskytte investorerne. Derfor er de foranstaltninger, som Fondsrådet kan iværksætte, ikke af pønal karakter men er alene midler til at sikre investorernes beslutningsgrundlag.
…”
Vi finder med de af Fondsrådet anførte grunde, at K Holding A/S skal ændre anvendt regnskabspraksis for indregning af kapitalandele i B A/S fra bogført indre værdi til en tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi beregnet ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og –teknikker, og hvis selskabet vurderer, det ikke er muligt at beregne en tilnærmet salgsværdi, så skal indregningen ske til kostpris, jf. årsregnskabslovens § 37, stk. 1, 4. pkt. og 5. pkt.
For så vidt angår årsrapporten for 2006 bemærkes det, at vi tiltræder, at der ikke foreligger sådanne særlige forhold, at K Holding A/S under henvisning til årsregnskabslovens § 11, stk. 3, kan fravige § 37 ved fastlæggelsen af værdien af kapitalandelene i B A/S.
Da den af K Holding A/S anvendte regnskabspraksis findes at kunne påvirke investorernes beslutninger, og da Fondsrådets pålæg om offentliggørelse af korrigerende information til årsrapporten for 2005 og delårsrapporten for perioden 1. januar 2006 - 30. juni 2006 henholdsvis pålægget om offentliggørelse af en ny revideret årsrapport for 2006 ikke kan anses for at være mere vidtgående, end det er nødvendigt med henblik på at kunne beskytte investorernes interesser, stemmer vi for at tiltræde Fondsrådets afgørelser med de af rådet anførte begrundelser.
Lars Holtug og Cato Baldvinsson udtaler:
Det var berettiget, at Fondsrådet for 2005 regnskabet pålagde selskabet at ændre det offentliggjorte regnskab, da dette ikke opfyldte lovens krav, og der intet var anført om anvendelse af § 11, stk. 3, i regnskabet, herunder angivelse af den information, som anvendelse af § 11, stk. 3, ville medføre.
Det var ikke berettiget, at Fondsrådet pålagde selskabet at ændre det offentliggjorte regnskab for så vidt angår 2006 regnskabet. Ledelsen har detaljeret redegjort for, at der på baggrund af særlige forhold omkring B A/S’s aktieklasser, ledelsens manglende indsigt i selskabet mv. ikke kan opgøres en dagsværdi eller tilnærmet salgsværdi af selskabets kapitalinteresser i B A/S. På denne baggrund ville selskabet efter årsregnskabsloven skulle værdiansætte kapitalinteressen til dens historiske kostpris. Ledelsen har i denne situation taget aktivt stilling til, hvorvidt årsrapporten ved anvendelse af det laveste hierarki for værdiansættelse af denne type investeringer - kostpris - førte til et retvisende billede. Ledelsen er efter loven pålagt at vurdere dette og har på den baggrund vurderet, at § 11, stk. 2, om yderligere oplysninger ikke var tilstrækkeligt, og har derfor anvendt § 11, stk. 3, til at fravige loven. Selskabets ledelse har her vurderet, at brug af indre værdi har været nødvendig for at frembringe et retvisende billede af selskabets forhold.
I forbindelse med vores vurdering af sagen har vi også vurderet følgende:
1. Vi er enige i, at aktieposten er af en sådan særlig karakter, at det ud fra det af parterne oplyste ikke vil være muligt at fastsætte en pålideligt opgjort dagsværdi eller tilnærmet salgsværdi. Den af Fondsrådet ”foreslående” metode om værdiansættelse til anskaffelsespris for seneste erhvervede aktier vil ikke være egnet, da der er tale om handel med en illikvid aktie med i realiteten kun få købere og en meget lille portion aktier.
2. Under de særlige omstændigheder, hvor investeringen i en aktie i K A/S i realiteten er en investering i B A/S, synes det hensigtsmæssigt, at der fra regnskabet kan skabes sammenhæng til regnskabet for B A/S. Indre værdi skaber denne sammenhæng, og det må samtidig anføres, at metoden generelt er anerkendt som metode til at nærme sig dagsværdien i forhold til den historiske kostpris, jf. forarbejderne til årsregnskabsloven.
3. Ledelsen har anvendt en metode, som i forbindelse med værdiansættelse af dattervirksomheder og associerede virksomheder er anerkendt i lovgivningen. Fondsrådet argumenterer for, at da metoden kun er tiltænkt dattervirksomheder og associerede virksomheder, kan indre værdi ikke anvendes i andre sammenhænge. Selvom dette må være udgangspunktet, kan der selvfølgelig forekomme situationer, hvor værdiansættelse til indre værdi vil være relevant. Da den økonomiske udvikling i K A/S er direkte proportional med den økonomiske udvikling i B A/S, og da det er selskabets eneste aktivitet, synes en sådan situation at være begrundet i det konkrete tilfælde. Hertil kommer, at metoden er betydelig mere pålidelig end en højst usikker dagsværdi, som i nærværende tilfælde ville skulle udledes af bl.a. et meget ”tyndt marked”.
4. Lovgivningen forpligter virksomhedens ledelse at sikre, at årsrapporten giver et retvisende billede. Det har virksomhedens ledelse vurderet, at indre værdi vil gøre i forhold til kostpris. I sin afgørelse har Fondsrådet navnlig argumenteret i forhold til dagsværdi. Fondsrådet burde have vurderet situationen i forhold til at aflægge regnskab efter kostprisprincippet.
På baggrund af ovennævnte særlige forhold, og da Fondsrådet ikke har påvist, at indre værdi i dette tilfælde ikke skulle være egnet til at give et retvisende billede - også i forhold til kostpris - bør Fondsrådet anerkende selskabets behandling.
Der træffes afgørelse efter flertallet, således at Fondsrådets afgørelser af 25. septem-ber 2006 samt 20. marts og 26. marts 2007 stadfæstes.
Selskab pålagt offentliggørelse af korrigerende information vedrørende årsrapporten for 2005 samt offentliggørelse af ny revideret årsrapport for 2006.
Værdipapirhandelslovens §§ 83, stk. 2 og 83 b samt årsregnskabslovens §§ 37, stk. 1 og 11, stk. 2 og stk. 3.
(Kirsten Aaskov Mikkelsen, Anders Hjulmand, Lars Holtug, Cato Baldvinsson og Jan Uffe Rasmussen)
Ved skrivelse af 5. oktober 2006 har advokat A på vegne af K Holding A/S klaget over, at Fondsrådet ved afgørelse af 25. september 2006 pålagde selskabet at offentliggøre korrigerende information til årsrapporten for 2005 for så vidt angår indregning af kapitalandele i B A/S. Fondsrådet traf den 20. marts 2007 afgørelse om, at K Holding A/S heller ikke med henvisning til årsregnskabslovens § 11, stk. 3, kan fravige bestemmelsen i lovens § 37 for så vidt angår indregning og måling af kapitalandelene i B A/S, og da K Holding A/S … offentliggjorde en årsrapport for 2006 i strid med denne afgørelse, pålagde Fondsrådet den 26. marts 2007 selskabet at offentliggøre en ny revideret årsrapport for 2006. K Holding A/S har ved skrivelser af 29. marts og 19. april 2007 herefter påklaget Fondsrådets afgørelser af 20. marts og 26. marts 2007.
Sagens omstændigheder:
A. Fondsrådets afgørelse af 25. september 2006:
Den påklagede afgørelse af 25. september 2006 har følgende ordlyd:
”…
Fondsrådet skal for udstedere af værdipapirer, der er optaget til notering eller handel på en fondsbørs eller autoriseret markedsplads, kontrollere, at reglerne for finansiel information i årsregnskabsloven samt forordningen om anvendelse af internationale regnskabsstandarder [Note: Europaparlamentets og rådets forordning (EF) nr. 1606/2002 af 19. juli 2002], er overholdt [jf. værdipapirhandelslovens § 83, stk. 2].
K Holding A/S har ved brev af 22. september 2006 anmodet om en kopi af Erhvervs- og Selskabsstyrelsens indstilling i sagen til Fondsrådet samt lejlighed til at afgive en udtalelse, inden Fondsrådet træffer en afgørelse i sagen. Det er Fondsrådets praksis, at sekretariatets indstilling til afgørelse ikke sendes i høring, inden afgørelsen træffes, hvilket er i overensstemmelse med forvaltningsloven.
Fondsrådet har den 25. september 2006 truffet afgørelse [jf. værdipapirhandleslovens § 83, stk. 2, 3. pkt., og årsregnskabslovens § 159 a, stk. 1] i sagen herom med udgangspunkt i årsrapporten for 2005 for K Holding A/S. Årsrapporten blev offentliggjort på Dansk Autoriseret Markedsplads …
Årsrapporten er revideret af C Statsautoriseret Revisionsaktieselskab ved statsautoriseret revisor D. Årsrapporten er forsynet med en revisionspåtegning uden forbehold og supplerende oplysninger.
Overblik over sagens indhold
Fondsrådet har taget stilling til følgende punkter:
1. Indregning og måling af kapitalandele i B A/S
2. Oplysning om udskudt skatteaktiv
3. Oplysning om anvendt regnskabspraksis for forpligtelser
Gennemgang af de enkelte punkter fremgår af sagsfremstillingen i vedlagte bilag 1.
Ad 1. Afgørelse vedrørende indregning og måling af kapitalandele i B A/S
K Holding A/S ejer kapitalandele i det unoterede selskab B A/S. Ejerandelen er på 51,3% af den samlede kapital. Kapitalen i B er opdelt i A-aktier, som har stemmerettigheder, og B-aktier, som er stemmeløse. K Holding A/S kapitalandele i B består alene af stemmeløse B-aktier.
K Holding A/S har i årsrapporten for 2005 målt kapitalandelene i B A/S til bogført indre værdi. Denne metode kan alene anvendes, hvis B A/S kan anses for at være et datterselskab til eller associeret virksomhed af K Holding A/S, hvilket ikke er tilfældet, idet K Holding A/S alene ejer stemmeløse B-aktier i B A/S. Indre værdis metode er derudover ikke anvendt korrekt efter årsregnskabslovens bestemmelser.
Fondsrådet har truffet afgørelse om, at selskabet i henhold til årsregnskabslovens § 159 a, stk. 5 og 6, pålægges at ændre deres anvendte regnskabspraksis for indregning af kapitalandele i B A/S, således at kapitalandelene ikke længere indregnes til bogført indre værdi, hverken i form af metoden om indre værdi efter årsregnskabslovens dagældende § 84 (nu § 43a) eller som tilnærmet salgsværdi efter årsregnskabslovens § 37.
Endvidere har Fondsrådet truffet afgørelse om, at selskabet i henhold årsregnskabslovens § 159 a, stk. 5 og 6, pålægges at indregne kapitalandelene til en tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi ved anvendelse af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og –teknikker, jf. årsregnskabslovens § 37. Hvis selskabet vurderer, at det ikke er muligt at fastsætte en tilnærmet salgsværdi på den foreskrevne måde, skal selskabet dog indregne kapitalandelene til kostpris.
Uanset om selskabet beslutter at måle kapitalandelene til dagværdi i form af en kapitalværdi som udtryk for en tilnærmet salgsværdi eller til kostpris, pålægger Fondsrådet selskabet i henhold årsregnskabslovens § 159 a, stk. 5 og 6 følgende:
1. at selskabet offentliggør korrigerende information om den korrekte balance og resultatopgørelse for 2005 samt sammenligningstal for 2004, opgjort i overensstemmelse med årsregnskabslovens § 37, således at K Holding A/S’ kapitalandele i B A/S indregnes efter reglerne om dagsværdi.
2. at korrektionerne behandles som fundamentale fejl i årsrapporten, jf. årsregnskabslovens § 52, stk. 2. Fejlen skal derfor indregnes efter denne bestemmelse, således at den beløbsmæssige effekt af korrektionen indregnes direkte på egenkapitalen primo, og sammenligningstallene for tidligere år tilpasses.
3. at fejlen også præsenteres i overensstemmelse med årsregnskabslovens § 52, stk. 2 i selskabets næste årsrapport
4. at selskabet korrigerer delårsrapporten for perioden 1. januar 2006 - 30. juni 2006 i overensstemmelse med denne afgørelse
Da der er tale om korrigerende oplysninger til den reviderede årsrapport, skal oplysningerne være revideret af selskabets revisor og revisor skal afgive en erklæring med høj grad af sikkerhed om, at den korrigerende information er i overensstemmelse med Fondsrådets pålæg.
Fondsrådet har endvidere truffet afgørelse om, at den korrigerende information skal offentliggøres hurtigst muligt sammen med den tidligere offentliggjorte årsrapport alle de steder, hvor årsrapporten i øvrigt er gjort tilgængelig, herunder på Københavns Fondsbørs, uanset at den oprindelige årsrapport blev offentliggjort på Dansk Autoriseret Markedsplads.
En kopi af informationen skal sendes til Erhvervs- og Selskabsstyrelsen, senest tirsdag den 10. oktober 2006. Styrelsen vil offentliggøre denne sammen med selskabets årsrapport for 2005, som korrektion af fejl.
Fondsrådet henleder endvidere selskabets opmærksomhed på, at selskabets ledelse skal sikre, at oplysninger om væsentlige forhold, som kan antages at få betydning for kursdannelsen på selskabet værdipapirer, straks skal tilgå Københavns Fondsbørs i henhold til værdipapirhandelslovens § 27.
Fondsrådet har endvidere truffet afgørelse om, at såfremt selskabet ikke overholder Fondsrådets pålæg om offentliggørelse af korrigerende information alle de steder, hvor årsrapporten i øvrigt er gjort tilgængelig, herunder på Københavns Fondsbørs, vil Fondsrådet selv offentliggøre sin afgørelse …
…”
I et til Fondsrådets afgørelse hørende bilag oplyses det:
”…
Sagsfremstilling m.v.
K Holding A/S’ årsrapport for 2005 blev offentliggjort på Dansk Autoriseret Markedsplads … Selskabet er efterfølgende … blevet noteret på Københavns Fondsbørs og samtidig afnoteret på Dansk Autoriseret Markedsplads.
Den gennemførte screening af årsrapporten resulterede i, at årsrapporten for 2005 blev udtaget til en formel kontrol baseret på risikoudvælgelse. Erhvervs- og Selskabsstyrelsen gennemgik den offentliggjorte årsrapport og rejste spørgsmål til fire forhold.
Den 4. juli 2006 skrev Erhvervs- og Selskabsstyrelsen, som sekretariat for Fondsrådet, til selskabet og anmodede om en redegørelse for de forhold, hvor der var usikkerhed om, hvorvidt årsregnskabsloven var overholdt.
...
Selskabet har herefter i brev af 13. juli 2006 redegjort for de enkelte forhold.
Da der fortsat var begrundet formodning om, at den finansielle information i årsrapporten indeholder fejl og mangler af betydning for investorernes beslutningstagen, anmodede Erhvervs- og Selskabsstyrelsen om yderligere oplysninger vedrørende selskabets redegørelse om indregning og måling af kapitalandele i B A/S i brev af 27. juli 2006.
Selskabet fremkom med yderligere oplysninger i brev af 13. august 2006.
…
Årsrapporten indeholder dog efter Fondsrådets opfattelse på flere punkter fortsat oplysninger, der er i strid med årsregnskabsloven.
Gennemgang af de enkelte punkter
Nedenfor er følgende punkter gennemgået:
1. Indregning og måling af kapitalandele i B A/S
…
For overskuelighedens skyld er hvert enkelt punkt behandlet efter følgende opbygning:
a. Faktiske forhold
b. Selskabets kommentarer
c. Retligt grundlag
d. Vurdering
e. Afgørelse
1. Indregning og måling af kapitalandele i B A/S
1.a Faktiske forhold
Det fremgår af årsrapportens afsnit om anvendt regnskabspraksis, at selskabets beholdning af aktier i B A/S måles (værdiansættes) til selskabets andel af egenkapitalen (bogført indre værdi) ifølge seneste regnskab fra B A/S. Ved målingen af aktierne i B A/S tages ikke hensyn til B A/S’ beholdning af egne aktier.
Det fremgår af ledelsesberetningen, at K Holding A/S ejer nom. 9.232.000 kr. aktier i B A/S pr. 31. december 2005 svarende til 51,3% af den samlede aktiekapital og 68,4% af B-aktiekapitalen.
Af ledelsesberetningen ses det, at K Holding A/S er holdingselskab for B-aktier i B A/S. Det fremgår ikke af årsrapporten, hvorvidt der er tilknyttet stemmerettigheder til disse kapitalandele.
Det fremgår af prospekt vedrørende børsnotering på Københavns Fondsbørs, offentliggjort på Københavns Fondsbørs … at:
”K udelukkende ejer stemmeløse B-aktier i B, idet ejerskab til A-aktier med stemmeret i henhold til B’s vedtægter via forkøbsret er forbeholdt E og descendenterne efter B’s stiftere.
K er derfor uden indflydelse på beslutningerne i, eller driften af, B. K har eksempelvis ingen indflydelse på beslutninger vedrørende afhændelse af væsentlige aktiver, iværksættelse og gennemførelse af større investeringer eller andre strategiske tiltag (virksomhedsopkøb, aktie- eller aktiverhvervelse, fusion, spaltning mv.) og K kan ikke udøve indflydelse på beslutningerne vedrørende den daglige drift af B. …
Der kan derfor ikke gives garanti for, at B ikke i fremtiden træffer beslutninger, som K er uenig i eller som kan have negativ indflydelse på Ks resultat, økonomiske stilling eller aktiekurs, f.eks. med nedsættelse af udbytteprocenten.”
Det fremgår desuden af vedtægterne for B A/S, § 13, at B-aktierne ikke har stemmeret i selskabets anliggender, bortset fra de i aktieselskabslovens § 79 omhandlende tilfælde, hvor hvert B-aktiebeløb på 250 kr. giver en stemme.
Disse oplysninger om selskabets indflydelse på driften af B A/S er ikke indeholdt i årsrapporten for 2005.
Ejerforholdene i B A/S kan illustreres således:
[Figur udeladt].
Det ses af årsrapportens note 3, at selskabets kapitalandele i B A/S har en anskaffelsesværdi pr. 31. december 2005 på 533 mio. kr. Derudover er der indregnet en opskrivning på disse kapitalandele på 1.299 mio. kr. pr. 31. december 2005, således at den bogførte værdi for disse kapitalandele pr. 31. december 2005 udgør 1.832 mio. kr.
Det samlede opskrevne beløb for kapitalandelene er indregnet i en reserve under egenkapitalen benævnt ”Reserve for nettoopskrivning efter den indre værdis metode”, således at reserven under egenkapitalen udgør 1.299 mio. kr.
Det fremgår af ledelsesberetningen, at selskabet i årets løb har købt 32.000 aktier i B A/S. Købesummen er oplyst til 9 mio. kr., jf. note 3 i årsrapporten. Dette giver en gennemsnitlig anskaffelseskurs på 281,56 kr. pr. aktie. Hvis købsprisen anses for at være et udtryk for dagsværdien, kan dagsværdien af selskabets aktiebeholdning i B A/S opgøres til 2.599 mio. kr. pr. 31. december 2005.
Af resultatopgørelsen ses det, at der i regnskabsåret 2005 er indregnet en indtægt svarende til det udloddede udbytte fra B A/S på 88 mio. kr.
1.b Selskabets kommentarer
Selskabets kommentarer deles op i følgende punkter:
1. Vurdering vedrørende selskabets valg af regnskabspraksis for kapitalandelene
2. Muligheder for valg af ”tilnærmet salgsværdi”
a. Kapitalværdi som tilnærmet salgsværdi
b. Købspris for køb i 2005 som tilnærmet salgsværdi
c. Indre værdi som tilnærmet salgsværdi
Ad 1. Valg af regnskabspraksis
Det er overordnet bestyrelsens opfattelse, at de valgte regnskabsprincipper for K Holding A/S er de mest velegnede til at give et retvisende billede, jf. § 11, stk. 2 i årsregnskabsloven, men på samme tid forsigtigt billede af selskabets kapitalinteresse i B A/S. I den forbindelse har bestyrelsen lagt særlig vægt på følgende særlige karakteristika:
1. K Holding A/S ejer aktiemajoriteten i B A/S
2. Kapitalinteressen består udelukkende af stemmeløse B-aktier, idet B A/S kontrolleres af E, der ejer majoriteten af de stemmeberettigede A-aktier.
3. B A/S er et unoteret selskab, der informerer meget sparsomt om sin forretning. B A/S udsender således kun økonomisk information en gang om året i januar (B A/S’s årsrapport).
4. B A/S’s B-aktier er uhyre illikvide og handles, specielt i de senere år, meget sjældent.
Selskabet anfører, at K Holding A/S har anvendt regnskabsprincipperne for indregning og måling af kapitalinteressen i B A/S uden ændring siden selskabets etablering i 1991 i overensstemmelse med § 30 i den daværende årsregnskabslov, der var gældende frem til 2001.
Selskabet oplyser endvidere, at det i perioden op til K Holding A/S’s notering på Købehavns Fondsbørs A/S … har ligget bestyrelsen på sinde at fastholde de regnskabsprincipper, der har været gældende siden selskabets etablering. På denne måde har såvel eksisterende aktionærer som potentielle nye investorer haft mulighed for at danne sig et kontinuert retvisende billede af udviklingen i selskabet.
Selskabet anfører, at K Holding A/S med udgangspunkt i årsregnskabslovens § 37 har valgt ”tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi” som regnskabspraksis. Det er bestyrelsens grundlæggende opfattelse, at indre værdi siden K Holding A/S’s etablering har været den bedste indikation for værdien af aktivet. Selskabet anfører endvidere, at A-aktier i henhold til B A/S’s vedtægter skal overdrages til 80% af indre værdi.
Selskabet oplyser, at når bestyrelsen igennem hele perioden har fastholdt anvendelsen af indre værdi i B A/S som værdi af kapitalandelene, skyldes dette i øvrigt et i bestyrelsens øjne meget vigtigt hensyn til klarhed og gennemsigtighed i regnskabet, således at investorerne får det bedst mulige grundlag for en beslutningstagen. Når kapitalandelen indgår i K Holding A/S’ balance direkte med den indre værdi i B A/S, er det derefter med regnskabet for B A/S i hånden øjeblikkeligt klart for en investor, hvilke historiske kendsgerninger, og hvilke formodninger om fremtiden, der kan indgå i en investeringsbeslutning. Det er bestyrelsens opfattelse, at disse vurderinger ikke er bestyrelsens opgave. Bestyrelsen kan tage ansvar for et retvisende årsregnskab og for videregivelse af alle oplysninger, der har betydning for en investors viden om selskabet, men ikke for formodninger om f.eks. den fremtidige udvikling og konkurrenceforhold i det hastigt voksende mediemarked i Norden.
Selskabet oplyser videre, at K Holding A/S i forbindelse med den krævede overgang til IFRS i 2009 vil vurdere metoden for måling af kapitalinteressen i B A/S.
Ad 2. Valg af ”tilnærmet salgsværdi”, jf. årsregnskabslovens § 37
På baggrund af selskabets redegørelse vedrørende valg af regnskabspraksis for kapitalandelene i B A/S i form af ”tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi”, anmodede vi om yderligere oplysninger om dette valg af regnskabspraksis.
Selskabet blev bedt om at redegøre nærmere for deres valg af regnskabspraksis i forhold til følgende muligheder for opgørelse af denne tilnærmede salgsværdi:
a. Kapitalværdi som tilnærmet salgsværdi/kapitalværdi
b. Købspris for køb i 2005 som tilnærmet salgsværdi/kapitalværdi
c. Indre værdi som tilnærmet salgsværdi/kapitalværdi
Ad 2.a. Kapitalværdi som tilnærmet salgsværdi
Selskabet anfører, at kapitalandelens manglende indflydelse i B A/S gør sammenligning med andre medieselskaber urealistisk. Det er K Holding magtpåliggende at fastslå, at selskabet ikke har detailkendskab til B A/S’s planer og budgetter for de kommende år. K Holding A/S ser sig derfor ude af stand til at udarbejde værdiansættelsesmodeller, der tager udgangspunkt i B A/S’s fremtidige udvikling og indtjening.
Selskabet anfører, at K Holding A/S’ investering i B A/S hviler på en forretningsmæssig vurdering af de muligheder, Skandinaviens største udgiver af … kan have i dagens og fremtidens mediemarked og ikke på en aktuariel beregning. Det er derfor ikke muligt at foretage beregninger f.eks. ved anvendelse af en tilbagediskonteret værdi af en eventuel betalingsstrøm fra B A/S kapitalandelene. K Holding har ikke opstillet et sædvanligt afkastkrav for kapitalandelene i B A/S.
Selskabet kan derfor ikke levere en revisorerklæring vedrørende sådanne beregninger.
Ad 2.b. Købspris for køb i 2005 som tilnærmet salgsværdi
Selskabet oplyser, at på baggrund af, at der ikke eksisterer et marked for B A/S’s B-aktier, kan en konstateret handelspris for en mindre post aktier ikke med nogen rimelighed tages som udtryk for, hvad dagsværdien af K Holding A/S’s samlede beholdning af nom. 9,2 mio. kr. B-aktier ville være.
Selskabet mener desuden, at det må understreges, at K Holding A/S’s beholdning af B-aktier i B A/S ikke på nogen måde kan beskrives som en ”handelsbeholdning” – hvordan dette begreb end defineres i årsregnskabsloven! K Holding A/S’s kapitalinteresse i B A/S er et udeleligt hele, som gennem de seneste 15 år er forøget ved tilkøb – men aldrig formindsket med salg.
Selskabet oplyser, at K Holding A/S de senere år fra tid til anden har erhvervet mindre poster B A/S B-aktier, når det blev vurderet, at prisen var rimelig. Der er ikke blevet foretaget investeringskalkule i forbindelse med disse køb.
Selskabet var villig til at betale en købspris på 281,56 kr. pr. aktie, da denne pris svarer til en samlet værdi for B A/S på ca. 4,6 mia. kr. K Holding ville dermed opnå en forrentning af investeringen på ca. 7,5 %, hvilket var markant højere end K Holding A/S’ finansieringsrente på ca. 4,5 %.
Selskabet oplyser endvidere, at handlen foregik mellem uafhængige parter.
Selskabet oplyser videre, at der ingen sikkerhed er for, at selskabet vil kunne sælge sin samlede aktiepost til den pris, som de har givet for aktieposten anskaffet i 2005, og bestyrelsen kan ikke tage ansvar for en sådan formodning. K Holding A/S vurderede således, at det ville være muligt at sælge aktierne til indre værdi pr. 31. december 2005, og fremhæver, at A-aktier i henhold til vedtægter for B A/S overdrages til 80% af indre værdi.
Ad 2.c. Indre værdi som tilnærmet salgsværdi
Det er bestyrelsens grundlæggende opfattelse, at indre værdi siden selskabets etablering har været den bedste indikation for værdien af aktivet.
Selskabet bemærker, at hele den bogførte egenkapital i B A/S stort set er repræsenteret ved likvider eller let realisable værdipapirer, idet B A/S pr. 30. september 2005 havde likvider og let realisable værdipapirer for 3.486 mio. kr. sammenlignet med en bogført egenkapital på 3.572 mio. kr. på samme tidspunkt.
Dette giver efter bestyrelsens opfattelse en begrundet formodning om, at det skulle være muligt at afhænde K Holding A/S’ beholdning af B A/S B-aktier til en pris omkring indre værdi.
Selskabet mener ikke, at der synes at være noget ulogisk i at anvende bogført indre værdi som vurderingsprincip, når over 2/3 af B A/S’s balance består af likvider og værdipapirer optaget til dagskurs.
1.c Retligt grundlag
Det fremgår af årsregnskabslovens § 36, at aktiver og forpligtelser på tidspunktet for første indregning skal måles til kostpris.
Dernæst fremgår det af årsregnskabslovens § 37, stk. 1, at virksomheden efter første indregning løbende skal regulere finansielle aktiver, der indgår i en handelsbeholdning, til dagsværdi. Da aktier pr. definition ikke kan holdes til udløb, vil de efter årsregnskabslovens definition altid indgå i en handelsbeholdning.
Kravene til måling følger videre af § 37, stk. 1:
1. Dagsværdien måles til den salgsværdi, der kan konstateres for de pågældende aktiver på et velfungerende marked.
2. Kan salgsværdien ikke umiddelbart konstateres for aktiverne, måles de ud fra markedets salgsværdier på aktivets enkelte bestanddele.
3. Eksisterer der heller ikke et velfungerende marked for disse bestanddele, skal dagsværdien så vidt muligt måles til en tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi, hvis denne kan beregnes ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og -teknikker.
4. Kan en tilnærmet salgsværdi ikke beregnes, skal aktivet måles til kostpris.
Dagsværdien i forhold til aktiver er i årsregnskabslovens bilag 1 D, nr. 2 defineret som det beløb, hvormed et aktiv kan udveksles ved transaktioner mellem af hinanden uafhængige parter.
Salgsværdien for aktiver er defineret i samme bilags nr. 7 som den pris, aktivet kan sælges til på balancedagen.
Kapitalværdien for aktiver er i samme bilags nr. 5 defineret som den tilbagediskonterede værdi (nutidsværdien) af de fremtidige nettoindbetalinger, som aktivet på balancedagen forventes at indbringe ved fortsat benyttelse i den nuværende funktion.
I henhold til årsregnskabslovens § 49, stk. 1, skal indtægter efter § 37, stk. 1, altid anses for indtjent. Dagsværdireguleringer efter § 37 skal derfor indregnes i resultatopgørelsen, og ikke direkte på egenkapitalen.
Indtægter efter § 37, stk. 1 skal ikke bindes og er derfor som udgangspunkt en del af de frie reserver.
I henhold til den daværende § 84 i årsregnskabsloven skulle kapitalandele i dattervirksomheder og associerede virksomheder indregnes til indre værdi. Bestemmelsen findes i dag i årsregnskabslovens § 43 a, og er en valgmulighed. Anvendelse af reglerne om den indre værdi forudsætter således, at der skal være tale om, at B A/S skal være dattervirksomhed af eller en associeret virksomhed til K Holding. Der er ikke i årsrapporten anført indikatorer på, at B A/S er dattervirksomhed af K Holding A/S.
En associeret virksomhed er i henhold til årsregnskabslovens bilag 1 B, nr. 1 defineret som en virksomhed, som ikke er en dattervirksomhed, men i hvilken en anden virksomhed og dennes dattervirksomheder besidder kapitalandele og udøver en betydelig indflydelse på virksomhedens driftsmæssige og finansielle ledelse. En virksomhed formodes at udøve betydelig indflydelse, hvis virksomheden og dens dattervirksomheder tilsammen besidder 20 pct. eller mere af stemmerettighederne.
I henhold til årsregnskabslovens § 37, stk. 3, finder kravet om måling til dagsværdi ikke anvendelse på kapitalandele i dattervirksomheder og associerede virksomheder.
I henhold til lovbemærkningerne til årsregnskabslovens § 12, stk. 3, indebærer kravet om pålidelighed, at oplysningerne i rimeligt omfang kan efterprøves (verificeres) og også afspejler virkeligheden så rigtigt som muligt. Kravet om pålidelighed er i vist omfang nødvendigt for, at regnskabsbrugerne kan fæste lid til årsrapportens udsagn.
Et af de grundlæggende principper i årsregnskabsloven er kontinuitet, jf. lovens § 13, stk. 2. I henhold til denne bestemmelse må indregningsmetoder og målegrundlag ikke ændres fra år til år, medmindre der kan opnås et bedre retvisende billede, eller hvis ændringen er nødvendig for at overholde nye regler ved eksempelvis en lovændring.
I henhold til årsregnskabslovens § 52, stk. 2, er der tale om fundamentale fejl, hvis årsrapporten for tidligere regnskabsår var urigtig i en sådan grad, at årsrapporten ikke ville have givet et retvisende billede. I et sådant tilfælde skal den beløbsmæssige effekt af korrektionen indregnes direkte på egenkapitalen primo, og sammenligningstallene for tidligere år skal tilpasses.
Selskabet har oplyst, at K Holding A/S har anvendt regnskabsprincipperne for indregning og måling af kapitalinteressen i B A/S uden ændring siden selskabets etablering i 1991 i overensstemmelse med § 30 i den daværende årsregnskabslov, der var gældende frem til 2001. § 30 i den daværende årsregnskabslov er videreført som § 41 i den nugældende årsregnskabslov. Denne bestemmelse er den almindelige opskrivningsbestemmelse og omfatter ikke indregning og måling til indre værdi.
1. d Vurdering
Nedenstående gennemgang af vurderingerne opdeles på samme måde som ”Selskabets kommentarer” ovenfor.
1. Valg af regnskabspraksis
…
I henhold til årsregnskabsloven kan lovens regler om indre værdi alene anvendes, hvis der er tale om kapitalandele i en dattervirksomhed eller en associeret virksomhed. Da selskabets kapitalandele i B A/S består af stemmeløse aktier, hvilket selskabet også har bekræftet, kan B A/S ikke anses for at være hverken en dattervirksomhed af eller en associeret virksomhed til K Holding A/S.
Selskabet har desuden i årsrapporten ikke anvendt metoden korrekt, idet indregning af kapitalandele til regnskabsmæssig indre værdi i henhold til årsregnskabsloven medfører, at årets regulering i indre værdi, dvs. forskellen mellem primo og ultimo, indregnes i resultatopgørelsen efter den daværende bestemmelse i årsregnskabslovens § 84. Årets udbytte fra B A/S skulle således ikke have været indregnet direkte i resultatopgørelsen, men skulle have været reguleret på posten ”Kapitalandele” i balancen. Indregning af udbytte direkte i resultatopgørelsen sker, hvis selskabet anvender kostpris eller dagsværdi som anvendt regnskabspraksis for kapitalandelene.
Kapitalandelene skal indregnes efter årsregnskabslovens § 37, idet der er tale om finansielle aktiver, som ikke er kapitalandele i dattervirksomheder eller associerede virksomheder, til dagsværdi.
Selskabet anfører i deres redegørelse, at de i hierarkiet for dagsværdi i årsregnskabslovens § 37 har valgt metoden ”Tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi”.
Tilnærmet salgsværdi efter årsregnskabslovens § 37, stk. 1 er dog fortsat en del af dagsværdiprincippet. Dette betyder, at der i resultatopgørelsen for 2005 burde have været indregnet en regulering, som svarer til ændringen i dagsværdien for kapitalandelene fra primo til ultimo 2005. En sådan dagsværdiregulering er ikke indregnet i resultatopgørelsen i årsrapporten for 2005. Desuden har selskabet under egenkapitalen indregnet posten ”Reserve for nettoopskrivning efter den indre værdis metode”, hvilket heller ikke skulle være sket, hvis selskabet havde anvendt dagsværdiprincippet i årsregnskabslovens § 37. En sådan reserve indregnes kun, når reglerne om indre værdi, jf. daværende § 84 i årsregnskabsloven anvendes.
Selskabet har derfor ikke anvendt ”Tilnærmet salgsværdi” korrekt efter årsregnskabslovens § 37, stk. 1, 4. pkt. som anvendt regnskabspraksis for kapitalandelene.
Selskabet kan jf. ovenfor ikke anvende årsregnskabslovens regler om at indregne kapitalandelene til B A/S’ regnskabsmæssige indre værdi. Selskabet har anset det for væsentligt at bevare kontinuitet i den anvendte regnskabspraksis, uanset at der i mellemtiden har været en lovændring, hvoraf det tydeligt fremgår, at de anvendte principper ikke kan anvendes. Selskabet skal derfor ophøre med at anvende indre værdi til måling af kapitalandelene, da kontinuiteten i de anvendte regnskabsprincipper ikke vil være inden for rammerne af årsregnskabsloven.
Dette indebærer, at kapitalandelen skal indregnes til dagsværdi efter årsregnskabslovens § 37, og reserven under egenkapitalen benævnt ”Reserve for opskrivning efter den indre værdis metode” skal opløses, og dermed ikke fremstå som en bunden reserve under egenkapitalen. Derudover skal der indregnes en regulering til dagsværdi i resultatopgørelsen i overensstemmelse med dagsværdiprincippet, medmindre selskabet vurderer, at det ikke er muligt at fastsætte en dagsværdi. Endvidere skal anvendt regnskabspraksis for kapitalandele i B A/S ændres, således at de ikke længere oplyser, at kapitalandelene indregnes til regnskabsmæssig indre værdi i B A/S.
2. Fastlæggelse af ”tilnærmet salgsværdi”
Som nævnt ovenfor, skal selskabets kapitalandele i B A/S indregnes til dagsværdi efter årsregnskabslovens § 37. Dette medfører, at selskabet skal opgøre en dagsværdi på følgende måde:
1. Dagsværdien måles til den salgsværdi, der kan konstateres for de pågældende aktiver på et velfungerende marked.
2. Kan salgsværdien ikke umiddelbart konstateres for aktiverne, måles de ud fra markedets salgsværdier på aktivets enkelte bestanddele.
3. Eksisterer der heller ikke et velfungerende marked for disse bestanddele, skal dagsværdien så vidt muligt måles til en tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi, hvis denne kan beregnes ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og -teknikker.
4. Kan en tilnærmet salgsværdi ikke beregnes, skal aktivet måles til kostpris.
Der er tale om et hierarki, således at kostpris alene kan anvendes, hvis salgsværdi henholdsvis tilnærmet salgsværdi ikke kan findes på den måde, som er foreskrevet i bestemmelsen.
Selskabet anfører, at der ikke er tale om et aktivt marked for handel med B-aktier i B A/S, idet aktierne er unoterede, og der er tale om et meget illikvidt marked. Fondsrådet kan ikke bestride, at det er meget vanskeligt at finde et aktivt marked for disse kapitalandele, hvorfor dagsværdien i den konkrete situation ikke vil kunne fastsættes efter ovennævnte pkt. 1 eller 2.
Selskabet anfører i deres redegørelse, at de har anvendt princippet om ”tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi, hvis denne kan beregnes ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og -teknikker”. Fondsrådet er enig i, at dagsværdien for kapitalandelene i B A/S skal fastsættes ved opgørelse af en tilnærmet salgsværdi, hvis det er muligt at beregne denne.
Selskabet anfører samtidig, at de anser den regnskabsmæssige indre værdi for B A/S som det bedste udtryk for den tilnærmede salgsværdi for kapitalandelene.
Som anført i årsregnskabslovens § 37, så følger det af bestemmelsen, at opgørelse af en kapitalværdi anses for at kunne anvendes som en tilnærmet salgsværdi. Indre værdi kan efter Fondsrådets opfattelse ikke anses for at svare til kapitalværdi, idet der er tale om to forskellige metoder for opgørelse af værdien af kapitalandelene.
Der kan således være flere forskellige metoder, som kan opgøre kapitalværdien ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmetoder og –teknikker. I denne sammenhæng vurderes følgende metoder som mulige opgørelsesmetoder:
1. Kapitalværdi som tilnærmet salgsværdi
2. Købspris for køb i 2005 som tilnærmet salgsværdi
3. Indre værdi som tilnærmet salgsværdi
2.1 Kapitalværdi som tilnærmet salgsværdi
I henhold til årsregnskabslovens § 37, stk. 1, 4. pkt., skal dagsværdien for kapitalandelene i B A/S så vidt muligt måles til en tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi, hvis denne kan beregnes ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og -teknikker.
Udgangspunktet for målingen er derfor opgørelse af en kapitalværdi for kapitalandelene. En sådan kapitalværdi skal så vidt muligt opgøres ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller. Som eksempler på værdiansættelsesmodeller kan nævnes Discounted Cash Flow (DCF-modellen), EVA-modellen eller Multipel værdiansættelse.
Selskabet anfører i deres redegørelse, at selskabet ikke har kendskab til budgetter og planer for B A/S for de kommende år. På baggrund heraf anser selskabet det for yderst vanskeligt at beregne en kapitalværdi ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller.
Det er Fondsrådets opfattelse, at selskabet, med udgangspunkt i de oplysninger, som selskabet har til rådighed om værdien af kapitalandelene, skal opgøre en kapitalværdi for kapitalandelene – hvis dette er muligt.
Hvis det er selskabets opfattelse, at der ikke kan opgøres en kapitalværdi til brug for fastsættelse af en tilnærmet salgsværdi, der kan indregnes og måles pålideligt, så skal selskabet i henhold til årsregnskabslovens § 37, stk. 1, 5. pkt., måle kapitalandelene i B A/S til kostpris. Selskabet må dog forud for beslutning om at indregne kapitalandelene til kostpris træffe beslutning om, at det ikke anses for muligt at opgøre en kapitalværdi som en tilnærmet salgsværdi efter årsregnskabslovens § 37.
2.2 Købspris for køb i 2005 som tilnærmet salgsværdi
Selskabet har anskaffet en mindre aktiepost på 32.000 stk. i 2005 for 9 mio. kr., hvilket svarer til en pris på 281,56 kr. pr. aktie. Prisen ville svare til en samlet værdi af kapitalandelene i B A/S på 2.599 mio. kr. for K Holdings andel på 51,3%.
Prisen for kapitalandelene er ikke fastsat på baggrund af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller i form af investeringskalkuler eller andre analyser, ligesom selskabet ikke har fastsat noget afkastkrav til deres investeringer.
Prisen for kapitalandelene må dog antages at være en pris, som selskabet har vurderet som fordelagtig. I modsat fald har selskabet næppe været villige til at give denne pris for kapitalandelene, hvis selskabet havde vurderet, at en pris på 281,56 kr. pr. aktie var alt for høj.
Selskabet oplyser desuden, at de var villige til at betale denne pris for kapitalandelene, da dette ville give en markedsværdi for B A/S på ca. 4,6 mia. kr. i alt. Samtidig ville denne pris for kapitalandelene give selskabet et højere afkast end ved deres normale finansieringsrente.
Idet prisen for kapitalandelene ikke er fastsat på baggrund af almindeligt accepterede værdiansættelsesprincipper, i form af investeringskalkuler eller andre analyser foretaget af selskabet, er det spørgsmålet, om denne værdi for kapitalandelene kan opgøres på pålidelig måde, jf. årsregnskabslovens grundlæggende krav til pålidelighed i § 12, stk. 3, således at denne værdi kan anvendes til fastlæggelse af en tilnærmet salgsværdi.
Det er Fondsrådets opfattelse, at som følge af, at prisen for køb af kapitalandelene i 2005, ikke er opgjort på baggrund af almindeligt accepterede værdiansættelsesprincipper og det faktum, at ledelsen ikke har fastsat et sædvanligt afkastkrav til deres investeringer, kan købspris for køb af kapitalandelene i 2005 ikke anvendes som et pålideligt målegrundlag for kapitalandelene i årsrapporten for 2005.
2.3 Indre værdi som tilnærmet salgsværdi
Selskabet anfører i deres redegørelse, at de mener, at indre værdi er den bedste værdi for kapitalandelene i B A/S.
Indre værdi for kapitalandelene er opgjort til 1,8 mia. kr. pr. 31. december 2006. Kostprisen udgør 533 mio. kr., og opskrivningen til indre værdi udgør således 1,3 mia. kr.
Selskabet oplyser desuden, at de var villige til at betale en pris på 281,56 kr. pr. aktie, da denne pris svarer til en samlet værdi for B A/S på ca. 4,6 mia. kr.
Selskabet oplyser hermed indirekte, at de mener, at værdien af B A/S, som minimum udgør ca. 4,6 mia. kr., da de i henhold til det oplyste, anså det for en god pris for den aktiepost, som blev anskaffet i 2005. En samlet værdi for B A/S på 4,6 mia. kr. ville svare til, at værdien i forhold til K Holdings andel på 51,3% ville udgøre 2.359 mio. kr., hvilket må anses for at være væsentligt højere end den indre værdi, som kapitalandelene er opgjort til pr. 31. december 2005, idet værdien så ville være ca. 29% højere.
Grundlæggende kan der argumenteres for, at der er to forudsætninger, der skal opfyldes, for at indre værdi kan anvendes som udtryk for dagsværdi i form af en tilnærmet salgsværdi/kapitalværdi:
o Alle poster i regnskabet skal være indregnet til dagsværdi
o Alle værdier skal være indregnet i regnskabet
I henhold til anvendt regnskabspraksis i B indregnes de enkelte regnskabsposter til enten historisk kostpris, amortiseret kostpris, indre værdi eller dagsværdi.
Fordelingen mellem de forskellige målegrundlag i forhold til de enkelte poster er således i henhold til koncernregnskabet for B A/S for regnskabsåret 2004/2005:
1. Historisk kost:
| Regnskabspost | Aktiver Beløb (tkr.) | Passiver Beløb (tkr.) |
| Goodwill | 96.349 | - |
| Udviklingsprojekter, patenter og licenser | 14.681 | - |
| Materielle anlægsaktiver | 748.428 | - |
| Varebeholdninger | 87.676 | - |
| Periodeafgrænsningsposter | 41.709 | 34.101 |
| Udskudt skat for den del, der er indregnet til historisk kost | 77.675 | 33.509 |
| I alt | 1.066.518 | 67.610 |
| I alt i procent af balancesummen | 22 % | 1 % |
2. Amortiseret kostpris
| Regnskabspost | Aktiver Beløb (tkr.) | Passiver Beløb (tkr.) |
| Tilgodehavender | 360.327 45.913 2.100 | - |
| Prioritetsgæld | - | 0 |
| Andre finansielle forpligtelser | | 1.055.133 |
| I alt | 408.340 | 1.055.133 |
| I alt i procent af balancesummen | 8 % | 21 % |
3. Indre værdi
| Regnskabspost | Aktiver Beløb (tkr.) | Passiver Beløb (tkr.) |
| Kapitalandele i dattervirksomheder og i associerede virksomheder | 13.028 | - |
| I alt i procent af balancesummen | 0 % | - |
4. Dagsværdi:
| Regnskabspost | Aktiver Beløb (tkr.) | Passiver Beløb (tkr.) |
| Afledte finansielle instrumenter | - | - |
| Værdipapirer, herunder børsnoterede obligationer og kapitalandele | 1.656.409 861.115 | - |
| Likvide beholdninger | 968.320 | |
| Andre hensatte forpligtelser | - | 278.574 |
| I alt | 3.485.844 | 278.574 |
| I alt i procent af balancesummen | 70 % | 6 % |
Ca. 70% af selskabets aktiver er indregnet til dagsværdi, idet en stor del af selskabets aktivsum består af værdipapirer og likvide beholdninger. Resten af posterne er indregnet til historisk kostpris, amortiseret kostpris eller indre værdi. Det er således ikke alle poster i regnskabet for B A/S, der er indregnet til dagsværdi.
Indre værdi er, som det fremgår, alene udtryk for værdien af de poster, som er indregnet i virksomhedens balance, og der kan derfor være en stor del af virksomhedens samlede værdi, der ikke er indregnet i virksomhedens balance.
B A/S er ifølge det oplyste Skandinaviens største udgiver af … Det fremgår af hjemmesiden …, at B har en markedsandel på 71% i Danmark, og udgiver … som F, G, H, I, J, L og M. I Sverige er markedsandelen ca. 84%, i Norge ca. 49% og i Finland ca. 26%.
Det fremgår desuden af … [hjemmeside], at … G blev udgivet for første gang i 1877. I har i 2006 sin 69. årgang. B skriver selv på sin hjemmeside og på Ms hjemmeside, at de har udgivet … siden 1874 – dengang hed … for kvinder ”H”.
Det ses heraf, at de …, som B har udgivet i mere end 130 år, er oparbejdet igennem selskabets levetid. Markedsandelene for de fem …, som har det største oplag er som følger:
| | ...tal pr. uge 1) | Markedsandel i Norden 2) |
| I | 870.000 stk. | 16% |
| F | 870.000 stk. | 16% |
| H | 700.000 stk. | 13% |
| G | 647.000 stk. | 12% |
| L | 397.000 stk. | 7% |
2) Kilde: Oplag i alt i Norden fremgår af årsrapport 2004/2005 for B A/S og udgør næsten 5,5 mio. stk. pr. uge.
Der er således for en stor del af … vedkommende tale om egne oparbejdede varemærker, som er velkendte i de enkelte lande, hvor … sælges, hvilket ses af ovennævnte markedsandele.
Værdistigninger i sådanne egne oparbejdede varemærker kan ikke indregnes som et aktiv efter årsregnskabsloven, hvor det af § 41, stk. 1, fremgår, at virksomheden ikke kan opskrive på immaterielle anlægsaktiver, som disse varemærker er.
Værdien af disse varemærker er således ikke indregnet i den indre værdi for kapitalandelene i B A/S, som K Holding anser som det bedste udtryk for en tilnærmet salgsværdi. Samtidig giver K Holding udtryk for, at de i forhold til købet af den mindre aktiepost var villige til at betale en pris for aktierne, der ville medføre en markedsværdi for B A/S på ca. 4,6 mia. kr., dvs. ca. 1 mia. kr. højere end den værdi, som udgør den samlede egenkapital i henhold til årsrapporten for B A/S for regnskabsåret 2004/2005, nemlig 3,6 mia. kr.
Et andet forhold er, at kursen på K Holdings aktier på Københavns Fondsbørs i et vist omfang kan tages som indikator for, hvad markedsværdien af B er. Dette skyldes, at kapitalandelene i B A/S er K Holding A/S’s eneste aktiv, og en investering i K Holding A/S’s aktier vil dermed være en investering i B A/S. Kursen på K Holding A/S’s aktier var … ved notering på Dansk Autoriseret Markedsplads 590 kr., og aktiekapitalen udgjorde på daværende tidspunkt 6.600.000 stk. Dette medfører en samlet værdi af K Holding pr. 31. december 2005 pr. 3.894 tkr., hvilket korrigeret for K Holding A/S’s gældsposter på 121 mio. kr., ville svare til en værdi af K Holding A/S’s kapitalandel i B A/S på ca. 3,8 mia. kr. Denne værdi af B A/S er væsentligt højere end indre værdi i forhold til Ks ejerandel på 1,8 mia. kr.
Afslutningsvis anfører selskabet, at de mener, at anvendelse af indre værdi er den rigtige metode, idet A-aktier i B A/S ligeledes i henhold til vedtægterne for B A/S skal handles til 80% af indre værdi. Selskabet har dog ikke i deres regnskab indregnet kapitalandelene til 80% af indre værdi, som ville være en værdi på 1.466 mio. kr. Selskabet har i stedet indregnet kapitalandelene i B A/S til 100% af indre værdi i forhold til ejerandelen.
Dog er der væsentlig forskel på de rettigheder, som henholdsvis A-aktierne og B-aktierne har. A-aktierne har således stemmerettigheder i B A/S og har ret til udbytte. B-aktierne er derimod stemmeløse, men har samme ret til udbytte som A-aktierne – dog har B-aktierne en fortrinsret til udbytte på 6%.
Den vedtægtsbestemte pris på A-aktierne omfatter netop kun A-aktierne, hvorimod der er fri prisfastsættelse på B-aktierne.
Det synes derfor ikke at være korrekt, at A-aktierne og B-aktierne skal måles til samme værdi, idet der er en så væsentlig forskel mellem de to aktieklasser i form af de manglende stemmerettigheder for B-aktierne. Argumentet om, at A-aktierne skal handles til 80% af indre værdi kan derfor efter Fondsrådets opfattelse ikke anvendes som begrundelse for at måle B-aktierne i B A/S til indre værdi.
Da selskabet selv oplyser, at de mener, at markedsværdien af B A/S som minimum udgør 4,6 mia. kr., vil markedsværdien for kapitalandelene i forhold til ejerandelen på 51,3% udgøre ca. 2,4 mia. kr. Samtidig er værdien af B A/S’s varemærker ikke indregnet i den indre værdi, som selskabet måler kapitalandelene til. Da markedsværdien således må anses for at være minimum 2,4 mia. kr., er den en værdi, som må anses for at være væsentligt højere end den værdi, som kapitalandelene er indregnet til, nemlig 1,8 mia. kr. Forskellen, der udgør ca. 600 mio. kr. må anses for at være væsentlig, og det er derfor Fondsrådets opfattelse, at indre værdi på denne baggrund ikke kan anvendes som tilnærmet salgsværdi for kapitalandelene i B A/S.
Det er Fondsrådets opfattelse, at måling af kapitalandelene til indre værdi i en situation, hvor kapitalandelene består af stemmeløse aktier, er en fundamental fejl efter årsregnskabslovens § 52, stk. 2. I en sådan situation skal den beløbsmæssige effekt af korrektionen indregnes direkte på egenkapitalen primo, og sammenligningstallene for tidligere skal korrigeres.
…”
B. Klageskrivelsen af 5. oktober 2006 fra K Holding A/S over afgørelsen af 25. september 2006:
I klageskrivelsen af 5. oktober 2006 har K Holding A/S anført:
”…
For Erhvervsankenævnet nedlægger K Holding A/S følgende PÅSTANDE:
A. Principalt: Fondsrådet tilpligtes at anerkende, at Fondsrådets afgørelse af 26. september 2006 er ugyldig.
B. Subsidiært: Afsnit 1 i Fondsrådets afgørelse af 26. september 2006 tilsidesættes helt eller delvist.
…
D. Der nedlægges påstand om, at nærværende klage behandles mundtligt.
Med hensyn til de enkelte påstande skal følgende anføres:
Ad A. …
[Af] K Holding A/S’s telefax af 22. september 2006 til Fondsrådet, … fremgår, at K Holding A/S har anmodet om en kopi af indstillingen fra Erhvervs- og Selskabsstyrelsen, og at selskabet ønsker at afgive en udtalelse, inden Fondsrådet træffer afgørelse i sagen.
Denne anmodning blev ikke imødekommet af Fondsrådet, hvilket medfører, at Fondsrådets afgørelse af 26. september 2006 er ugyldig, jfr. forvaltningslovens §§ 19 og 21 samt uskrevne regler om god forvaltningsskik.
ad B. …
Ved afgørelse af 26. september 2006 har K Holding A/S (Selskabet) fået et antal pålæg:
1) …
[Pålægget om henhold til årsregnskabslovens § 159a, stk. 5 og stk. 6 at ændre regnskabspraksis, således at kapitalandelene i B A/S (B) ikke længere indregnes til bogført indre værdi i selskabets regnskab]… begæres tilsidesat, idet Selskabets årsrapport, jfr. årsregnskabslovens § 11, stk. 1 og § 12, stk. 3, ikke vil give et retvisende billede af Selskabets aktiver og passiver, finansielle stilling samt resultatet, såfremt pålægget efterkommes.
Selskabets formål og aktiver er af en ganske særlig art og sammensætning, idet Selskabets formål er at erhverve B-aktier uden stemmeret i B, og forholdet er det, at Selskabet i dag ejer 51,3 % af aktiekapitalen i B. B må derfor sidestilles med et datter- eller associeret selskabet af Selskabet.
Selskabet har ikke siden stiftelsen i 1991 afhændet nogen B-aktier i B, og Selskabet har siden stiftelsen i sin årsrapport optaget B-aktierne i B til disses bogførte indre værdi.
Selskabets B-aktier kan som følge af det ovenfor anførte ikke anses for omfattet af årsregnskabslovens § 37, idet B-aktierne ej heller udgør en handelsbeholdning. Det tilføjes, at Selskabets beholdning af B-aktier i B ikke – jfr. bilag 1, punkt 4, til årsregnskabsloven – er omfattet af definitionen på ”Finansielle aktiver”, idet der ikke er tale om en ”ret over egenkapital i en anden virksomhed”. Der er derimod tale om, at Selskabet besidder kapitalandele i B, jfr. eksempelvis definitionen på et moderselskab i bilag 1.B.4 nr. 5.
Selskabets gennem 15 år anvendte princip, hvorefter Selskabets B-aktier i årsrapporten optages til B-aktiernes bogførte indre værdi, er retvisende, overskueligt for investorer og for omverdenen, og gør Selskabets årsrapporter umiddelbart sammenlignelige år for år.
Fondsrådets pålæg om at indregne Selskabet B-aktier i B ”til en tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi ved anvendelse af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og –teknikker” eller ”indregne kapitalandelene til kostpris” vil ikke give et retvisende billede af Selskabets økonomiske forhold, dels på grund af Selskabets særlige karakter, dels som følge af, at en tilnærmet salgsværdi for beholdningen af B-aktier i B er for upræcist et begreb, og dels som følge af, at en opgørelse på grundlag af kostprisen er helt uden forbindelse med de økonomiske realiteter på grund af aktiebeholdningens størrelse.
Også dette pålæg begæres tilsidesat.
Det tilføjes, at da Selskabet i 15 år har anvendt samme princip, og da myndighederne ikke har haft indsigelser mod Selskabets årsrapport 2005, følger det af det forvaltningsretlige forventningsprincip, at ændringer først eventuelt kan kræves gennemført med fremtidig virkning.
2) Som en konsekvens af det ovenfor under 1) anførte begærer Selskabet også de af Fondsrådet meddelte 4 pålæg …
3) Fondsrådet har endvidere forlangt … at den korrigerende information i henhold til punkt 1, øverst på side 3 i Fondsrådets afgørelse skal sendes til Erhvervs- og Selskabsstyrelsen, senest tirsdag den 10. oktober 2006.
Også dette pålæg begæres tilsidesat, dels som følge af det ovenfor under 1) anførte, dels som følge af, at fristen er både urimelig kort og umulig at overholde, idet de fornødne beregninger og de fornødne beslutninger ikke kan henholdsvis foretages og træffes i løbet af så kort et tidsrum.
....
ad D. Da de af nærværende klage omfattede spørgsmål er af væsentlig betydning for Selskabet, begæres klagen forhandlet mundtligt.
…”
C. Opsættende virkning:
Erhvervsankenævnet har den 12. december 2006 bestemt, at en af klageren i klageskrivelsen fremsat begæring om opsættende virkning ikke kunne imødekommes.
D. Fondsrådets redegørelse af 7. november 2006 vedrørende afgørelsen af 25. september 2006:
Fondsrådet har i skrivelse af 7. november 2006 udtalt:
”…
Fondsrådet fastholder afgørelsen af 26. september 2006. De anvendte principper for indregning og måling af kapitalandelene i B A/S er i strid med årsregnskabsloven. Årsrapporten for 2005 og delårsrapporten for 1. halvår 2006 opfylder derfor ikke kravene i gældende regnskabslovgivning.
Det er Fondsrådets opfattelse, at selskabet ikke har fremlagt nye faktiske oplysninger eller juridiske argumenter, der vil ændre den trufne afgørelse. Der henvises derfor til afgørelsens bilag 1 for en redegørelse for de faktiske omstændigheder, som er lagt til grund for afgørelsen samt de retlige vurderinger, som de faktiske forhold har givet anledning til.
…
Ad 1) Anvendelse af indre værdi som anvendt regnskabspraksis giver ikke et retvisende billede
Fondsrådet har i bilag … til afgørelsen … redegjort for, hvorfor indre værdi som metode efter årsregnskabslovens § 84 (nu § 43a) ikke kan anvendes i forhold til indregning og måling af kapitalandelene i B A/S. Der henvises til Fondsrådets afgørelse.
Endvidere har Fondsrådet i bilag … til afgørelsen … redegjort for, hvorfor anvendelse af indre værdi i den konkrete sag ikke kan tages som udtryk for en dagsværdi efter årsregnskabslovens § 37. Der henvises til Fondsrådets afgørelse.
For så vidt angår påstanden om retvisende billede, henvises til pkt. 4 nedenfor.
Ad 2) B må sidestilles med et datterselskab eller et associeret selskab
Fondsrådet har i bilag … til afgørelsen kommenteret dette spørgsmål…
For at B A/S kan anses for en dattervirksomhed af K Holding A/S, kræver årsregnskabslovens bilag 1B, nr. 4, at K Holding A/S har en af følgende forbindelser med B A/S:
1. besidder flertallet af stemmerettighederne i B A/S
2. er virksomhedsdeltager og har ret til at udnævne eller afsætte et flertal af medlemmerne i B A/S’ øverste ledelsesorgan
3. er virksomhedsdeltager og har ret til at udøve en bestemmende indflydelse over den driftsmæssige og finansielle ledelse på grundlag af vedtægter eller aftale med denne
4. er virksomhedsdeltager og på grundlag af aftale med andre deltagere råder over flertallet af stemmerettighederne B A/S eller
5. besidder kapitalandele i B A/S og udøver en bestemmende indflydelse over dennes driftsmæssige og finansielle ledelse
K Holding A/S er virksomhedsdeltager (besidder kapitalandele) i B A/S, men har efter det oplyste ingen af de øvrige forbindelser med B A/S. Dette skyldes, at K Holding A/S alene besidder stemmeløse B-aktier i B A/S og ikke gennem aftale med andre har opnået bestemmende indflydelse. Dette har K Holding A/S også redegjort for i prospektet, som er citeret … bilag 1 til Fondsrådets afgørelse. Følgende er anført i prospektet vedrørende selskabets notering på Københavns Fondsbørs i juni 2006:
”K er derfor uden indflydelse på beslutningerne i, eller driften af, B. K har eksempelvis ingen indflydelse på beslutninger vedrørende afhændelse af væsentlige aktiver, iværksættelse og gennemførelse af større investeringer eller andre strategiske tiltag (virksomhedsopkøb, aktie- eller aktiverhvervelse, fusion, spaltning mv.) og K kan ikke udøve indflydelse på beslutningerne vedrørende den daglige drift af B.”
K Holding A/S kan derfor ikke anses for at være modervirksomhed for B A/S efter årsregnskabslovens bestemmelser. Dette har K Holding A/S også oplyst … i selskabets redegørelse af 13. juli 2006. Det fremgår heraf, at ”Bestyrelsen er ikke af den opfattelse, at K har bestemmende eller betydelig indflydelse over B”.
Årsregnskabsloven indeholder i § 13, stk. 1, nr. 2 kravet om, at der skal tages hensyn til de reelle forhold frem for formaliteter uden reelt indhold (substans). De reelle forhold i denne situation er, at K Holding A/S ikke har nogen form for indflydelse på B A/S, og derfor ikke kan sidestilles med en dattervirksomhed i forhold til de betingelser, som gælder for dattervirksomheder efter årsregnskabsloven. B A/S kan derfor ikke sidestilles med en dattervirksomhed eller en associeret virksomhed til K Holding A/S, og K Holding A/S kan ikke anses for at være en modervirksomhed, hvilket også følger af Fondsrådets afgørelse, jf. ovenfor.
Ad 3) Kapitalandelene er ikke ”Finansielle aktiver” efter årsregnskabsloven
K Holding A/S anfører i klagen, at selskabets beholdning af B-aktier ikke er omfattet af årsregnskabslovens definition på finansielle aktiver, jf. årsregnskabslovens bilag 1C, nr. 4. Selskabet begrunder dette med, at der ikke er tale om en ”ret over egenkapital i en anden virksomhed”. Det er derfor selskabets opfattelse, at da der ikke er tale om finansielle aktiver efter definitionen, så er kapitalandelene heller ikke omfattet af kravet om indregning og måling til dagsværdi efter årsregnskabslovens § 37.
Det fremgår af årsregnskabslovens bilag 1C, nr. 4, at finansielle aktiver er aktiver i form af:
1. Likvider
2. aftalt ret til at modtage likvider eller andre finansielle aktiver fra tredjemand
3. aftalt ret til at udveksle finansielle aktiver eller forpligtelser med tredjemand på vilkår, der kan være gunstige eller
4. ret over egenkapital i en anden virksomhed
Selskabets kapitalandele B A/S består af stemmeløse B-aktier. Besiddelsen af kapitalandele i en anden virksomhed udgør – uanset om der er knyttet stemmeret til kapitalandelene eller ej – en ret over egenkapital i en anden virksomhed. Dvs. nr. 4 i definitionen af finansielle aktiver. Det er derfor Fondsrådets opfattelse, at kapitalandele, hvortil der ikke er knyttet stemmer, er omfattet af definitionen på finansielle aktiver i årsregnskabsloven.
Årsregnskabsloven definitioner bygger på de internationale regnskabsstandarder – IFRS. Finansielle aktiver er her defineret i IAS 32. Årsregnskabslovens ordlyd er ikke helt identisk med den danske tekst af IAS 32, hvilket dog kan bero på oversættelsen. Indholdet er dog det samme. [Bestemmelsen i IAS 32 er dog nu udvidet med kontrakter om egne egenkapitalinstrumenter, [men] dette er irrelevant for denne sag]. Finansielle aktiver er defineret i IAS 32 afsnit 11 [Der henvises til den seneste udgave af IAS 32, da definitionen på finansielle aktiver ikke er ændret i væsentligt IAS efter lovens vedtagelse i 2001]. Egenkapitalinstrumenter er yderligere forklaret i IAS 32, AG 13.
Ad 4) Anvendelse af dagsværdi giver ikke et retvisende billede
K Holding A/S begrunder dette med selskabets særlige karakter, dels som følge af, at en tilnærmet salgsværdi for beholdningen af B-aktier i B A/S er for upræcist et begreb. Desuden begrundes dette med, at en opgørelse på grundlag af kostprisen er helt uden forbindelse med de økonomiske realiteter på grund af aktiebeholdningens størrelse.
Fondsrådet har i sin afgørelse anført, hvorfor kapitalandelene skal indregnes efter reglerne om dagsværdi. Det fremgår således af s. 12-14 i bilag 1 til Fondsrådets afgørelse, at selskabet skal måle kapitalandelene til dagsværdi efter årsregnskabslovens § 37. Kostprisen skal alene anvendes, hvis dagsværdien ikke kan beregnes pålideligt.
Det må som udgangspunkt antages, at anvendelse af årsregnskabslovens bestemmelser om indregning og måling medfører, at årsrapporten giver et retvisende billede af selskabets aktiver og passiver, finansielle stilling samt resultatet.
Hvis dette ikke er tilfældet, skal selskabet vurdere, om forholdet kan afhjælpes ved yderligere oplysninger, jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 2. Hvis dette i særlige tilfælde ikke er muligt, skal lovens bestemmelser om indregning og måling fraviges, jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 3.
Hvis nogle bestemmelser fraviges, skal der gives en række oplysninger, jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 3, 2. pkt. K Holding A/S har ikke i årsrapporten tilkendegivet, at de har fraveget lovens bestemmelser eller givet andre af de krævede oplysninger.
Der skal i denne forbindelse også henvises til lovbemærkningerne til årsregnskabslovens § 11, stk. 3:
”Der vil i praksis ikke være mange tilfælde, hvor virksomheden med rette på baggrund af regnskabsbrugernes behov vil skulle fravige lovens regler om indregning og måling. Dels rummer disse regler alternativer, dels tager de i stort omfang deres afsæt i internationale standarder, som danner baggrund for regnskabsaflæggelse i mange industrialiserede lande. Det store forarbejde, som ligger til grund for de internationale standarder indebærer, at de vil dække meget bredt og samtidig være teoretisk meget velfunderet. I kraft af regnskabsbrugernes stigende orientering mod de internationale tendenser og behovet for at kunne sammenligne virksomheder ikke bare i Danmark, men globalt, vil det forekomme yderst sjældent, at en virksomhed ved fravigelse af loven skal kunne vælge metoder, der ikke er internationalt anerkendte.”
Årsregnskabslovens § 37 er baseret på IAS 39. Den af K Holding A/S anvendte metode til måling af kapitalandelene i B A/S er derimod ikke anerkendt af IFRS, hvorfor det vil være i strid med intentionerne bag årsregnskabslovens § 11, stk. 3, hvis K Holding A/S ønsker at anvende det nuværende regnskabsprincip med henvisning til kravet om det retvisende billede.
Ad 5) K Holding A/S har anvendt den samme regnskabspraksis i 15 år
Dette spørgsmål er behandlet i Fondsrådets afgørelse, …
Det fremgår direkte af § 13, stk. 2, 2. punktum, i årsregnskabsloven, at princippet om kontinuitet viger for overholdelsen af nye lovregler, Hvis dette ikke var tilfældet, kunne en virksomhed undlade at overholde nye regler, når blot de nye regler indebar et brud med kontinuitetsprincippet. Det klagende selskab er således uberettiget til at fortsætte med at anvende de tidligere gældende regler, efter at de nye regler er trådt i kraft.
Ad 6) Ændringer kan først kræves gennemført fremadrettet
K Holding A/S anfører i klagen, at da selskabet i 15 år har anvendt det samme princip, og da myndighederne ikke har haft indsigelser mod selskabets årsrapport 2005, følger det af det forvaltningsretlige forventningsprincip, at ændringer først eventuelt kan kræves gennemført med fremtidig virkning.
Fondsrådet stiller sig uforstående over for påstanden om, at myndighederne ikke har haft indsigelser mod selskabets årsrapport for 2005. Sagen drejer sig jo netop om årsrapporten 2005.
Fondsrådet blev etableret pr. 1. januar 2005 [ Jf. lov nr. 491 af 9. juni 2004 (L214 Folketingsåret 2003/2004) § 83, stk.2].
Inden etableringen af Fondsrådet og reglerne om øget regnskabskontrol, var det Erhvervs- og Selskabsstyrelsen, der havde ansvaret for kontrol af årsrapporter for virksomheder omfattet af årsregnskabsloven, jf. den dagældende bestemmelse i årsregnskabslovens § 159, stk. 1 [Jf. lov nr. 448 af 7. juni 2001]. Erhvervs- og Selskabsstyrelsen skulle i henhold til denne bestemmelse alene stikprøvevis undersøge modtagne årsrapporter fra børsnoterede virksomheder for åbenbare overtrædelser af blandt andet årsregnskabsloven.
At myndighederne ikke tidligere har haft kommentarer til det princip, som K Holding A/S har anvendt for indregning af kapitalandelene, kan ikke tages som udtryk for, at Erhvervs- og Selskabsstyrelsen har godkendt årsrapporterne. Erhvervs- og Selskabsstyrelsens opgave er ikke at godkende årsrapporterne, men alene at offentliggøre de indsendte årsrapporter og stikprøvevis kontrollere dem. Det var og er virksomhedens ledelse, der har ansvaret for, at den aflagte årsrapport er udarbejdet i overensstemmelse med lovgivningen.
Det fremgår af Fondsrådets afgørelse, at K Holding A/S har overtrådt årsregnskabslovens regler ved at anvende indre værdi til indregning af kapitalandelene i B A/S. Som følge heraf, har Fondsrådet pålagt selskabet at offentliggøre korrigerende information, således at overtrædelsen af årsregnskabsloven bringes til ophør.
Det følger af årsregnskabslovens § 159 a, stk. 6, at Fondsrådet har mulighed for at pålægge en børsnoteret virksomhed at ændre et forhold, hvis den børsnoterede virksomhed ikke overholder sine forpligtelser efter årsregnskabsloven. Endvidere kan Fondsrådet efter bestemmelsen pålægge en børsnoteret virksomhed at offentliggøre ændrede eller supplerende oplysninger i forhold til en allerede offentliggjort årsrapport eller delårsrapport.
Det fremgår af forarbejderne til årsregnskabslovens § 159 a, stk. 6, dvs. bemærkningerne til § 4, nr. 8 i L 214 af 31. marts 2004, at den nye bestemmelse i § 159 a, stk. 6, indeholder nogle beføjelser for Fondsrådet, som ikke findes tilsvarende for Erhvervs- og Selskabsstyrelsen i årsregnskabsloven. Fondsrådet kan således give en børsnoteret virksomhed pålæg om at ændre forhold, herunder pålæg om at offentliggøre ændrede eller supplerende oplysninger. De pågældende reaktionsmuligheder er nærmere omtalt i bemærkningerne til lovforslaget § 2, nr. 13.
Det fremgår af bemærkningerne til § 2, nr. 13, at CESR standarden fastsætter, at den kompetente myndighed skal have tilstrækkelige og effektive midler til at håndhæve overholdelsen og dermed medvirke til, at investorerne får den information, de har krav på.
Der fremgår efter Fondsrådets opfattelse af forarbejderne til § 159 a, stk. 6, at Fondsrådet har hjemmel til at pålægge det klagende selskab at ændre praksis – ikke blot med fremtidig virkning – men også med virkning for allerede offentliggjorte års- og delårsrapporter, som Fondsrådet har udtaget til kontrol. Det forvaltningsretlige forventningsprincip kan ikke føre til det modsatte resultat. Det klagende børsnoterede selskab bør efter Fondsrådets opfattelse have kendskab til de gældende regnskabsregler, og selskabet kan efter Fondsrådets opfattelse ikke have nogen berettiget forventning om, at det kan anvende andre principper for indregning og måling end loven tilskriver, indtil en myndighed påtaler dette, hvorefter myndigheden kun skulle kunne kræve forholdet berigtiget med fremadrettet virkning.
Som det fremgår af afgørelsen, mener Fondsrådet, at K Holding A/S har begået en væsentlig overtrædelse af årsregnskabsloven, og Fondsrådet har derfor taget de nødvendige foranstaltninger i brug for så vidt angår årsrapporten for 2005. At selskabet også i tidligere årsrapporter har anvendt den samme regnskabspraksis har derfor ingen betydning for, hvorvidt Fondsrådet kan kræve, at selskabet offentliggør korrigerende information til årsrapporten for 2005, idet dette følger direkte af lovgivningen.
…”
E. Skrivelse af 5. december 2006 med tilhørende bilag fra K Holding A/S’:
Advokat A fremsendte på vegne af K Holding A/S den 5. december 2006, dels en redegørelse fra K Holding A/S om optagelse af aktieposten i B A/S til andelen af indre værdi i B A/S og dels et notat om beregning af tilnærmet salgsværdi.
Af redegørelsen fremgår det:
”K Holding A/S’ optagelse af aktieposten i B A/S til andelen af indre værdi i B A/S.
K Holding A/S (K) ejer 51,3% af den samlede aktiekapital i B A/S (B). Medregnes B’s beholdning af egne aktier, der i de seneste seks år har andraget 10,0%, udgør Ks andel 57,0% af aktiekapitalen i B.
Ks beholdning består af stemmeløse B-aktier. K har derfor ikke gennem stemmeret indflydelse i B-koncernen. Indflydelse vil alene kunne udøves gennem en aftale med ledelsen i B. En sådan aftale foreligger ikke.
Beholdningen af B-aktier er det eneste anlægsaktiv i K. K har siden selskabets oprettelse i 1991 erhvervet B-aktier ved tilkøb, der indtil 1994 blev finansieret ved kapitaludvidelser i selskabet. I de senere år er minimale tilkøb finansieret gennem det fra B modtagne udbytte og ved lånoptagelse. Der er aldrig afhændet B-aktier.
Når aktivet optaget som forholdsmæssig andel af indre værdi af B, fremkommer en soliditetsgrad for K på ca. 94%.
Den manglende indflydelse i B betyder, at K ikke kan anse B for et datterselskab.
Værdiansættelse af B-aktierne i Ks balance
Det er en for K fundamental kendsgerning, at ingen seriøs investor vil kunne vurdere en K-akties værdi uden detailleret information om B’s forhold, sådan som de fremgår af de offentlig tilgængelige årsrapporter for B. K inkluderer i selskabet årsrapport hovedtal og væsentlige oplysninger fra B’s årsrapport, men foretager ingen egen vurdering af eller formodninger om B’s fremtidige resultater eller forretningspolitik. K besidder ingen form for viden om eller indflydelse på disse fremtidige forhold udover det i B’s årsrapport offentliggjorte. Vurderinger og formodninger af den art må overlades til den enkelte investor eller analytiker.
Beslutningen om at optage aktieposten til forholdsmæssig andel af indre værdi af B sikrer, at Ks årsrapport udelukkende indeholder faktiske, verificerbare tal, uden anvendelse af formodninger om B’s fremtidige udvikling. Ks forventninger til fremtiden er holdt uden for regnskabet og angivet i et særligt afsnit af årsrapporten.
Endvidere betyder den direkte anvendelse af indre værdi fra balancen i B, uden tillæg af yderligere vurderinger, at brugere af Ks regnskab har en direkte, trinløs indgang til B’s årsrapport, der, som nævnt, er basis for enhver analyse af K Holding A/S.
K opnår ved denne fremgangsmåde følgende:
1) Årsrapporten er retvisende
2) Årsrapporten er gennemskuelig
3) Resultat og balance indeholder udelukkende faktiske, verificerbare tal.
4) Resultat og balance er renset for vurderinger og formodninger.
5) Sammenhængen mellem resultatet for B og Ks årsrapport er direkte forståelig.
6) Resultaterne er direkte sammenlignelige fra år til år og afspejler resultatet i B.
Alternative værdiansættelser
…
Beslutning om, hvilken eller hvilke almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og –teknikker der skal anvendes, må baseres på, at B A/S er et af sin art og opbygning unikt selskab. B er i Skandinavien en dominerende aktør inden for sit mediesegment, men ikke aktivt uden for dette geografiske område. Stemmeret i B ligger i det væsentlige i B Fonden og K Holdings majoritetspost i B er uden stemmeret. K Holdning A/S er uden viden om og har ingen indflydelse på B’s politik, hverken hvad angår det forretningsmæssige, regnskabsaflæggelsen eller udbyttepolitikken. Endelig er B ikke børsnoteret – de stemmeløse B-aktier er frit omsættelige, hvorimod B’s vedtægter indeholder vidtgående begrænsninger for A-aktiernes omsættelighed, således at A-aktierne i praksis kun kan afhændes til B Fonden til 80% af deres indre værdi i B’s balance.
Den af Fondsrådet krævede angivelse af ”en tilnærmet salgsværdi” indebærer to faktorer,
a) Angivelse af ”fair value” for mediekoncernen B A/S.
b) Indregning af korrektionsfaktor for manglende stemmeret for Ks aktiebeholdning.
Det vedhæftede notat giver en oversigt over nogle af aktieanalytikere almindeligt anvendte beregningsmetoder for ”fair value”. Det fremgår af notatet, at metoder og antagelser kan vælges, så den tilnærmede værdi falder et arbitrært sted inden for et ca. 100% varierende interval. Det er i øvrigt i praksis almindelig anerkendt, at der ikke findes en enkelt beregningsmetode – ”fair value” kan have lige så mange værdier, som der er analytikere, der beregner den.
Det er K Holding A/S’ opfattelse, at selskabet er af en så speciel karakter, at angivelse af ”en tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi ved anvendelse af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og –teknikker” ikke kan defineres entydigt, og at resultaterne af forskellige beregningsmetoder er så divergerende, at en værdiansættelse efter denne tankegang vil være direkte uforsvarlig. Aktieanalytikere kan beregne ”fair value” for et selskab og tage ansvar hver for deres resultat. Bestyrelsen i K kan derimod ikke forsvare at udvælge en beregningsmetode og fastlægge et antal parametre, der skal indgå i beregningen samt en mere eller mindre arbitrær korrektionsfaktor for den manglende stemmeret for derefter at fremlægge resultatet i selskabets årsrapport som ”salgsværdi” for selskabets eneste aktiv.
Det uforsvarlige i denne fremgangsmåde accentueres yderligere af den kendsgerning, at årsresultatet i K hvert år vil fremkomme som differencen mellem ”salgsværdien” ultimo og ”salgsværdien” primo med tillæg af modtaget af udbytte og fradrag af Ks udgifter. Årets ”resultat” vil derefter i alt væsentligt fremkomme som differencen mellem to store tal, hver behæftet med betydelig usikkerhed, og derfor være en ganske upålidelig og nærmest arbitrær størrelse.
Denne fundamentale uskarphed i årsresultatet findes der, når der overgås til ”salgsværdi” for aktivet ultimo og primo, ingen mulighed for at afhjælpe. Kun ved årligt tilbagevendende kunstgreb, vil det blive muligt at få resultatet i K til blot nogenlunde at afspejle resultatet i B.
En overgang til denne regnskabsaflæggelse vil derfor medføre:
1) Årsrapporten bliver mindre retvisende og vanskeligere gennemskuelig.
2) Resultat og balance bliver baseret på vurderinger og arbitrære antagelser.
3) Sammenhængen mellem resultatet for B og Ks årsrapport vil udviskes.
4) Resultaterne vil ikke være sammenlignelige fra år til år og vil ikke afspejle resultatet i B.
K Holding A/S finder som følge af ovenstående ikke at kunne anvende denne form for regnskabsaflæggelse og vil derfor efter Fondsrådets afgørelse være henvist til at optage beholdningen af aktier i B til kostpris.
Denne værdiansættelse har den fordel at være et reelt, verificerbart og uforanderligt beløb. Kostprisen fremgår i øvrigt allerede af Ks’ årsrapport og ændringen vil blot medføre en fuldstændig afkobling af Ks balance fra B’s balance. Sker der ikke yderligere tilkøb af B-aktier i B, kan samme værdi for aktivet i øvrigt anvendes år efter år.
Årsresultatet i K vil hvert år blot bestå af det fra B udbetalte udbytte med fradrag af Ks omkostninger. Ingen oplysninger om resultat og balance i B vil kunne aflæses af Ks regnskab.
Værdiansættelsen til kostpris vil eliminere størstedelen af informationsindholdet fra Ks årsregnskab. Regnskabsdelen af rapporten vil derefter være uden interesse for brugere af Ks årsrapport.
Det vil naturligvis i ledelsesberetningen om som bilag til årsrapporten være muligt for selskabet at give yderligere oplysninger, dvs. opstille et alternativt, retvisende regnskab baseret på de virkelige tal fra B’s årsrapport.
Det kan imidlertid ikke være rigtigt i et selskabs årsrapport først at aflægge et intetsigende, pro-forma regnskab, som derefter desavoueres i ledelseskommentar og erstattes af en retvisende opstilling i et bilag.
Konklusion:
K Holding A/S er ikke i stand til på forsvarlig vis at definere ”dagsværdi” eller ”salgsværdi” af selskabets beholdning af B-aktier i B A/S og langt mindre at udvælge én enkelt beregningsmetode til en bestemmelse af en sådan værdi blandt spektret af de mange muligheder. Fondsrådets pålæg vil derfor resultere i, at Ks årlige resultat og balance må baseres på den historiske kostpris for aktiebeholdningen, og at selskabets årsrapport derefter mister enhver forbindelse til årsrapporten for B A/S.
K Holding A/S’ årsrapport vil herefter ikke længere være retvisende, da selskabet i selve realiteten udelukkende er et spejl af aktiviteterne i B A/S.
K Holding A/S er af unik karakter, idet selskabet ejer en aktiemajoritet bestående af stemmeløse aktier i et unoteret selskab. Det unikke understreges endvidere af, at dette ejerskab er K Holding A/S’ eneste aktivitet. K Holding A/S er ikke bekendt med selskaber af lignende karakter, og det må anses for givet, at man ved udformningen af årsregnskabsloven ikke har haft dette specialtilfælde for øje.
På baggrund af det ovenfor anførte og det vedhæftede notat med alternative beregninger af tilnærmet salgsværdi, ”fair value”, for K Holding A/S’ beholdning af B-aktier i B A/S er det bestyrelsens grundlæggende opfattelse, at optagelse af kapitalandelen til indre værdi vil være det eneste forsvarlige. Anvendelsen af dette regnskabsprincip i årsrapporten vil give et retvisende billede af K Holding A/S’ resultat og selskabets kapitalinteresse i B A/S i overensstemmelse med hovedsynspunktet i årsregnskabslovens § 11, stk. 1.
I sine fremtidige årsrapporter vil K Holding A/S klart beskrive årsagen til valget af dette regnskabsprincip og den deraf følgende fravigelse af årsregnskabslovens bestemmelser om indregning og måling.
K Holding A/S vil endvidere inkludere den årlige værdiregulering af kapitalinteressen i selskabets resultatopgørelse.
Det er bestyrelsens opfattelse, at man ved denne fremgangsmåde vil give brugerne af årsrapporten for K Holding A/S det bedste og klareste grundlag for en vurdering af selskabets værdi.”
Af notatet fremgår det:
”Beregning af tilnærmet salgsværdi, ”fair value”, for K Holding A/S’ beholdning af aktier i B A/S
1. Indledning
For B A/S (B) vil flere almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og –teknikker kunne anvendes til beregning af en ”fair value” for selskabet. Disse modeller og teknikker anvendes i det daglige af aktieanalytikere. En tilnærmet ”salgsværdi” for K Holding A/S’ andel på 51,3% af aktiekapitalen i form af stemmeløse B-aktier kunne derefter angives som den forholdsmæssige andel af ”fair value” for B gange en korrektionsfaktor, K<1, samme udtryk for B-aktiernes manglende indflydelse.
Samtlige disse beregninger har tilfælles, at de er baseret på forskellige forudsætninger og parametre, og at selv mindre ændringer i disse vil kunne resultere i betydelige udsving i de beregnede værdier.
2. Price Earnings Ratio-princippet (P/E)
Dette er en af de mest almindelige metoder til vurdering af selskaber, hvor der tages udgangspunkt i, hvor meget en investor vil være villig til at betale for kr. 1 af et givet selskabs overskud. For selskabets indtjening kan enten anvendes det seneste konstaterede overskud, det førstkommende forventede do. eller et gennemsnit af historiske og forventede værdier.
Udgangspunkt tages som regel i P/E-rater for sammenlignelige selskaber (peer group):
Tabel 1. P/E-rater for europæiske selskaber sammenlignelige med B
| Selskab | P/E-ratio 2005 |
| N | 18,5 |
| O | 15,6 |
| P | 11,5 |
| Q | 14,8 |
| R | 13,6 |
| S | 17,1 |
| T | 23,5 |
| U | 16,7 |
| Gennemsnit, peer group Standardafvigelse | 16,4 22% |
Anvendes den gennemsnitlige P/E-rate for B’s 2004/05 resultat på kr. 489,2 mio fås følgende tilnærmede salgsværdi:
Tabel 2. Værdi af B basis gennemsnitlig P/E-rate for sammenlignelige selskaber
| Beregnet værdi af B | K’s andel | Ks andel, mio. kr. |
| Kr.8,0 mia+/- 1,8 mia | 51,3% | Mio. kr. 4.100 +/- mio. kr. 900 |
Der kan således sagtens argumenteres for, at man for at afspejle den mindre risiko bør anvende en P/E-rate på 20 for B:
Tabel 3. Værdi af B basis P/E-rate på 20 (22% højere end gennemsnit for peer group)
| Beregnet værdi af B | K’s andel | Ks andel, mio. kr. |
| Kr. 9,8 mia+/-2,2 mia. | 51,3% | Mio. kr. 5.000+/- mio.kr. 1.100 |
Der vil sikkert blandt potentielle investorer og aktieanalytikere være enighed om, at de beregnede værdier af K Holding A/S’ beholdning af B B-aktier bør korrigeres som følge af, at beholdningen består af stemmeløse B-aktier. Ved indregning af et nedslag (discount) på 30% fås følgende værdier, (korrektionsfaktor K=0,7)
Tabel 4. Værdi af B-andel ved indregning af 30% discount p.g.a. stemmeløshed
| Beregnet værdi af B | K’s andel | Discount | Beregnet værdi af K’s B-aktier |
| Kr. 8.0 mia (P/E 16,4) | 51,3% | 30% | Kr. 2,9 mia +/- mio. kr. 630 |
| Kr. 9,8 mia (P/E 20) | 51,3% | 30% | Kr. 3,5 mia +/- mio. kr. 770 |
2.a. Alternativ resultatangivelse for B A/S
B er karakteriseret ved at have en meget stor beholdning af likvider og let realisable værdipapirer (kr. 3.468 mio. per. 30.9.2005). Man kan argumentere for, at afkastet af denne beholdning bør holdes uden for P/E-beregningen, således at P/E-raten udelukkende anvendes på B’s driftsresultat (primær drift). Den samlede værdi af B fås således ved at addere værdien af udgivervirksomheden med den likvide beholdning minus B’s ikke-rentebærende gæld, kr. 1.089 mio.
Tabel 5. Værdi af B=værdi af udgivervirksomhed plus netto likvid beholdning
| Beregnet værdi af B’s udgivervirksom- hed 1) | Netto likvid beholdning | Ialt | Beregnet værdi af K’s B-aktier Incl. indregning af 30% discount |
| Kr. 5,4 mia (P/E 16,4) | Kr. 2,4 mia | Kr. 7,8 mia | Kr. 2,8 mia +/- mio. kr. 420 |
| Kr. 6,6 mia (P/E 20) | Kr. 2,4 mia | Kr. 9,0 mia | Kr. 3,2 mia +/- mio. kr. 510 |
2) Der er igen for udgivervirksomheden angivet en spredning på resultatet svarende til spredningen på P/E-værdier af peer group.
3. Beregninger baseret på tilbagediskontering af pengestrømme
En hyppigt anvendt model til beregning af virksomheders værdi er den såkaldte Discounted Cash Flow (DCF)-metode, hvor man tager udgangspunkt i den betragtede virksomheds frie cash flow (brutto cash flow minus løbende driftsmæssige investeringer) og virksomhedens egenkapitalomkostning i faste priser.
K Holding A/S’ revisionsfirma, C, har foretaget en beregning af B’s værdi basis DCF-metoden henholdsvis med og uden løbende driftsmæssige anlægsinvesteringer, og Danske Equities har i sit notat af 29. august 2006 foretaget en lignende beregning. Resultaterne er som følger:
Tabel 6. Værdi af B basis DCF-model
| Beregnet af: | Beregnet værdi af B | K’s andel | Beregnet værdi af K’s B-aktier Uden og incl. korr. f. stemmeløshed |
| C 1) | Kr. 12,2 mia | 51,3% | Kr. 6,3 mia (kr. 4,4 mia med 30% disc.) |
| C 2) | Kr. 10,8 mia | 51,3% | Kr. 5,5 mia (kr. 3,9 mia med 30% disc.) |
| Danske Equities | Kr. 8,3 mia | 51,3% | Kr. 4,3 mia (kr. 3,0 mia med 30% disc.) |
2) Med løbende driftsmæssige investeringer
Det skal fremhæves, at denne metode ikke hviler på historiske værdier, men udelukkende er baseret på forventninger til fremtiden. Beregninger af en virksomheds værdi baseret på en DCF-model er meget følsomme over for ændringer i virksomhedens kapitalomkostning og den forventede fremtidige vækst.
DCF-modellen ville også kunne anvendes, såfremt man udelukkende valgte at tilbagediskontere det fremtidige modtagne udbygge fra B. Størrelsen af det fremtidige, årlige udbytte, længden af beregningsperioden og den skønnede værdi af B ved beregningsperiodens udløb er alle parametre, der er bestemmende for resultatet. Anvendes en periode på nogle få år, vil værdien af B ved periodens udløb være det overvejende led, og problemet blot skubbet nogle år ud i fremtiden. For en længere beregningsperiode vil usikkerheden om udbyttets størrelse og virksomhedens udvikling, forhold hvor K er uden viden eller indflydelse, få større vægt, ligesom tilbagediskonteringsrenten får øget betydning.
4. Konklusion
Fastlæggelse af en tilnærmet salgsværdi, hvor størrelsen ultimo hvert år afgør både egenkapital og resultat i K Holding A/S, er urealistisk og uforsvarlig af følgende årsager.
1. Beregningen baseret på P/E værdi for en peer group er afhængig af udvælgelseskriterier for sammenlignelige selskaber, idet spredningen i P/E er meget betydelig og ingen selskaber direkte sammenlignelige med B.
2. Beregninger på basis af DCF-model tager udgangspunkt i forventninger til fremtiden for B A/S. K Holding A/S har ingen indflydelse på eller viden om disse forhold og kan ikke i selskabets årsrapport tage ansvar for detaillerede beregninger ud fra sådanne formodninger.
3. Det angivne nedslag på 30% (K=0,7) som konsekvens af B-aktiernes manglende stemmeret er anvendt som et regneeksempel. Der kan ikke angives en almindeligt accepteret værdi for denne faktor. Givet er det imidlertid, at salgsværdien for Ks andel af B, hvis overvejelser eller forhandlinger om et reelt salg af aktieposten skulle forekomme, vil være betydeligt mindre, end hvis aktierne havde fuld stemmeret og dermed majoritet i B A/S.
4. Det kan endelig nævnes, at K Holding A/S ejerandel i B i de ovenfor anførte eksempler indgår med 51,3%. Korrigeres der for B’s beholdning af egne aktier (ca. 10% af B’s aktiekapital) stiger K Holding A/S’ andel af B A/S til 57%.”
F. Fondsrådets skrivelse af 31. januar 2007:
Fondsrådet anmodede i skrivelse af 31. januar 2007 Erhvervsankenævnet om at afvise klagen. I skrivelsen anføres blandt andet, at K Holding A/S synes at erkende, at indre værdis metode ikke var anvendt korrekt i årsrapporten for 2005, og at K Holding A/S ikke længere synes at bestride Fondsrådets afgørelse af 25. september 2006, og at der på denne baggrund synes at være enighed mellem K Holding A/S og Fondsrådet om, at årsrapporten for 2005 for K Holding A/S ikke var udarbejdet i overensstemmelse med årsregnskabsloven.
G. Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2007:
I den påklagede afgørelse af 20. marts 2007 hedder det:
”…
Fondsrådet har modtaget forespørgsel fra K Holding A/S om indregning og måling af virksomhedens kapitalandele i B A/S [Note: Det er telefonisk aftalt, at forespørgslen om indregning af kapitalandelen udelukkende vedrører anvendelsen af årsregnskabslovens § 11, stk. 3.] samt klassifikation af omkostninger ved børsnotering. Forespørgslen var vedlagt udkast til virksomhedens årsrapport for 2006.
Fondsrådet gennemførte i 2006 en regnskabskontrol af årsrapporten for 2005 for K Holding A/S. I den forbindelse traf Fondsrådet den 25. september 2006 afgørelse vedrørende indregning og måling af virksomhedens kapitalandele i B A/S. …
… I brev af 5. december 2006 til Erhvervsankenævnet oplyser selskabet, at det i fremtidige årsrapporter vil indregne kapitalandelene efter indre værdis metode med henvisning til bestemmelsen i årsregnskabslovens § 11, stk. 3, om fravigelse af lovens detailregler i årsregnskabslovens § 37. Ligeledes fremgår det af det fremsendte udkast til årsrapport for 2006, at kapitalandelene er indregnet og målt efter indre værdis metode med henvisning til årsregnskabslovens § 11, stk. 3. Hermed synes selskabet at anerkende, at årsrapporten for 2005 ikke var udarbejdet i overensstemmelse med årsregnskabsloven.
Uenigheden mellem K Holding A/S og Fondsrådet består herefter i, at virksomheden mener at kunne fravige årsregnskabslovens almindelige regler og indregne og måle kapitalandelene efter indre værdis metode med henvisning til årsregnskabslovens § 11, stk. 3.
Afgørelse
På baggrund af henvendelsen fra K Holding A/S vedrørende virksomhedens udkast til årsrapporten for 2006, har Fondsrådet truffet afgørelse vedrørende følgende punkter:
1. Indregning og måling af kapitalandele i B A/S
…
For en nærmere gennemgang og vurdering af sagen henvises til sagsfremstillingen i vedlagte bilag.
Ad 1. Afgørelse vedrørende indregning og måling af kapitalandele i B A/S
Det er Fondsrådets afgørelse, at K Holding A/S ikke med henvisning til årsregnskabslovens § 11, stk. 3, hverken kan eller skal fravige bestemmelsen i årsregnskabslovens § 37 og således indregne og måle kapitalandelene i B til indre værdi.
Afgørelsen er baseret på følgende:
Af årsregnskabslovens § 11, stk. 3 følger det, at hvis anvendelsen af bestemmelserne i årsregnskabsloven i særlige tilfælde vil stride mod kravet om et retvisende billede, skal reglerne fraviges, således at kravet opfyldes. Det er Fondsrådets vurdering, at der ikke i den konkrete sag er tale om et ”særligt tilfælde”. Det er samtidig Fondsrådets vurdering, at anvendelsen af indre værdis metode til indregning og måling af kapitalandelene i B A/S ikke vil opfylde kravet om et retvisende billede. Indregning og måling efter indre værdis metode er reelt et udtryk for ”konsolidering på en enkelt linje”, og metoden er derfor primært relevant for virksomheder, der har datterselskaber. Årsregnskabsloven tillader dog også metoden anvendt af virksomheder, der har associerede virksomheder.
Hovedreglen i årsregnskabslovens § 37 er, at kapitalandele skal måles til dagsværdi [Årsregnskabslovens § 37 foreskriver ikke dagsværdi som eneste mulighed. I det omfang, dagsværdien ikke kan opgøres, anviser bestemmelsen specifikt alternative opgørelsesmetoder i prioriteret rækkefølge, herunder indregning og måling til tilnærmet saglsværdi og som sidste mulighed indregning og måling til kostpris]. Kapitalandele i datter- og associerede virksomheder – altså virksomheder, som ejeren har bestemmende eller betydelig indflydelse på - er undtaget fra denne hovedregel. Disse kapitalandele kan - som de eneste - indregnes og måles efter indre værdis metode.
K Holding A/S ejer mere end halvdelen af kapitalen i B men har ingen stemmeret – og dermed ingen indflydelse overhovedet. Dette betragter K Holding A/S som en situation, der er så speciel, at virksomheden skal fravige årsregnskabslovens § 37 og i stedet indregne og måle kapitalandelene efter indre værdis metode. Hermed bliver netop den manglende indflydelse brugt som et argument for at anvende en metode, der er forbeholdt virksomheder med bestemmende eller betydelig indflydelse. Denne argumentation er Fondsrådet ikke enig i.
Det fremgår af bemærkningerne til årsregnskabslovens § 11, stk. 3 [Jf. L 138, fremsat den 10. januar 2001. p. 68-69], at behovet for at fravige årsregnskabslovens bestemmelser formentligt vil være størst i de brancher, der ikke ligger inden for direktivernes og lovens normalområde, f.eks. udvinding af mineraler. Det fremgår samtidig, at der netop er indført særregler for eksempelvis landbrugs- og investeringsvirksomheder, der gør fravigelse af lovens generelle regler mindre nødvendig. K Holding A/S har således en aktivitet, der allerede er taget højde for ved særregler.
K Holding A/S er derfor efter Fondsrådets opfattelse ikke unik i forhold til andre investeringsvirksomheder, som skal anvende årsregnskabslovens § 37. Allerede af den grund kan virksomheden ikke fravige bestemmelsen om indregning og måling i årsregnskabslovens § 37.
Anvendelsen af indre værdis metode vil i den konkrete sag ikke give et retvisende billede af værdien af kapitalandelene i B og afkastet af disse. Uanset om der således havde været tale om et særligt tilfælde omfattet af årsregnskabslovens § 11, stk. 3, hvor årsregnskabslovens generelle bestemmelser skulle fraviges, kunne indre værdis metode ikke have været anvendt til indregning og måling af kapitalandelene i B A/S.
Det fremgår af lovbemærkningerne til § 11, stk. 3 [Jf. L 138, fremsat den 10. januar 2001. p. 69], at i kraft af regnskabsbrugernes stigende orientering mod de internationale tendenser og behovet for at kunne sammenligne virksomheder ikke bare i Danmark, men globalt, vil det forekomme yderst sjældent, at en virksomhed ved en fravigelse af loven skal kunne vælge metoder, der ikke er internationalt anerkendte – og det er indre værdis metode ikke til indregning og måling af kapitalandele i virksomheder, der ikke er datter- eller associerede virksomheder.
K Holding A/S ønsker således at fravige en internationalt anerkendt metode og i stedet anvende en metode, som i det konkrete tilfælde ikke er internationalt anerkendt. Dette er efter Fondsrådets vurdering i strid med lovens intentioner, som de er udtrykt i lovbemærkningerne.
K Holding A/S er en børsnoteret virksomhed. Virksomheden skal derfor sammenlignes med andre børsnoterede virksomheder, når investorerne skal vælge, hvilke virksomheder de vil investere i. Hvis K Holding A/S fraviger årsregnskabsloven til en metode, som ikke er anerkendt efter IFRS, vil dette reducere sammenligneligheden med de andre børsnoterede virksomheder. En sådan fravigelse vil derfor være i strid med lovens intentioner.
K Holding A/S har ikke fremført nogen argumenter, der efter Fondsrådets opfattelse skal medføre en fravigelse af lovens detailregler om dagsværdi med henvisning til, at en fravigelse er nødvendigt for, at regnskabet skal give et retvisende billede. Hvis det efter virksomhedens opfattelse anses for nødvendigt, skal der derimod gives supplerende oplysninger om målingen af kapitalandelene, jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 2.
…”
I et til Fondsrådets afgørelse hørende bilag oplyses det:
”…
1. Indregning og måling af kapitalandele i B A/S
1.1 Faktiske forhold
K Holding A/S har forelagt udkast til årsrapporten for 2006 for Fondsrådet.
Af anvendt regnskabspraksis fremgår følgende vedrørende indregning og måling af kapitalandele i B A/S:
”Beholdningen af aktier i B A/S værdiansættes til selskabets andel af egenkapitalen (bogført indre værdi) ifølge seneste regnskab fra B A/S. Ved værdiansættelsen af aktierne i B A/S tages ikke hensyn til B’s beholdning af egne aktier.
Det bemærkes, at den ovennævnte værdiansættelse repræsenterer en fravigelse af bestemmelserne i årsregnskabslovens § 37, hvorefter K Holding A/S’ B-kapitalinteresse skal ansættes til en tilnærmet dagsværdi, subsidiært til kostpris.
En entydig tilnærmet dagsværdi lader sig ikke beregne for kapitalinteressen, og en værdiansættelse til kostpris er uden forbindelse med realiteterne.
For at give et retvisende billede af virksomheden (jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 1), dens aktiver og passiver, finansielle stilling og resultat er derfor valgt indre værdi som værdiansættelse. Denne metode giver samtidig en direkte kobling til B’s koncernregnskab.
Der henvises til årsrapportens note 4, der omtaler fravigelsens beløbsmæssige konsekvenser for K Holding A/S’ aktiver og passiver, finansielle stilling og resultat.”
Regnskabsudkastet indeholder ingen angivelse af de økonomiske konsekvenser ved fravigelse af årsregnskabslovens § 37, jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 3. Der er dog i note 4 … afsat plads til at oplyse om forskellen for hhv. aktiver, passiver og resultat i K Holding A/S ved indregning og måling af aktierne i B efter indre værdis metode eller til kostpris. Afslutningsvis konkluderes følgende i note 4:
”Finansiel stilling er den samme, hvad enten kapitalandelene i B værdiansættes til indre værdi eller kostpris.”
…
Fondsrådets tog ikke i afgørelsen [af 26. september 2006] stilling til, hvorvidt K Holding A/S skulle anvende indre værdi for indregning og måling af kapitalandelene med henvisning til reglerne om fravigelse af årsregnskabslovens detailbestemmelser, jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 3.
Fondsrådet har derimod i forbindelse med sagens behandling i Erhvervsankenævnet kort udtalt sig vedrørende den mulige anvendelse af årsregnskabslovens § 11, stk. 3 …
[Udtalelsen] var dog rettet mod den hidtidige regnskabspraksis i K Holding A/S, nemlig anvendelse af en metode, som ikke svarer til indre værdis metode, således som denne er beskrevet i årsregnskabsloven eller IFRS.
1.2 Virksomhedens kommentarer
K Holding A/S har nu [i brev af 8. februar 2007] anmodet Fondsrådet om at tage stilling til regnskabsudkastet for 2006 for K Holding A/S. K Holding A/S fremhæver, at regnskabsudkastet er udarbejdet på følgende grundlag:
1. I driftsresultatet medtages K Holding A/S’ andel af koncernresultatet i B A/S.
2. Kapitalinteressen i B A/S indregnes og måles i K Holding A/S’ regnskab til indre værdi i henhold til det seneste aflagte regnskab for B A/S.
3. I anvendt regnskabspraksis gøres udtrykkeligt opmærksom på, at denne måling repræsenterer en fravigelse af årsregnskabslovens § 37, og det begrundes, hvorfor fravigelsen finder sted. Overordnet er K Holding A/S’ formål med fravigelsen selskabets forpligtelse til at give et retvisende billede af virksomheden, jf. årsregnskabslovens § 11, og fravigelsen sker med baggrund i § 11, stk. 3.
4. I årsrapportens note 4 er de beløbsmæssige konsekvenser for virksomhedens aktiver, passiver og resultat ved fravigelse af årsregnskabslovens § 37 anført [Note: De beløbsmæssige angivelser mangler dog i det fremsendte udkast til årsrapport for 2006].
5. Sammenligningstal for 2005 samt hoved- og nøgletal bagud til 2002 ændres i overensstemmelse med ovennævnte regnskabspraksis.
1.3 Retligt grundlag
Det følger af årsregnskabslovens § 11, stk. 1, at årsrapporten skal give et retvisende billede af virksomhedens aktiver og passiver, finansielle stilling samt resultatet. Lovens udgangspunkt er, at anvendelse af lovens bestemmelser medfører, at årsrapporten giver et retvisende billede.
Endvidere følger det af årsregnskabslovens § 11, stk. 2, at hvis anvendelse af bestemmelserne i årsregnskabsloven ikke er tilstrækkelig til at give et retvisende billede, skal der gives yderligere oplysninger i årsrapporten.
Af årsregnskabslovens § 11, stk. 3 følger det, at hvis anvendelsen af bestemmelserne i årsregnskabsloven i særlige tilfælde vil stride mod kravet om et retvisende billede, skal reglerne fraviges, således at kravet opfyldes. En sådan fravigelse skal oplyses i noterne, hvor den skal begrundes konkret og fyldestgørende med oplysning om, hvilken indvirkning, herunder så vidt muligt den beløbsmæssige indvirkning, fravigelsen har på årsrapporten.
Det er væsentligt at bemærke, at der er tale om en pligt til i særlige tilfælde at fravige årsregnskabslovens regler – ikke en valgmulighed.
Fravigelsen skal ske, hvis årsregnskabslovens bestemmelser medfører, at årsrapporten ikke giver et retvisende billede, samtidig med at den valgte alternative metode medfører, at årsrapporten giver et retvisende billede.
Årsregnskabsloven kan således ikke fraviges med den begrundelse, at den valgte metode giver et ”mere” retvisende billede.
Det fremgår af bemærkningerne til årsregnskabslovens § 11, stk. 3, at:
”Forslagets stk. 3 markerer endnu tydeligere – i lighed med gældende lovs § 4, stk. 4 - at kravet om et retvisende billede er overordnet lovens øvrige bestemmelser. Virksomheden skal kunne fravige langt de fleste af lovens enkeltbestemmelser, hvis det er nødvendigt for at vise et retvisende billede, men pligten til at fravige forudsættes kun at indtræde i ganske særlige tilfælde. … Her vil behovet formentligt være størst i de brancher, der ikke ligger inden for direktivernes og lovens normalområde, f.eks. udvinding af mineraler. For visse brancher har loven derfor allerede særregler, der gør fravigelse mindre nødvendig, f.eks. landbrugs- og investeringsvirksomheder.
Der vil i praksis ikke være mange tilfælde, hvor virksomheden med rette på baggrund af regnskabsbrugernes behov vil skulle fravige lovens regler om indregning og måling. Dels rummer disse regler alternativer, dels tager de i stort omfang deres afsæt i internationale standarder, som danner baggrund for regnskabsaflæggelse i mange industrialiserede lande. Det store forarbejde, som ligger til grund for de internationale standarder indebærer, at de vil dække meget bredt og samtidig være teoretisk meget velfunderet. I kraft af regnskabsbrugernes stigende orientering mod de internationale tendenser og behovet for at kunne sammenligne virksomheder ikke bare i Danmark, men globalt, vil det forekomme yderst sjældent, at en virksomhed ved en fravigelse af loven skal kunne vælge metoder, der ikke er internationalt anerkendte.”
”Troværdigheden svækkes, hvis fravigelse anvendes i tide og utide, og hvis regnskabsbrugerne ikke sættes i stand til selv at vurdere nødvendigheden heraf og konsekvenserne.”
Det ses heraf, at fravigelse af lovens detailregler kun skal ske i ganske særlige tilfælde, og fravigelse vil derfor kun skulle ske yderst sjældent under helt særlige betingelser.
Når lovens bestemmelser kun i ganske særlige tilfælde skal fraviges, vil der i stedet skulle gives supplerende oplysninger efter årsregnskabslovens § 11, stk. 2, hvis virksomheden mener, at sådanne supplerende oplysninger er nødvendige for at opnå et retvisende billede af årsrapporten.
1. 4 Vurdering
Det er en forudsætning for at anvende undtagelsesbestemmelsen i årsregnskabslovens § 11, stk. 3, at der er tale om ”ganske særlige tilfælde”. Er denne betingelse ikke opfyldt, kan lovens generelle bestemmelser ikke fraviges. Det er en forudsætning, at fravigelsen er nødvendig for at sikre et retvisende billede, og at dette ikke kan opnås ved at give supplerende information. Vurderingen er derfor opdelt i to:
1.4.1 Er der tale om ganske særlige forhold?
1.4.2 Giver anvendelsen af indre værdis metode et retvisende billede af kapitalandelene i modsætning til årsregnskabslovens § 37?
1.4.1 Er der tale om ganske særlige forhold?
…
Hovedreglen i årsregnskabslovens § 37 er, at kapitalandele skal måles til dagsværdi. Kapitalandele i datter- og associerede virksomheder – altså virksomheder, som ejeren har bestemmende eller betydelig indflydelse på - er undtaget fra denne hovedregel. Disse kapitalandele kan netop som følge af den bestemmende eller betydende indflydelse - som de eneste - indregnes og måles efter indre værdis metode, da det efter årsregnskabslovens principper er stemmerettighederne og ikke kapitalandelen der afgør, om der er tale om bestemmende eller betydelig indflydelse.
K Holding A/S ejer mere end halvdelen af kapitalen i B A/S men har ingen stemmeret – og dermed ingen indflydelse overhovedet. Dette betragter K Holding A/S som en situation, der er så speciel, at den skal fravige årsregnskabslovens § 37 og i stedet indregne og måle kapitalandelene efter indre værdis metode. Hermed bliver netop den manglende indflydelse brugt som et argument for at anvende en metode, der er forbeholdt virksomheder med bestemmende eller betydelig indflydelse. Denne argumentation er Fondsrådet ikke enig i.
Det fremgår af bemærkningerne til årsregnskabslovens § 11, stk. 3 [Jf. L 138, fremsat den 10. januar 2001. p. 68-69], at behovet for at fravige årsregnskabslovens bestemmelser formentligt være størst i de brancher, der ikke ligger inden for direktivernes og lovens normalområde, f.eks. udvinding af mineraler. Det fremgår samtidig, at der netop er indført særregler for eksempelvis landbrugs- og investeringsvirksomheder, der gør fravigelse af lovens generelle regler mindre nødvendig. K Holding A/S har således en aktivitet, der allerede er taget højde for ved særregler.
K Holding A/S karakteriseres ved, at virksomheden kun har ét væsentligt aktiv. Dette aktiv består af kapitalandele i én anden virksomhed. Der er ikke knyttet stemmer til disse kapitalandele. K Holding A/S besidder aktiemajoriteten i denne anden virksomhed, men har på trods heraf som nævnt ingen indflydelse af nogen art.
Selvom ejerandelen af kapitalen i B A/S er væsentlig for K Holding A/S, så er det Fondsrådets opfattelse, at virksomheden kan sammenlignes med andre virksomheder, som har investeret i en virksomhed uden at have nogen indflydelse over denne.
Da indflydelse og kontrol efter årsregnskabslovens principper handler om stemmerettigheder og ikke om kapitalandele, kan det faktum, at K Holding A/S ejer aktiemajoriteten i B A/S ikke begrunde, at K Holding A/S skal anvende undtagelsesbestemmelsen i årsregnskabslovens § 11, stk. 3.
På baggrund heraf er det Fondsrådets opfattelse, at K Holding A/S ikke kan opfattes som værende unik sammenlignet med andre investeringsvirksomheder, som vil skulle anvende reglerne om indregning og måling af kapitalandele efter årsregnskabslovens § 37. Andre investeringsvirksomheder, som skal anvende årsregnskabslovens § 37, er som K Holding A/S karakteriseret ved hverken at have bestemmende eller betydelig indflydelse på den anden virksomhed. Hvis de havde det, ville der være tale om en dattervirksomhed eller en associeret virksomhed, og så ville reglerne om dattervirksomheder henholdsvis associerede virksomheder finde anvendelse.
Andre virksomheder, som vil skulle anvende årsregnskabslovens § 37 om dagsværdi er eksempelvis investeringsvirksomheder, som besidder mindre poster af kapitalandele i børsnoterede virksomheder, eller virksomheder, som er minoritetsaktionærer i andre virksomheder. Sådanne virksomheder vil ligeledes alene have adgang til begrænset information om den virksomhed, som de ejer kapitalandele i.
Det er således Fondsrådets vurdering. at K Holding A/S ikke opfylder betingelserne for at anvende undtagelsesbestemmelsen i årsregnskabslovens § 11, stk. 3. For en god ordens skyld vil Fondsrådet nedenfor give en vurdering af, hvorvidt anvendelsen af indre værdis metode til indregning af kapitalandelene i B A/S giver et retvisende billede i modsætning til måling til dagsværdi.
1.4.2 Giver anvendelsen af indre værdis metode en retvisende billede af kapitalandelene i modsætning til årsregnskabslovens § 37?
Anvendelsen af indre værdis metode vil i den konkrete sag ikke give et retvisende billede af værdien af kapitalandelene i B og afkastet af disse. Uanset om der således havde været tale om et særligt tilfælde omfattet af årsregnskabslovens § 11, stk. 3, hvor årsregnskabslovens generelle bestemmelser skulle fraviges, kunne indre værdis metode ikke anvendes til indregning og måling af kapitalandelene i B A/S.
Det fremgår af lovbemærkningerne til § 11, stk. 3, at i kraft af regnskabsbrugernes stigende orientering mod de internationale tendenser og behovet for at kunne sammenligne virksomheder ikke bare i Danmark, men globalt, vil det forekomme yderst sjældent, at en virksomhed ved en fravigelse af loven skal kunne vælge metoder, der ikke er internationalt anerkendte – og det er indre værdis metode ikke til indregning og måling af kapitalandele i virksomheder, der ikke er datter- eller associerede virksomheder.
K Holding A/S ønsker således at fravige en internationalt anerkendt metode og i stedet anvende en metode, som i det konkrete tilfælde ikke er internationalt anerkendt. Dette er efter Fondsrådets vurdering i strid med lovens intentioner, som de er udtrykt i lovbemærkningerne.
I den konkrete sag går selskabets ønske om at indregne og måle kapitalandele til indre værdi således mod udviklingen i såvel danske som internationale regnskabsregler. En fravigelse af årsregnskabslovens regler om dagsværdi for måling af kapitalandele med henvisning til, at alene indre værdis metode vil give et retvisende billede, er derfor ikke i tråd med udviklingen på dette område.
Det ses bl.a. i, at det ved en ændring af årsregnskabsloven i foråret 2006 [Fremsat som L 50 den 16. november 2005] blev muligt at vælge mellem historisk kostpris eller indre værdi ved indregning og måling af kapitalandele i dattervirksomheder og associerede virksomheder. Hidtil var det et krav, at virksomheder omfattet af regnskabsklasse C og D skulle indregne og måle sådanne kapitalandele til indre værdi.
For en god ordens skyld skal det bemærkes, at det i Danmark aldrig været muligt at indregne og måle kapitalandele i selskaber, der ikke er datter- eller associerede virksomheder, efter indre værdis metode.
Efter IFRS kan reglerne om indre værdis metode heller ikke længere anvendes ved indregning og måling af kapitalandele i dattervirksomheder i henhold til den nuværende IAS 27. Dette blev ændret ved en opdatering af IAS 27 i 2004 med virkning fra 1. januar 2005. En tilsvarende ændring er foretaget af IAS 28, for så vidt angår indregning og måling af kapitalandele i associerede virksomheder i årsregnskabet. IFRS foreskriver nu, at kapitalandele i dattervirksomheder og associerede virksomheder skal indregnes og måles efter enten IAS 39 (dagsværdi) eller til kostpris. IAS 28 foreskriver dog fortsat, at kapitalandele i associerede virksomheder skal indregnes og måles efter indre værdis metode i koncernregnskabet – men altså ikke i årsregnskabet.
Ved vedtagelsen af årsregnskabsloven i 2001 var indre værdi en kendt og anerkendt metode. Indre værdis metode blev dog specifikt fravalgt for kapitalandele, hvor der ikke er hverken betydelig eller bestemmende indflydelse. Indregning og måling efter indre værdis metode er reelt et udtryk for ”konsolidering på en enkelt linje”, og metoden er derfor primært relevant for virksomheder, der har datterselskaber. Årsregnskabsloven tillader dog også metoden anvendt af virksomheder, der har associerede virksomheder.
K Holding A/S er en børsnoteret virksomhed. Virksomheden skal derfor sammenlignes med andre børsnoterede virksomheder, når investorerne skal vælge, hvilke virksomheder de vil investere i. Hvis K Holding A/S fraviger årsregnskabsloven til en metode, som ikke anerkendes efter IFRS, vil dette reducere sammenligneligheden med de andre børsnoterede virksomheder. En sådan fravigelse vil derfor være i strid med lovgivers intentioner.
Endelig skal det bemærkes, at K Holding A/S – selvom betingelserne for at anvende indre værdis metode havde været opfyldt - efter årsregnskabslovens § 43 a ikke blot kunne måle den indre værdi af kapitalandelene i B direkte på baggrund af egenkapitalen i sidstnævntes årsrapport. Det følger således af årsregnskabslovens § 43 a, stk. 3, at der skal foretages en række korrektioner, svarende til de korrektioner, der efter årsregnskabslovens §§ 119-121 skal foretages ved udarbejdelse af koncernregnskab. I den konkrete sag har K Holding A/S ikke tilstrækkelig indflydelse på B til at kunne skaffe sig de informationer, der er nødvendige for at opgøre de korrektioner, der er krævet efter årsregnskabslovens § 43 a, stk. 3. Ved anvendelse af indre værdis metode undtages netop de datter- og associerede virksomheder, hvor det ikke er muligt at fremskaffe de fornødne oplysninger, jf. årsregnskabslovens § 43 a, stk. 6. Det er en yderligere understregning af, at indre værdis metode ikke skal anvendes i den konkrete sag.
K Holding A/S har således ikke fremført nogen argumenter, der efter Fondsrådets opfattelse skal medføre en fravigelse af bestemmelsen i årsregnskabslovens § 37 med henvisning til, at en fravigelse er nødvendigt for, at regnskabet skal give et retvisende billede. Hvis det efter virksomhedens opfattelse anses for nødvendigt, skal der derimod gives supplerende oplysninger om målingen af kapitalandelene, jf. årsregnskabslovens § 11, stk. 2.
…”
H. Skrivelse af 28. marts 2007 fra K Holding A/S samt klageskrivelsen af 29. marts 2007 over afgørelsen af 20. marts 2007:
I skrivelse af 28. marts 2007 har advokat A på vegne af K Holding A/S bemærket, at K Holding A/S’ indbringelse af Fondsrådets afgørelse af 25. september 2006 for Erhvervsankenævnet opretholdes, idet der ikke foreligger den i Fondsrådets skrivelse af 31. januar 2007 anførte enighed mellem Fondsrådet og K Holding A/S.
Ved skrivelse af 29. marts 2007 har K Holding A/S klaget over afgørelsen af 20. marts 2007 for så vidt angår indregning og måling af kapitalandele i B A/S. I skrivelsen anføres det:
”…
For Erhvervsankenævnet nedlægger K Holding A/S følgende PÅSTANDE:
A. Punkt 1 i Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2007 tilsidesættes.
B. Fondsrådet tilpligtes at anerkende, at K Holding A/S er forpligtet og berettiget, subsidiært alene berettiget, til under henvisning til årsregnskabslovens § 11, stk. 3 i K Holding A/S’s årsrapporter at indregne og måle kapitalandelene i B A/S til indre værdi.
C. Der nedlægges påstand om, at nærværende klage behandles mundtligt.
Som begrundelse for påstand C. skal anføres, at sagen er af væsentlig og principiel betydning for K Holding A/S.
Ad Påstand A og B.
Disse 2 påstande har reelt samme indhold og vil derfor blive behandlet under ét.
…
K Holding A/S er ikke enig i [Fondsrådets] argumentation. I henhold til årsregnskabslovens § 11, stk. 3 skal årsrapporten give et retvisende billede, og K Holding A/S er et særligt tilfælde, idet selskabets aktiver alene består af B-aktier i B A/S.
En sammenligning af K Holding A/S’s årsrapporter fra år til år vil således, hvis den indre værdi’s metode anvendes, være nem at foretage, idet eventuelle ændringer fra år til år alene vil afhænge af, om K Holding A/S i årets løb har købt yderligere B-aktier i B A/S og af eventuelle ændringer i sidstnævnte selskabs indre værdi.
Det bestrides, at den indre værdi’s metode alene er anvendelig for selskaber, der ejer en bestemmende eller betydelig indflydelse i andre selskaber.
En anvendelse af dagsværdien eller af en tilnærmet salgsværdi er under hensyn til aktiepostens størrelse uden forbindelse med denne verdens realiteter. Det samme gælder anvendelse af K Holding A/S’s kostpris, idet aktieposten er gradvist erhvervet i perioden 1991 til 2006, i hvilken periode bl.a. den indre værdi af B A/S er steget med endog særdeles store beløb.
I øvrigt henvises til K Holding A/S’s anbringender i Erhvervsankenævnets sag J. nr. 2006-0008037, der angår Fondsrådets afgørelse af 26. september 2006.
…”
Erhvervsankenævnet meddelte den 2. april 2007, at der ikke er grundlag for at imødekomme Fondsrådets anmodning af 31. januar 2007 om at afvise sagen. Samtidigt meddelte ankenævnet, at K Holding A/S’ klage af 29. marts 2007, da den i det væsentligste vedrører samme sagsgenstand som den verserende klagesag, ville blive behandlet sammen med denne.
I. Fondsrådets afgørelse 26. marts 2007:
I Fondsrådets afgørelse af 26. marts 2007 hedder det:
”…
K Holding A/S har … offentliggjort sin årsrapport for 2006. I årsrapporten er kapitalandelene i B A/S indregnet og målt efter indre værdis metode. Årsrapporten er således udarbejdet i strid med Fondsrådets afgørelse [af 20. marts 2007].
Faktiske forhold
… der henvises i det hele til [Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2007 med tilhørende sagsfremstilling] for en nærmere gennemgang af sagen. Her skal det dog fremhæves, at det i årsrapporten under anvendt regnskabspraksis er anført, at:
”Beholdningen af aktier i B A/S værdiansættes til selskabets andel af egenkapitalen (bogført indre værdi) ifølge seneste regnskab fra B A/S. Ved værdiansættelsen af aktierne i B tages ikke hensyn til B’s beholdning af egne aktier.
Det bemærkes, at den ovennævnte værdiansættelse repræsenterer en fravigelse af bestemmelserne i årsregnskabsloven, hvorefter K Holdings B-kapitalinteresse skal ansættes til en tilnærmet dagsværdi, subsidiært kostpris.”
Den offentliggjorte årsrapport er i modsætning til udkastet forsynet med revisionspåtegning fra C, Statsautoriseret Revisionsaktieselskab, v/statsautoriseret revisor D. Det fremgår bl.a. heraf under konklusionen, at
”det er vor opfattelse, at årsrapporten giver et retvisende billede af selskabets aktiver, passiver og finansielle stilling pr. 31.12.2006 samt af resultatet af selskabets aktiviteter og pengestrømme for regnskabsåret 2006 i overensstemmelse med årsregnskabsloven og danske oplysningskrav til årsrapporter for børsnoterede selskaber.”
og under supplerende oplysninger, at
”under henvisning til årsregnskabslovens bestemmelser om det retvisende billede er vi enige i ledelsens valg af regnskabspraksis.”
Virksomhedens kommentarer i årsrapporten
Virksomheden har i årsrapporten for 2006 og den tilhørende årsregnskabsmeddelelse nr. 7/2007 refereret Fondsrådets afgørelse:
”Det er Fondsrådets afgørelse, at K Holding A/S ikke med henvisning til årsregnskabslovens § 11, stk. 3, hverken kan eller skal fravige bestemmelsen i årsregnskabslovens § 37 og således indregne og måle kapitalandelene i B til indre værdi.”
I tilknytning hertil har virksomheden bemærket:
”Fondsrådet har siden 5. marts 2007 været informeret om, at K Holding A/S ville offentliggøre sin årsrapport …
Det er selskabets hensigt at forelægge denne afgørelse for Erhvervsankenævnet.”
…
Vurdering
Indregningen og målingen af kapitalandelene i B efter indre værdis metode med henvisning til fravigelsesreglen i årsregnskabslovens § 11, stk. 3, er klart i strid med Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2006. Det fremgår af årsrapporten og årsregnskabsmeddelelsen, at virksomheden er opmærksom på Fondsrådets afgørelse.
Det er derfor åbenbart, at årsrapporten for 2006 er udarbejdet i strid med Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2007, og at virksomheden hermed uberettiget har anvendt årsregnskabslovens § 11, stk. 3, til at fravige årsregnskabslovens § 37.
Virksomheden er ikke fremkommet med nye oplysninger, som giver anledning til at revurdere Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2007.
Afgørelse
Fondsrådet påtaler i henhold til årsregnskabslovens § 159 a, stk. 6, at virksomheden uberettiget har anvendt årsregnskabslovens § 11, stk. 3, til at fravige årsregnskabslovens § 37.
Fondsrådet pålægger endvidere i henhold til årsregnskabslovens § 159 a, stk. 6, virksomheden senest den 4. april 2007 at offentliggøre en ny, revideret årsrapport for 2006 [Note: Det er denne årsrapport, der skal forelægges på selskabets ordinære generalforsamling], uarbejdet i overensstemmelse med Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2007.
…”
J. Klageskrivelsen af 19. april 2007 over afgørelsen af 26. marts 2007:
Ved skrivelse af 19. april 2007 klagede advokat A på vegne af K Holding A/S over afgørelsen af 26. marts 2007. I skrivelsen anføres det:
”…
For Erhvervsankenævnet nedlægger K Holding A/S følgende PÅSTANDE:
A. Fondsrådets påtale og pålæg [i afgørelsen af 26. marts 2007] tilsidesættes.
B. Der nedlægges påstand om, at nærværende klage behandles mundtligt.
Som begrundelse for påstand B skal anføres, at sagen er af væsentlig og principiel betydning for K Holding A/S.
ad Påstand A:
Mellem Fondsrådet og K Holding A/S verserer for Erhvervsankenævnet 2 sager om reelt samme sagsforhold som det, nærværende sag vedrører. …
Med hensyn til K Holding A/S’s anbringender i nærværende sag henvises til K Holding A/S’s anbringender i de 2 verserende sager, idet tilføjes, at såfremt Fondsrådets afgørelse af 20. marts 2007 tilsidesættes, skal Fondsrådets påtale og pålæg i afgørelsen af 26. marts ligeledes tilsidesættes.
…”
K. Yderligere
Erhvervsankenævnet meddelte den 23. april 2007, at klagen vil blive behandlet sammen med de to verserende klager.
Fondsrådet er ved skrivelse af 22. maj 2007 fremkommet med yderligere bemærkninger, og advokat A har den 31. maj 2007 fremsendt oversigt over K Holding A/S’ aktiekurs i tidsrummet 12. juni 2006 til 12. maj 2007 med markering af den virkning som henholdsvis Fondsrådets afgørelser, og offentliggørelsen af B A/S’ årsrapport har haft på K Holding A/S’ kurs.
Ankenævnet har ikke fundet grundlag for at imødekomme anmodninger om mundtlig forhandling.
Ankenævnet udtaler:
Jan Uffe Rasmussen, Kirsten Aaskov Mikkelsen og Anders Hjulmand udtaler:
Fondsrådet skal for udstedere af værdipapirer, der er optaget til notering eller handel på en fondsbørs eller autoriseret markedsplads, kontrollere, at reglerne for finansiel information i årsregnskabsloven samt forordningen om anvendelse af internationale regnskabsstandarder er overholdt, jf. værdipapirhandelslovens § 83, stk. 2.
Retningslinierne for, hvordan kontrollen af, at den finansielle information i årsrapporter og delårsrapporter er i overensstemmelse med reglerne, skal foretages, fremgår af værdipapirhandelslovens § 83 b. Af forarbejderne til denne bestemmelse (L 214 2003/2004) fremgår blandt andet:
”…
Hvis Fondsrådet derimod ved den formelle kontrol konstaterer fejl og mangler i den finansielle information, kan rådet yde vejledning, påtale, eller give pålæg om, at forhold i årsrapporten eller delårsrapporten m.v. skal ændres. Såfremt der er tale om forhold, som vurderes at være af betydning for investorernes beslutningstagen, træffer Fondsrådet de foranstaltninger, som anses for nødvendige i den konkrete situation. Der kan være tale om foranstaltninger i form af pålæg til virksomheden om offentliggørelse af yderligere oplysninger, suspension eller i yderste konsekvens afnotering.
…
Hvis Fondsrådet konstaterer fejl og mangler i den finansielle information, der ikke vurderes at kunne påvirke investorernes beslutninger, kan Fondsrådet beslutte at påtale disse over for virksomheden med henblik på at forbedre kvaliteten af indholdet af fremtidig finansiel information. Ved sådanne sager er der normalt ikke behov for umiddelbart at offentliggøre information om overtrædelsen. Fejl og mangler af betydning for investorernes beslutningstagen vil derimod typisk medføre behov for hurtigst muligt at offentliggøre information herom.
…
Fondsrådet vil ikke anvende reaktioner som kan påvirke værdipapirmarkedet uden at have forsøgt at kontakte virksomhedens ledelse, og vil i overensstemmelse med det almindelige forvaltningsretlige proportionalitetsprincip ikke pålægge en virksomhed mere vidtgående reaktioner end det er nødvendigt med henblik på at kunne beskytte investorernes interesser. Formålet med regnskabskontrol af de børsnoterede virksomheders finansielle information er at beskytte investorerne. Derfor er de foranstaltninger, som Fondsrådet kan iværksætte, ikke af pønal karakter men er alene midler til at sikre investorernes beslutningsgrundlag.
…”
Vi finder med de af Fondsrådet anførte grunde, at K Holding A/S skal ændre anvendt regnskabspraksis for indregning af kapitalandele i B A/S fra bogført indre værdi til en tilnærmet salgsværdi ved hjælp af den for aktivet relevante kapitalværdi beregnet ved hjælp af almindeligt accepterede værdiansættelsesmodeller og –teknikker, og hvis selskabet vurderer, det ikke er muligt at beregne en tilnærmet salgsværdi, så skal indregningen ske til kostpris, jf. årsregnskabslovens § 37, stk. 1, 4. pkt. og 5. pkt.
For så vidt angår årsrapporten for 2006 bemærkes det, at vi tiltræder, at der ikke foreligger sådanne særlige forhold, at K Holding A/S under henvisning til årsregnskabslovens § 11, stk. 3, kan fravige § 37 ved fastlæggelsen af værdien af kapitalandelene i B A/S.
Da den af K Holding A/S anvendte regnskabspraksis findes at kunne påvirke investorernes beslutninger, og da Fondsrådets pålæg om offentliggørelse af korrigerende information til årsrapporten for 2005 og delårsrapporten for perioden 1. januar 2006 - 30. juni 2006 henholdsvis pålægget om offentliggørelse af en ny revideret årsrapport for 2006 ikke kan anses for at være mere vidtgående, end det er nødvendigt med henblik på at kunne beskytte investorernes interesser, stemmer vi for at tiltræde Fondsrådets afgørelser med de af rådet anførte begrundelser.
Lars Holtug og Cato Baldvinsson udtaler:
Det var berettiget, at Fondsrådet for 2005 regnskabet pålagde selskabet at ændre det offentliggjorte regnskab, da dette ikke opfyldte lovens krav, og der intet var anført om anvendelse af § 11, stk. 3, i regnskabet, herunder angivelse af den information, som anvendelse af § 11, stk. 3, ville medføre.
Det var ikke berettiget, at Fondsrådet pålagde selskabet at ændre det offentliggjorte regnskab for så vidt angår 2006 regnskabet. Ledelsen har detaljeret redegjort for, at der på baggrund af særlige forhold omkring B A/S’s aktieklasser, ledelsens manglende indsigt i selskabet mv. ikke kan opgøres en dagsværdi eller tilnærmet salgsværdi af selskabets kapitalinteresser i B A/S. På denne baggrund ville selskabet efter årsregnskabsloven skulle værdiansætte kapitalinteressen til dens historiske kostpris. Ledelsen har i denne situation taget aktivt stilling til, hvorvidt årsrapporten ved anvendelse af det laveste hierarki for værdiansættelse af denne type investeringer - kostpris - førte til et retvisende billede. Ledelsen er efter loven pålagt at vurdere dette og har på den baggrund vurderet, at § 11, stk. 2, om yderligere oplysninger ikke var tilstrækkeligt, og har derfor anvendt § 11, stk. 3, til at fravige loven. Selskabets ledelse har her vurderet, at brug af indre værdi har været nødvendig for at frembringe et retvisende billede af selskabets forhold.
I forbindelse med vores vurdering af sagen har vi også vurderet følgende:
1. Vi er enige i, at aktieposten er af en sådan særlig karakter, at det ud fra det af parterne oplyste ikke vil være muligt at fastsætte en pålideligt opgjort dagsværdi eller tilnærmet salgsværdi. Den af Fondsrådet ”foreslående” metode om værdiansættelse til anskaffelsespris for seneste erhvervede aktier vil ikke være egnet, da der er tale om handel med en illikvid aktie med i realiteten kun få købere og en meget lille portion aktier.
2. Under de særlige omstændigheder, hvor investeringen i en aktie i K A/S i realiteten er en investering i B A/S, synes det hensigtsmæssigt, at der fra regnskabet kan skabes sammenhæng til regnskabet for B A/S. Indre værdi skaber denne sammenhæng, og det må samtidig anføres, at metoden generelt er anerkendt som metode til at nærme sig dagsværdien i forhold til den historiske kostpris, jf. forarbejderne til årsregnskabsloven.
3. Ledelsen har anvendt en metode, som i forbindelse med værdiansættelse af dattervirksomheder og associerede virksomheder er anerkendt i lovgivningen. Fondsrådet argumenterer for, at da metoden kun er tiltænkt dattervirksomheder og associerede virksomheder, kan indre værdi ikke anvendes i andre sammenhænge. Selvom dette må være udgangspunktet, kan der selvfølgelig forekomme situationer, hvor værdiansættelse til indre værdi vil være relevant. Da den økonomiske udvikling i K A/S er direkte proportional med den økonomiske udvikling i B A/S, og da det er selskabets eneste aktivitet, synes en sådan situation at være begrundet i det konkrete tilfælde. Hertil kommer, at metoden er betydelig mere pålidelig end en højst usikker dagsværdi, som i nærværende tilfælde ville skulle udledes af bl.a. et meget ”tyndt marked”.
4. Lovgivningen forpligter virksomhedens ledelse at sikre, at årsrapporten giver et retvisende billede. Det har virksomhedens ledelse vurderet, at indre værdi vil gøre i forhold til kostpris. I sin afgørelse har Fondsrådet navnlig argumenteret i forhold til dagsværdi. Fondsrådet burde have vurderet situationen i forhold til at aflægge regnskab efter kostprisprincippet.
På baggrund af ovennævnte særlige forhold, og da Fondsrådet ikke har påvist, at indre værdi i dette tilfælde ikke skulle være egnet til at give et retvisende billede - også i forhold til kostpris - bør Fondsrådet anerkende selskabets behandling.
Der træffes afgørelse efter flertallet, således at Fondsrådets afgørelser af 25. septem-ber 2006 samt 20. marts og 26. marts 2007 stadfæstes.